学习目的与要求：通过本章学习，重点了解资本预算管理的原则和要点；了解资本预算管理的目标与核心体系；了解并掌握制定资本投资预算的分析评估方法；了解资本预算编制的程序、步骤及其内容。

一、资本预算的概念与内涵

资本预算原指固定资产投资决策，在传统上“资本”一词原称“资产”，是指用于生产的固定资产。现代资本预算中所用“资本”一词，则指企业现有及未来现金用于被称为资本资产的长期资产，并对其长期性以及多少具有永久性的承诺。资本预算是指关于企业资本支出的预算，是企业规划与控制资本支出的通称。资本支出是指运用于资本资产的支出，以协助获得未来的营业收入，或减少未来的成本支出。资本支出一般被视作企业的投资，因为此项支出需要得到企业经营者投入今日资源的承诺，以便从未来的收入中获得较高的未来利润，或获得未来的成本节省。其相关的未来费用，如折旧费用等，则在资本支出用于指定的目的时予以确认。

资本预算是详细描述投资项目在未来时期内现金流入量和流出量状况的计划。因此，资本预算涉及资本支出的特性、资本支出的项目方案、资本支出的效益、资本支出项目方案的制定步骤、责任范围以及投资项目的建议评估。通过资本预算使企业进一步重视利用各责任中心及对方案计划的绩效报告，更好地控制资本支出，使投资项目的成功有更大的把握。由于资本预算项目的时期一般都在一年以上，所以资本预算主要涉及长期投资决策。

二、资本预算管理的特征

资本预算是企业战略预算中的一个重要部分，直接与公司的长期资产相关，尤其是土地、房屋、设备及其他资产。所以，企业的资本预算具有其自身的特征：它主要是企业的资本扩增计划。这些计划通常需要大量资金投入于长期资产。这些资产的年限延伸到一段很长的时间。这些计划都各自独立，非重复发生，代表新的方向、重大的步骤及技术上的改良。

资本预算的另一主要特性是其时间广度。资本预算的时间广度必须与整体经营预算相互一致。这表示资本预算必须包括长期策略性资本支出预算及短期性的年度资本支出预算。如果将资本预算管理纳入预算管理的范围中，不难看出，资本预算管理不再也不可能单纯地表现为财务预算方法。它是将预算方法融入预算管理之中，从价值管理与行为管理两方面对资本支出在不同项目间进行分配、规划与控制的一种管理行为。

从价值管理角度看，它主要解决项目可行性及其选择问题，这也是西方资本预算理论的核心内容。

从行为管理角度看，它主要解决资本预算主体的定位及其相应的责权利对等关系。这一点是与公司治理、公司管理相结合的。①从公司治理角度看，资本预算管理要明确的是：谁拥有资本分配的权力（就单一公司而言，是董事会还是总经理或者是部门经理；就集团公司而言，是集团母公司还是子公司本身等）？谁将对项目可行性进行最后的评估和决策？谁有权力对已经通过的资本支出预算进行调整和修正？谁将对资本预算的实际绩效进行考评？等等。②从公司管理角度看，资本预算管理需要确定的是：如何在组织内部确定相应的投资和责任主体？如何构建资本预算的管理控制体系？如何形成内部资本支出的责任会计体系与责任报告体系（即谁对报告的真实性负责、谁来接受责任报告、谁来评估报告等）？如何将资本支出预算与责任主体的业绩挂钩？如何评价预算管理主体的资本支出业绩？等等。所有这些都是将资本预算作为一项系统来考虑的。它主要从行为上来规范各责任主体的管理程序、管理体制，从而构成了资本预算管理的重要内容。

三、资本预算管理的原则

资本预算自身的特征决定了企业在资本预算过程中应坚持以下原则：

1．量力而行。量力而行是资本预算的首要要求。

2．资本预算具有专项导向。

3．资本预算应与企业发展战略和长期目标保持一致。

4．资本预算应考虑资本的机会成本。

5．资本预算应考虑货币资金的时间价值。

6．资本预算不应以沉没成本为决策因素。资本支出分析应考虑未来的成本，而不是沉没成本。在资本支出分析中，只有未来的成本与分析的问题有关，过去的成本既为沉没成本，则不应影响未来的决策。资本支出分析应当考虑的是未来的收益而不是过去的效益。在资本支出的分析中，应考虑拟议中的资本支出在未来应用的结果，预期将可获得的未来收益。过去的使用率及过去已产生的效益都与此项决策无关。

7．资本预算的数据计算应在税后的基础上进行。

四、资本预算的要点

1．对现金流贴现而非对会计收益贴现。资本预算计算的是投资项目的现金收支情况，而非对会计收益贴现。将注意力集中在现金流上的原因是会计收益中包含有会计处理中的累计应计项目，不能反映实际发生的现金流的状况；同时，会计处理方法的本质还使得会计收益中没有包括某些现金流数值。例如，投资金额被资本化，而后又对其进行折旧，现金流被人为分割。另外，会计处理所采用的配比和权责发生制原则（如会计收益中并未将某些支出的金额计入其中，而是要等到该项投资产生经济利润时才予以确认；销售收入也是在商品所有权发生转移、销售合同发生法律效力时计入的，而不是在收到现金时才计入的），使得会计收益所计算的金额，并不能反映现金实际收支金额；会计收益与现金流之间的差异也主要是由折旧和投资的分期摊销所造成的。

对于投资主体而言，对现金流进行贴现而非对会计收益进行贴现，还有一层意义。现金流反映的金额至少能存入银行产生利息，而会计收益则不能用来存入银行产生收益；现金流可以用来进行包括购买货品在内的再投资，而会计利润则不行。

2．进行资本预算要考虑营运资本的影响因素。在生产经营实践中，应收账款与存货的金额都较大，这些存货的余额如果用于投资将能产生收益，因此，在分析中应将这部分投资的金额计入。同样，在许多销售业务中，允许顾客进行赊销，为此，需要在这些应收项目上投入较多资金。而企业也可能以赊购方式购入货物或支付服务费，这部分应付账款也能抵消用于流动资产投资的现金额。

3．资本预算中不应包括财务成本。资本预算中不应包括为该项目融资所借入负债的利息费用。项目资金的成本是暗含在未来现金流的贴现之中的，如果该项目具有正的净现值，则其产生的现金流入超过该公司的资本成本，即在补偿了资本成本之后仍有剩余收益。

4．资本预算应考虑风险因素。风险是资本预算所必须考虑的因素。针对同一风险水平，才会有统一的利率水平；不同风险水平的投资，其利率水平也将变化。风险较高的项目为了吸引投资，只能给予较高的回报；在无风险情况的1元钱比有风险情况下的1元钱价值更高，这是理财学的又一基本定律。

对于有风险项目所运用的贴现率应高于有风险情况下的贴现率，两者之间的差额代表风险溢价。令yi代表第i项投资项目经过风险调整后的贴现率，rf代表无风险投资项目的利率（一般采用同期国债的利率）。有风险利率和无风险利率之间的关系以下式表示：

yi＝rf＋风险溢价i

该等式表明在风险水平i下，一项投资回报的风险调整利率是由两部分构成的：①在无风险情况下，由于对某项资产投资所必须支付的报酬r。②与风险水平i相对应的风险补贴率。因此，当要对一项存在风险的现金流进行估价时，应作的调整就是要决定一个与内含于投资项目的现金流的风险相对应的较高的贴现率。

5．资本预算应考虑通货膨胀因素。如果不考虑任何通货膨胀因素，人们更倾向于在现在获取一定金额的现金而非在将来获取同等金额的现金。在无通货膨胀情况下，利率是对延迟消费的补偿。令rneal代表不存在通货膨胀条件下的真实利率，它是由无风险收益率加上风险补贴率构成的。从这一角度看，rneal也即在一定的风险水平下，资本市场达到供需平衡的资金均衡价格。

实际上，在资本预算的现金流贴现过程中，通货膨胀是不可忽略的因素。假设通货膨胀率为每年i，名义利率rominal则是反映在通货膨胀率为i阶情况下，对于推迟1年消费的补偿。用以下公式表示：

1＋rominal＝（1＋rneal）（1＋i）

名义利率是在市场上能观察到的利率值，包括真实利率rneal和预期通货膨胀率i。如果贴现率是以名义利率的形式给出的，则被贴现的现金流也是以名义货币的形式予以反映的，也即这些现金流还应就通货膨胀率进行调整。

6．税收及折旧的避税效应。在大多数的贴现现金流分析中，税收是一项十分重要的现金流项目，税收的计算以及如何使税收最小化成为资本预算中的一个重要课题。

折旧费是税法允许计入的费用，但它不是一种现金流，它能对税收产生影响。会计折旧的这种避税效应已为人们所熟悉。由于会计折旧可以抵扣部分收入，使之节省部分税额，公司通常更愿意在当期将这部分成本予以抵扣，而不愿在将来抵扣。在一些国家，允许公司向股东和国家税务机关提供不同的外部报表，在对股东的报告中运用直线法进行折旧，而在计税时运用加速法折旧。

在计算一个项目的净现值时，应运用税务会计准则而不是向股东提供信息所采用的会计准则。税收是一种现金流，用来计算税收的会计方法会影响税收现金流；会计上的方法只是用于编制向股东提供的报告，并不会影响税收现金流。

令t代表税率，R代表收益，E代表所有的现金费用（不含折旧费用），D代表税法允许计入的折旧，则：

净收入（NI）＝（R－E－D）（1－t）

税收（TAX）＝（R－E一D）×t现金流（CF）＝R－E－TAX ＝R－E－（R－C－D）×t＝（R－E）（1－t）＋Dt

注意：等式中Dt所代表的含义。Dt是每年的折旧费用D乘上税率t，它被加到每年的税后经营净现金流（R－E）（1－t），代表折旧因素所产生的节税额。据此可以看出，折旧费用越高，企业的节税效益也就越大，企业的现金流也就越大。折旧是一项最为明显的避税因素，可以产生较低的税收支出和较高的税后现金流。折旧计提得越快，折旧避免的现值也就越高。当然，能从应税收入中予以抵扣的折旧总额不能超过资产的原始成本。

资本预算作为全面预算管理的一个重要组成部分，是一个管理体系。该体系由资本预算管理目标、资本预算战略、资本预算核心体系和资本预算实施条件与资本预算环境四大部分组成。

一、资本预算管理目标

资本预算管理是从价值管理与行为管理两方面对资本支出在不同项目间进行分配、规划与控制的一种管理行为。它应该达到以下目标：

1．通过确定资本分配原则，并借助于资本分配决策技术，来选择出有助于企业价值最大化的项目或项目组合。

2．强化对资本支出过程的预算控制，包括支出过程的时间控制与支出结构控制。

3．为了保证资本支出的落实，通过预算技术来规划资本筹集，包括时间安排与总量安排。

4．参与对资本支出过程的反馈与调整控制。

5．通过加强对资本支出的事后评价与审计，来强化资本预算责任人的经济责任，保证资本支出的有效性。

二、资本预算战略

资本预算用于规划和控制资本支出，必须将企业战略引入预算分配之中。从企业战略角度，它需要考虑不同的战略类型及相关因素分析对资本预算的影响，如市场竞争程度，规模经济与范围经济，战略类型（如产品差异化战略和成本领先战略），政府经济、金融投资导向政策等与项目选择间的关系。任何资本投资项目都必须有助于企业长远发展，有利于企业整体利益最大化，它包括两方面内容：

1．从财务可行性上，要通过战略分析来达到项目收益和企业整体效益最大化，如独立项目的净现值最大或互补项目间的互补效益最大化。

2．从产品、市场定位角度，要通过战略分析，选择出有利于市场整体效应最大化的项目，尽管这些项目在一时还不能形成真正的盈利，或者从财务可行性判断上是应予否决的。因此，企业战略导向应当成为资本预算的重要基础，没有战略导向也就没有真正意义上的资本预算。

三、资本预算管理的核心体系

为了达到上述目标并服务于企业战略，必须建立全方位的资本预算管理体系。这一体系应由以下环节构成：

1．资本分配权的划分。资本支出属于企业重大决策行为，因此如何就资本分配权限在不同的行为主体间的分配和制衡，是保证资本支出决策有效的前提。一般来讲，企业决策权限分配的依据是组织中的科层关系，高层拥有比低层更多的决策权力。有两种权力模式，即集权与分权。从经济逻辑看，在对待资本支出决策权分配时，无论是集权或是分权，主要考虑决策成本或信息成本（詹森和麦克林1999；Sad ＆Stiglitz，1986；Hart ＆Moore，1999；Radner，1993）。完全集权式的资本支出决策会由于总部信息不充分而产生大量的决策成本（经济学将其称为信息租金，information rent），如决策失误的机会损失等，而完全分权式的资本支出决策会由于中低层与高层对企业目标不一致而造成决策成本或剩余损失，如基层资本支出预算规模的“宽打窄用”等。因此，在理论上存在这两者均衡的最佳点，在这一点上使总决策成本最低。

但上述理论模式过于抽象。实际管理中，主要根据影响资本支出决策权的因素来考虑。按照美国Macr Ross（1986）教授对12家大型制造业的调查表明，投资金额大小成为决策权限划分的主要依据，具体情况如表11－1所示。

表11－1　　项目投资规模与决策授权　　单位：万美元

资料来源：Macr Ross，Financial Management 1986．

投资决策权限的划分及其决策程序科学化，为资本预算管理提供了较好的制度依据和基础。

2．资本分配标准（财务决策）与战略导向。从财务可行性上，资本分配标准的关键取决于贴现率的确定，企业选择适宜的贴现率是一种自主行为，它不应当是统一的。从技术上看，行业标准或风险调整后的必要投资收益率是确定贴现率的主要依据。但是，任何投资都具有战略导向，因此经营战略及影响因素必须成为资本分配的重要依据，尽管它是非财务性的，但有时却是压倒一切的。如果将单一企业资本预算放在企业集团的框架范围内来研究，则问题更为复杂。对于大型企业集团而言，各子公司对总部资本投入的“争夺”会形成集团内部资本分配市场，其分配依据视不同集团业务类型改变而改变，纯粹控股型企业集团总部会按照市场的标准来选择项目，而产业型企业集团（如纵向一体化或横向一体化）则主要根据战略导向来排定各子公司资本投入金额和优先次序。

3．资本预算编制。项目决策后，资本预算的主要问题是编制真正具有控制性的支出预算。从编制技术来看，它是在分析项目所需的各项资源耗费之后，将土建、安装等分开列示，而且要求列出所有项目的明细和时间进度要求。只有这样，才能保证对实施过程的资本支出额和时间上的监控。资本预算编制不应割裂它与年度现金流量预算的关系，事实上，业务预算、资本预算和财务预算三者的关联，决定了全面预算的逻辑关系。由于不同项目所涉及的资本支出活动不同，因此具体的编制方法和表格体系也不相同。但这些预算表格所发挥的控制功能是一样的。另外，如何解决预算编制中的多项目和跨期项目编制问题，是资本预算编制的核心问题之一。

4．筹资预算。资本预算离不开筹资安排，筹资预算主要解决两个问题：即资本筹集方式和资本需要总量及时间安排。在逻辑上，项目投资总额并不等于对外筹资总额，对外筹资总额是投资总额减去部分内源性资金（如其他营业性现金流入量、项目折旧或利润再投资等）后的净额，因此预算的作用就在于事先明确项目的对外筹资总量，从而使筹资行为在事先规划的过程中为投资服务；另外，项目交错对外源性资本需要量的影响也很大，有时B项目所需之资本投入来自于A项目试运行所产生的现金流。筹资预算工作的目的就在于事前规划，其目标在于不因预算提前安排而形成资本闲置浪费，或者因安排滞后而延误工期。

5．资本预算的执行与调控。编制出的资本支出预算只是项目投资概算，它必须成为监控项目进度的依据，只有这样才能实现预算的控制功能。当然，由于市场环境变化，很多投入品的价格也会发生变化，在这种情况下必须考虑对某些资本预算项目进行必需的调整，包括项目内调整和对整个资本支出项目的预算追加。按预算管理的逻辑，任何预算目标的调整与追求，都必须置于一定的程序并行使有效的决策，资本预算的调整与追加也不例外。

6．资本预算支出反馈与事中评价。一项成功的投资需要对项目进行持续地监控及审查，项目选择及其预算编制仅仅是资本预算发挥其应有功效的一个开端。如果没有预算反馈和事中评价，资本预算管理的作用将会大打折扣。事实上，反馈系统的建立有助于项目控制，包括项目内的预算支出控制和项目外项目的控制。如何将反馈与事中评价落到实处？为此需要建立起资本预算管理中的责任会计体系，即针对某一预算主体设置责任控制中心，该中心并不是通常所说的利润中心、成本费用中心或投资中心，而是一个实实在在的资本支出控制中心，该中心的责任就在于按照责任预算的数量与范围正确地安排资本投入，保证所支出的资本是在预算控制范围之内的，所支出的资本是按照既定用途投入的，其最终目标是保证实际支出总额在符合工程设计要求的前提下不超过原来的预算控制线。为此，财务部门应强化对工程预决算管理，规范账户核算内容与程序，并建立相应的报告制度。

7．资本预算项目审计。资本预算管理效果的好坏需要通过事中过程监控与事后项目审计来评价，事中控制是为了保证项目进度及资本支出的合理性，事后审计则是对责任预算主体进行评价的重要环节，离开事中监控与事后审计，资本预算无法从管理上发挥其应有的作用。因此，资本预算中的项目审计不仅要介入到事中或事后，而且还要介入到事前，即建立一套有关项目资本支出预算的审计系统，包括事前经济效益审计、项目建设中的各类建设合同审计和事后决算前项目工程审计。工程没有经过审计，就不能办理工程决算和转为固定资产的手续；同样，没有审计，不能任意划转材料采购和工程资金。资本预算管理中审计功能，比任何其他预算形式下的管理，其发挥的作用都大。从上述对项目审计的范围与定义可以看出，项目审计并不完全等于西方的项目事后审计，西方的项目事后审计强调对预算假设进行检讨与评价，而在这里强调的项目审计则是全方位的。

上述只是对资本预算管理过程进行简单的描述。我们认为，必须将资本预算纳入企业正常预算管理的轨道，只有这样，才能发挥预算在资本支出中的控制作用。

一个资本投资预算项目可行不可行，要把技术上的先进性与经济上的合理性结合起来分析。从经济上看，要着重搞好资本投资预算项目的成本效益分析评估工作，这有助于科学、合理地进行资本投资预算决策，减少投资决策中的失误。

用于资本投资预算效果分析评估的方法有很多种，但主要有静态分析法、动态分析法和基于平衡计分卡的资本预算评估方法三种。

一、静态分析评估方法

静态分析法（Static Analysis Method），也就是非贴现的分析、评估方法，不考虑货币时间价值，而直接按投资项目形成的现金流量计算，借以分析、评估投资经济效益各种方法的总称。主要包括投资收益率法、静态投资回收期法两种。

（一）投资收益率法

投资收益率是评估企业投资效益的一个重要指标，它是投资项目年平均净收益与该项目投资总额的比率，反映单位投资一年能给企业所创造的全部收益。一般而言，投资收益率越高，说明投资效益越好；投资收益率越低，说明投资效益越差。该指标的计算公式为：

式中：年平均净收益可按项目投产后各年净收益总和简单平均计算，项目投资总额是项目全部投资额。

将所计算出来的投资收益率与预算要求达到的投资收益率进行比较，如前者大于后者，说明该项目在经济上是可行的，可以考虑接受；若前者小于后者，则说明该项目是不可行的，不宜接受。当有两个以上方案进行比较时，宜选用投资收益率较大的方案。

（二）静态投资回收期法

静态投资回收期，亦称静态投资偿还期（Payback Period，简称PP）。这是对投资项目进行经济评估常用的方法之一。它是对一个项目偿还全部投资所需的时间进行粗略估算。在确定投资回收期时应以现金净流量即净收益加年折旧额作为偿还金额。

这一方法是以重新回收某项投资金额所需的时间长短来作为判断方案是否可行的依据。一般说来，回收期越短，表明该项投资的效果越好，所冒的风险也越小。

计算投资回收期的基本公式是：

如果每年的现金净流量相差较大，其投资回收期则可按各年年末累计现金净流量进行计算。

例如，假设某企业拟将资金240000元用作某项投资，现有A、B、C三种投资预算方案，各方案的现金净流入量见表11－2。

表11－2　　各方案的现金净流量　　单位：元

根据上述数据资料，B方案的回收期的计算如下：

方案A与方案C每年的现金净流量相差很大，其回收期可以按照各年年末的累计现金净流量进行推算。而方案A、C各方案年末的累计现金净流量见表11－3。

表11－3　　方案A、C累计的现金净流量　　单位：元

上述计算表明，方案C的投资回收期最短（即1．6年），方案B次之（即2．4年），方案C最长（即2．67年）。投资回收期短，表示投资回收快，效果好，风险较小，因而对投资者较为有利。投资回收期长，表示投资效果差，风险大，对投资者不利。如果是以投资回收期这个指标作为编制资本投资预算方案的依据，那么就应该采用方案C。

用投资回收期这个指标来全面衡量投资预算效果，虽然易于计算和理解，并可促使企业千方百计地加速资本的流转，缩短周转期，尽快收回投资。但该指标也有不足之处：①未考虑货币的时间价值。②不计算偿还投资后还可能获得的收益，也就是不能完全反映投资的盈利程度。所以，在实际工作中，这种方法通常同其他方法结合使用。

二、动态分析评估方法

动态分析法（Dynamic Analysis Method）要考虑货币时间价值，以对投资方案的现金流量进行折现计算为基础形成的分析、评估投资经济效益诸方法的总称。包括动态投资回收期法、净现值法、现值指数法和内部收益率法。

（一）动态投资回收期法

动态投资回收期同上面所说的静态回收期不同之处，在于它考虑了货币时间价值，以折现的现金流量作为计算基础，按照设定的折现率进行折现。

根据表11－2的数据资料计算如下（假设i＝10%）：

式中：2．487为当n＝3，i＝10%的年金现值。

方案A、C的各年现金流入量不等，不能直接使用年金现值方法计算。现分年计算，详见表11－4。(www.daowen.com)

表11－4 　A、C方案的现金流入量现值计算　　单位：元

A、C方案的累计现金净流入量详见表11－5。

表11－5 　A、C方案的累计现金净流入量　　单位：元

上述计算结果表明，考虑货币时间价值所计算的投资回收期与原来未考虑货币时间价值计算的回收期进行比较，虽然仍以C方案的回收期为最短，但是A、B、C三个方案的回收期却分别延长了。这是因为在计算中引进了资金的时间因素，这样计算的回收期比较符合资金利用的实际效果。

（二）净现值法

净现值（Net Present Value，简称NPV）是指将与某投资方案有关的现金流入量都按预计的贴现率贴现成现值，然后同原始投资额比较，以求得净现值。其计算公式为：

式中：i为贴现率；A0为原始投资额；Ak为k期的现金流量。

若求得的净现值是正数，表明贴现后的现金流入量大于原始投资额，说明该投资项目是可行的；反之，若求得的净现值是负数，表明贴现后的现金流入量小于原始投资额，说明该投资项目发生了投资亏损，因而是不可行的。

应用净现值法的关键问题是如何确定贴现率。通常有两种方法：即根据资金成本率来确定和根据企业要求达到的最低投资报酬率来确定。

现沿用表11－4的资料，假设i＝10%时，方案A、B、C的净现值计算详见表11－6。

表11－6 　A、B、C方案净现值计算　　单位：元

计算结果表明，方案A、B、C的现值总额都大于它们的原始投资总额，也就是净现值都表现为正值，这意味着A、B、C三个方案实际可能达到的投资报酬率都在10%以上，以投资报酬率10%为标准进行衡量，这些项目的所得大于所失，因而在经济上都是有利的。不过，三个方案相比，方案C的净现值最大，在原始投资额相等的情况下，说明其投资报酬率最高，此方案是可以视为最优的。

净现值法虽然考虑了时间价值因素对未来不同时期现金流入量的影响，使有关方案的现金流入量同现金流出量有可比性。但是，如果不同投资方案的原始投资额不相同，净现值这个指标实际上就没有可比性了。因为投资额很大、净现值也大的方案不一定是最优方案。所以，在不同方案原始投资额不相等的情况下，衡量方案的优劣就不能单纯以净现值多少来判断，否则，会产生错误的决策。在这种情况下，可采用现值指数来进行分析评价。

（三）现值指数法

现值指数法（Present Value Index Method，简称PVI）是指用现值指数的大小作为取舍投资方案的一种方法。它与净现值法一样，都考虑了货币的时间价值。现值指数是指投资方案的未来现金流入量的现值和原始投资金额之间的比率。用公式表示为：

该指标的经济意义，说明每元投资在未来获得的现金流入量的现值数。所以，尽管不同方案的投资额不同，但是仍然有可比性。因为所有方案都是以1元钱的原始投资额作为对比的基础。若现值指数大于1，表示未来现金流入量大于原始投资额；反之，若现值指数小于1，表示未来现金流入量小于原始投资额，投资者将无利可图，说明该方案是不可行的。

现沿用11－2及表11－6数据资料，三种方案的现值指数计算如下：

上述计算表明，A、B、C三个方案的现值指数均大于1，即三个方案以投资报酬率10%，作为衡量标准都可以接受，其中以方案C的现值指数最大，所以此方案可以视为最优方案。

通过现值指数指标的计算，虽然能够知道投资方案的报酬率是高于或低于所用的折现率（10%），但是无法确定各方案本身能达到多大的报酬率，因而，企业投资中心的决策人员仍然难于了解每个方案所能达到的投资报酬率水平。基于上述原因，在进行资本投资预算项目经济效益的评估时，还需采用内部收益率法。

（四）内部收益率法

内部收益率（Internal Rate of Return，简称IRR）是指一个投资项目的逐期现金净流入量换算为现值之总和正好等于原始投资金额时的利息率。用公式表示为：

式中的r即为内部收益率。一个投资方案未来的现金流入量的数量和时间都可通过r的换算表现出来。若所求得的内部收益率大于方案预定的投资报酬率，表明该投资方案未来的现金流入量大于现金流出量，该方案是可行的；若所求得的内部收益率。小于预定的投资报酬率，表明该方案未来的现金流入小于现金流出量，该方案不可行。所以，在实际工作中，以这个指标作为评估投资方案经济效果的依据更具有实质性的内容。

怎样测定内部收益率r？其计算方法因每期现金净流量是否相等而有所差别。

1．在每期现金流入量不相等的情况下，内部收益率要通过逐次测试来确定。其计算方法为：

（1）先估计一个折现率，并以此率计算各年现金流入量的现值，然后把各年现金流入量的现值加计的总数减去投资额，如差额即净现值为正数，则表示估计的折现率小于该方案可能达到的内部收益率，这时应提高估计的折现率再进行测算，直到测算的净现值正数下降到接近于零为止；如果差额即净现值为负数，则表示估计的折现率大于该方案可能达到的内部收益率，这时，应降低估计的折现率，再进行测算。如此经过逐次测算，即可求出由正到负的两个相邻的折现率。

（2）依据正负相邻的折现率，采用内插法计算出方案的内部收益率。

2．如果每期现金流入量相等，也就是表现为年金形式。内部收益率的计算方法为：

（1）以原始投资额除以年金金额。计算其现值系数。其计算公式为：

（2）从年金现值表中找出，在相同期数里与上述现值系数相邻的折现率。

（3）依据两个相邻的折现率和已计算的现值系数，采用内插法计算出投资方案的内部收益率。

通过上述各种方法的计算分析，现将这项投资预算项目的各个方案的计算结果汇总，见表11－7。

表11－7　　各方案计算结果汇总表

上述分析与计算可作为经营者、投资决策人员、预算人员在进行资本项目预算分析、评估、决策、选定最优方案时参考。

三、基于平衡计分卡的资本预算评估方法

大多数企业对资本投资预算一般是依照上述评估指标体系与评估方法进行决策的，尚未把企业长期发展战略的资本投资方案正式纳入资本预算分配和决策过程。幸运的是，平衡计分卡克服了这一缺陷，并且提供了一种把战略考虑纳入资本预算管理的机制。

美国的Chem－pro公司是生产各种聚合物工业产品的公司，他们较早地把平衡计分卡的预算思想成功运用到了其战略投资计划的制定过程中。该公司的经营者认为，投资机会不是一系列独立的、必须使用传统的财务标准进行逐个评估的项目。相反，他们意识到要想实现战略目标，就必须启动几项彼此相联系的计划，每项计划着眼于不同但又相关的方面。

传统的资本预算方法通常对每项计划进行独立评估，导致许多战略性方案被视为预算外开支，需要在每年度的预算占有资金，而不是从长远目标的预算中开支，管理者在传统的评估体系下运作，难以看到对一揽子相关计划进行投资的综合效果。

Chem－pro公司使用的制定战略计划的方法可确保各项计划的全面实施，以实现大大改善公司的未来业绩的目的。作为制定计划的第一个步骤，所有资本预算和预算外开支计划都应确定下来，但只有对战略计划有支持作用的预算和开支计划能得到批准。该公司的经理们起初提出了同实现战略目标不相干的开支计划，首次审批会议就淘汰了超过40%的建议，第二次审批会议对余下的计划进行评估，又淘汰了10%的建议。这一审批过程还发现了一些疏漏之处，即实现平衡计分卡目标所需要的部分投资计划未被提出来。发现这些漏洞之后，公司高层增补了一些新的投资计划。该公司的一位经理在看到这一决策过程发挥作用之后说：“过去，我们的经营活动过于分散，就像一束光分散为数千个光点，许多活动自相矛盾，难以起到积少成多的效果。平衡计分卡就像一个光柱，所有的投资计划都聚集在这个光柱里，不再有数千个光点，现在有了一束激光，所有精力都得以集中在为数不多的几个关键目标之上。”

总之，资源是战略执行的基础，其配置的好坏将会极大地影响企业预算目标的实现程度。“好钢用在刀刃上”，在资本预算过程中，必须始终恪守一个基本原则，即企业的资本投资应以企业发展战略为中心。而平衡计分卡在这一方面，无疑会给我们提供很大的帮助。

一般地，一个完整的资本预算编制程序应该包括以下相互继起的步骤：提出与公司战略目标相一致的投资方案；预测投资项目的税后增量营业性现金流和增量现金流；依据收益最大化原则选择投资项目；继续评估修正后的投资项目，并审计已完成的投资项目。

一、根据公司发展战略提出投资项目建议

投资项目计划可以出于各种不同的原因，一般将投资项目划分为5类：①新产品或现有产品的改进。②设备或厂房的更换。③研究和开发。④勘查。⑤其他（如安全性或污染控制设施）。

对于新产品的建议往往来自于营销部门，而更新或购买设备的建议往往来自于企业的生产制造领域。在这两种情况下，都需要高效的管理系统保证投资信息的传送。所有投资建议都必须与公司战略相一致，以避免对与企业战略相矛盾的投资项目作不必要的分析。

许多企业都由多个管理层次对各种投资方案进行筛选。投资方案最终由哪一层次批准，取决于投资金额大小。支出的资本越多，需要审核批准的管理层级也就越多。尽管在不同的企业中，其审批投资项目的管理程序各不相同，最佳的管理程序取决于公司具体情况；但企业的资本预算程序也越变越复杂，投资计划越来越受到严格控制，这已形成一个趋势。

二、预测投资项目的增量现金流

资本预算中一个重要环节是预测该投资项目的未来现金流量，通过投资分析所得出最终结果的准确性取决于现金流量预测的准确性。

只有在预期未来有更多的现金流入的情况下，企业才会在当期用现金进行投资；同时，再投资或支付股利也只能依靠现金。既然现金（而非会计收入）是所有企业决策的中心，我们应以现金流量而不是以会计收入来表示投资项目的任何预期收益。在资本预算中，精明的人可能看重收入，但高明的人则看重现金。

对于每个投资方案，需要提供的是营业性现金流，而非融资性现金流。融资现金流如利息支付、本金支付、现金红利等，不应包括在现金流量分析的范围之内。融资成本的大小可以用投资者的预期报酬率作为贴现率来确定。

现金流量还应该是建立在税后的基础上。初始投资支出以及适当贴现利率都应表示为税后的形式。因此，所有预期现金流量都需要转换为相应的税后流量。

另外，资本预算所考虑的现金流量应是“增量”的概念。因为只分析企业在采用某一投资项目和不采用该项目之间的现金流差异。鉴于此，沉没成本必须忽略，而机会成本则应当考虑。我们关注的是成本和收益的增量，过去无法回收的成本支出是不相关的，不应该进入决策过程。如果我们将资金用于某一项目，也可用于其他项目，用于其他项目的最大收益则是选择该项目的机会成本；因而，在现金流量确定过程中，应考虑任何适宜的机会成本。

因此，可以将资本预算现金流量的基本特征概括为：现金流量（而非会计收入），营业性现金流量（而非融资性现金流量），税后流量，增量流量。同时，将预测现金流量的基本原则概括为：忽略沉没成本，考虑机会成本，考虑资本预算对营运资本的影响，考虑通货膨胀的影响等。

可以将项目的现金流量按时间分为初始现金流出量、期间增量净现金流量、期末增量净现金流量这三类。

1．初始现金流出量。一般地，可按表11－8所示的方法确定投资项目的初始现金流出量。

表11－8　　决定初始现金流出量的基本格式

＊资产成本加上资本性支出所得到的计提折旧的基数。
＊＊营运资本中与项目的实行有关的任何变化都应被视为流动负债“净”的自发性变化。

从表11－8中可以看到，资产的成本应作一些调整，以真正反映购置该资产时所流出的现金总量，这些现金流量包括安装成本、净营运资本变化、处置旧资产的收入和税收调整。

2．期间增量现金流量。期间增量现金流量是指在初始现金投资之后，但在最后一期现金流量之前所发生的净现金流量。在投入了开始执行某个项目所必要的初始现金流出后，企业希望该项目能在将来为企业带来现金流入从而使公司受益。

一般地，这些未来的现金流量能通过表11－9所示事项一步步得以实现。

表11－9　　决定期间增量净现金流量的基本格式（每期）

＊这里的“营业费用”不包括折旧。

在表11－9中，我们首先将与项目执行有关的“税法确认的折旧费用的净增加（减少）量”这一因素予以调整，得到“税前收入净变化”。但是，数步之后我们又将折旧的影响量重新调整回来，这是因为折旧不同于其他现金费用，它不影响公司现金流量。

3．期末增量净现金流量。期末增量净现金流量是指最后一期净现金流量。将这一期现金流量单独列出，是因为某些特殊的现金流量经常发生在项目结束之时。

如同期间现金流量一样，我们应用同样的分步程序来计算期末的现金流量；在此基础上，还应特别注意与项目结束相联系的一些现金流量。这些潜在的、特殊的现金流量包括：①出售或处理资产的余额（处理／回收成本）。②与资产出售或处理相关的税收（税收抵免）。③任何与项目结束有关的营运资本的变化（通常是，一些初始的营运资本投资现在以额外现金流入的形式回收）。

表11－10总结了所有必要的步骤，包括仅与项目结束相联系的一些主要步骤：

三、依据收益最大化原则选择投资项目，并进行投资建议排队

当确定了资本预算决策所必要的相关现金流信息后，需要评估考虑中的各个投资项目评估和选择的方法。在本章第三节中，已经介绍了投资收益率法、投资回收期法、净现值法、现值指数法、内部收益率法和平衡计分卡法等多种方法。

表11－10　　确定期末增量净现金流量的基本步骤

＊这里的“营业费用”不包括折旧。
＊＊与项目结束有关的营运资本的任何变化应视作流动负债的自发性“净”变化。

大多数企业项目建议比他们能够或愿意投资的要多。一些建设合理，其他则不然。因此，必须确定方法来区别哪些建议是好的，哪些建议是坏的。这个工作就是投资建议排队。

在用于投资项目的资金有限的情况下，需要将有限的资金与投资项目的安排有机地结合起来，把有限的资金用于良好的投资项目。在资金有限和各项目投资额大小不同的情况下，企业可以采取多种不同的标准来评价各个项目的优劣。比如，比较不同的投资建议的净现值、现值指数、内涵报酬率、会计利润率或回收期等等。不同标准各有利弊，这里以企业使用较为广泛的现值指数指标为标准介绍资本预算的内容。基本方法是将所有备选项目按现值指数的高低排出优劣顺序，再按优劣顺序组合项目，使项目配置方案的投资净现值最大。

例 现有五个项目待选，有关资料见表11－11。

表11－11

若资金限额为17万元，则应该按现值指数的大小顺序，选择D、B两个项目，所限资金正好满足这两个项目的需要。

然而，如果资金限额为20万元，按现值指数大小选优，选择D、B两个项目后剩余资金3万元，不足选择另一个其他项目，在这种情况下，为了充分利用资金，就有必要舍弃一个或几个指数较高的项目，以一个或几个现值较低的项目递补，这就出现几个项目配置方案，选择最优方案的办法是计算各种方案的总净现值，其中最大的为被选方案。

在资金限额为20万元的条件下，至少可进行三种配置方案。

（1）选D、B，剩余3万元。

总净现值＝75000＋8000＝83000（元）

（2）选D、A，资金无剩余。

总净现值＝75000＋15000＝90000（元）

（3）选B、C、E。

总净现值＝8000＋6000＋10000＝24000（元）

因此，D、A配置为最优方案。

思考题

1．资本预算涉及哪几个方面的内容？

2．资本预算管理有哪些原则？

3．制定资本预算要考虑哪几个要点？

4．资本预算管理体系的目标和核心体系有哪些？

5．资本投资预算分析评估的方法有哪几种？其计算方法是什么？

6．资本预算编制的程序、步骤与主要内容有哪些？