第二节　东南亚金融危机成因探析

东南亚金融危机以其强大的破坏力震惊世界，对于此次危机产生的原因，国内外学者都进行了积极探索和研究。如Self（1998）认为东南亚货币危机是一种自我实现的危机。Corseti（1998 ）指出东南亚各国及地区经济基础不稳固、经济要素发展不协调、宏观经济政策失误是造成东南亚金融危机的重要原因，只要这些国家和地区内部经济结构没有理顺，金融危机就不可避免。Sachs（1997）则提出不同的看法，认为东南亚金融危机的成因主要是外来因素所导致，国际金融炒家的冲击，使人们对东南亚金融市场和金融前景产生悲观情绪，造成大量外资撤离，引发金融市场的不稳定，从而形成危机。Alba（1998）以国际资本的流动状态为研究视角，认为东南亚国家及地区的固定汇率制、中性财政政策使国内财政赤字稳定，造成经济稳定的假象，有利于外资大量进入。大量游资冲击东南亚各国脆弱的经济体系是引发危机的主要因素。李天德（1998）提出国际游资过多、资本市场过度开放、经济增长缓慢、房地产滞销是东南亚金融危机的深层次原因。综合国内外诸多学者的研究成果，笔者认为东南亚金融危机固然有其经济结构不合理的内部问题，但国际金融炒家对东南亚国家货币的冲击是最直接的诱发因素，这场危机实质上是内忧外患的结果。

一、国际金融炒家的冲击

自1973年布雷顿森林体系崩溃之后，金融自由化竞争日益激烈，资本市场一体化浪潮席卷全球，国际货币体系也开始出现多元化的趋势。进入20世纪90年代以来，各国都相应调整了本国的汇率机制，浮动汇率管理制逐渐成为主流。在浮动汇率制下，国际金融炒家主要是对外汇市场进行日常炒作，带来的冲击会因汇率上下灵活波动而冲销，难以造成大的震动。但在固定汇率制下，国际金融炒家冲击汇率的主要表现形式是与被冲击国央行围绕某一固定汇率水平展开争夺，最终的结果要么是金融炒家无功而返，要么是固定汇率制被迫放弃。相对而言，固定汇率制更容易受到冲击，汇率变动产生的影响和破坏力也更为深远。

金融危机爆发前，东南亚各国一直实行的是紧盯美元的联系汇率制，随着经济全球化和金融自由化的发展，浮动汇率制逐渐成为趋势，但东南亚国家没有及时进行调整。1997年前后，由于美元升值、日元贬值，与美元紧密联系的东南亚各国货币都出现一定幅度的升值，造成东南亚国家与日本贸易逆差不断扩大，国际收支急剧恶化。以泰国为代表的东南亚国家在过去的十年中，经济快速增长，但宏观调控机制却一直未能跟上经济发展速度。本币价值高估、汇率制度僵化、资本市场过于开放、外汇储备严重不足、规模大且结构不合理的外债等问题都成为国际金融炒家冲击泰铢汇率的外在条件。在国际金融炒家的强大攻势下，泰国政府不得不在1997年7月2日宣布泰铢实行浮动汇率制，引发东南亚各国货币大幅贬值，并带来巨大经济损失。

从危机的实质来看，尽管以泰国为代表的东南亚国家在发展的过程中存在诸多问题，但如果没有国际金融炒家对泰铢的猛烈冲击所带来的连锁反应，即便东南亚国家在发展的过程中出现经济增速放缓甚至是经济衰退，也不至于产生如此强大的破坏力，更不会引起东南亚经济奇迹的终结，造成全球范围内的经济动荡。东亚五国在 20世纪60年代的人均GDP是美国同期水平的20%左右，经过几十年的发展，到1998年，该比例如果以1990年的不变价格计算已达67%。然而金融危机重创了东南亚国家经济，使该比例又重回到60年代的水平，几十年的经济发展成果瞬间蒸发（亚洲开发银行，1997）。因此，国际金融炒家的冲击是东南亚危机爆发的最直接诱因。

二、经济结构不合理，产业结构调整缓慢

20世纪80年代以来，东南亚各国经济取得了长足的发展，国内生产总值大幅提高，而经济结构的调整却始终没有发生本质改变。东南亚国家经济基本上属于出口导向型，经济的高速发展也大都建立在出口迅速增长的基础上。泰国依靠电子产品出口来维持高速的经济增长，在1996年受国际市场需求萎缩和国内产品成本升高的影响，出口增长率大幅降低。马来西亚以劳动密集型产业为主，依靠大量劳动力和资金投入来推动经济增长，90年代以来进口快速增长而出口呈下降趋势，经济发展的质量较差且结构性矛盾突出。印尼缺乏健全的工业体系和基础工业，在其出口的产品中有45%的主要原料或零部件需要进口，而由本国制造的主要原料仅占这些高技术含量产品中的极小部分。菲律宾的制造业一直处于低技术含量状态，农业生产力水平也较为低下，以劳务输出为主。总体而言，东南亚国家的产业结构基本是资源消耗型、劳动密集型的初级加工业为主，这种低端的产业结构具有较大的可替代性，且出口产品的竞争力较弱。尽管在90年代初，各国均提出向资本密集型产业转型的战略目标，但始终进展缓慢。随着经济的发展、社会的繁荣，东南亚各国劳动力成本大幅提高，当亚太地区其他国家如中国、越南的劳动力成本更低时，东南亚的出口产品在国际市场的价格竞争优势便逐步丧失，并面临严峻挑战。同时，货币估值普遍偏高，出口增长率萎缩和进口增长率持续高升，也造成对外贸易逆差不断扩大，经常性项目赤字过巨。1996年泰国经常性项目赤字占当年GDP的8.2%，马来西亚经常性项目赤字占当年GDP的5.2%，都超过了国际公认标准5%的警戒线，堆积了较大的风险。

三、引入外资规模过大，债务结构不合理

金融危机爆发前，东南亚国家的经济增长率、资本收益率都远高于世界平均水平，资本的逐利特性引发大量外资快速涌入。 自身经常性项目赤字过高也增加了东南亚国家举借外债来平衡国际收支的动力。从1990年开始，东南亚国家每年都有大量国际资本流入，到1996年，泰国、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚的外债总额分别达到978亿美元、149亿美元、309亿美元、572亿美元。过于巨大的外资引进必然会对东南亚国家金融市场的稳定产生冲击。更为严重的是引入外资中有相当一部分是具有投机性质的短期资金，规模远远超过长期外债。1996年，泰国、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚短期外债占总外债的比例分别为69.6%、60.0%、45.0% 、62.8%，泰国、马来西亚对外负债总额占GDP的比值都达到50.7%，印度尼西亚、菲律宾对外负债总额占GDP的比值也都在 38%左右。一般认为，一国外债总规模失控及外债中短期资金过多，会使该国短期资本处于较大风险之中，一旦国内投资环境、经济发展形势恶化，具有投机性的资本就会迅速逃离，引起金融震荡。因此，债务结构的不合理加大了金融风险产生的概率。(www.daowen.com)

四、投资结构不合理，泡沫严重

20世纪90年代以来，东南亚经济一直保持7%左右的发展速度，并创造了东南亚奇迹。经济社会的繁荣和蓬勃发展，给投资者带来过度乐观的预期，并导致盲目投资，但大量投资并没有带来预期收益，重复建设现象严重，生产存在一定程度的过剩。一方面是居高不下的投资率造成过剩供给，而且高投资使每年的折旧费不断攀升，带来经济成本增加和经济效益的下降，另一方面是投资方向的失误和投资结构的不合理，银行和其他金融机构出于自身利益最大化的考虑，将大量信贷向本国企业开放，在生产要素、生产能力增长方面的投资少，而股市和房地产市场投资巨大，重复建设严重，产能过剩明显，投资效益普遍偏低。股市方面，由于东南亚国家大规模外债尤其是短期外债的趋利性涌入，推动了股市泡沫的形成。在房地产方面，东南亚国家90年代以来的高速经济增长带来地产业的蓬勃发展，泰国金融机构实际贷给房地产业的资金占总贷款额的50%，马来西亚占29%，印度尼西亚占20%，新加坡占33%，菲律宾占11%，但东南亚各国发展速度的放缓致使房地产严重供过于求。大量商住楼盘空置以及房地产的结构性失衡使开发商手中积压大量房产，引发巨额的银行坏账，从而导致房地产价格下跌，致使经济泡沫破灭。

五、金融市场过于开放，缺乏有效监管

金融市场的开放与有效的监管是相辅相成的，一旦对金融体系的监管滞后，就容易引发金融市场的动荡。20世纪80年代，金融改革浪潮席卷全球，东南亚国家积极融入国际金融市场一体化的进程，并相继进行了以金融自由化为目的的金融体制改革。随着其他发展中国家开放步伐的加快，外资引进的竞争日趋激烈。东南亚一些国家不顾本国经济的发展程度和实际的金融监管能力，相继对外资金融机构开放了本国市场，保险、外国银行、证券、信托等金融机构均可开设分支机构，并给予外资银行国民待遇，同时境外证券商和基金在东南亚国家证券交易所也设立了大量机构，导致国际游资迅速涌入。另外，东南亚各国金融体系中的非银行机构相对欠发达，主要金融活动都是通过银行展开的，在80年代后期实行金融自由化以来，金融机构透明度不足，监管机制也没有及时跟进，使投资者不能在开放的环境下作出正确的投资决定。

以泰国为例，泰国政府在1989年颁布了一系列金融改革计划，迅速开放了本国金融市场，并放松对银行体系的监管，放开了对外汇兑换的约束机制。到1996年底，泰国已经形成包括货币期货、国债期货、利率期权等在内的金融衍生工具，且其金融中介规模的发达程度和发达国家接近，而监管措施却迟迟没有得到改善，成为金融危机爆发的潜在危险。马来西亚也在追求高速经济增长的目标中忽视了对金融监管力度的加强和危机的防范，银行贷款增长率在1995年达到54 %的最高点，但贷款的流向十分不合理。对国民经济有重大促进作用的制造业和交通运输业贷款普遍较少，而股票、股票经纪业务的贷款比重却接近于交通运输业，形成金融资产风险，而抵御金融危机的能力趋弱。印尼政府为了适应经济形势发展的需要，改革了一贯严格限制的银行业体制，促使金融体系发生巨大变化，银行资产和数量急剧上升，银行业同业恶性竞争严重且信贷规模逐年扩大，大量资金涌向房地产行业，而印尼银行一半以上的坏账大都来源于此。坏账的产生严重损害了印尼金融的健康发展，但印尼政府对此又缺乏有力的监管，负面效用逐步放大。其他东南亚国家也都存在不同程度的监管缺失问题，由于信贷规模扩大过快，大量贷款流向风险大的借款者，监管措施迟迟未跟进，国家金融风险逐步加剧并最终使巨额贷款难以收回而形成大量银行坏账。在外部风险对经济形成重大冲击前提下，东南亚各国经济状况将不可避免地恶化，因此金融监管体系的不健全是东南亚国家陷入危机的关键因素。

六、不同程度的腐败扭曲竞争，政企、银企关系不当

东南亚经济奇迹的创造得益于强有力的政府管理手段和政府对企业的直接介入，政府的宏观经济调控抑制了自由市场行为的一些不足，但政府直接干预市场的行为又在一定程度上给腐败创造了条件，为东南亚国家一些政府公务员谋求私利、权力寻租提供了方便。腐败问题一直制约着东南亚国家的经济发展。泰国、菲律宾、马来西亚政府都存在不同程度的腐败，但最为严重的当属印尼。印尼前总统苏哈托七次连任，利用个人手中的权力为家族牟取了巨额暴利，将家族利益置于印尼国家利益之上，垄断和控制了印尼的金融、建筑、矿山、新闻媒介等各行各业，并依靠权力和腐败破坏了自由竞争的市场环境。 自由竞争的最大益处在于合理配置市场资源，具有强大的优胜劣汰功能，但东南亚国家政府官员通过手中权力寻租所产生的腐败扭曲了这种竞争关系。企业之间的竞争不再是产品质量、产品价格与服务之间的竞争，而是各自掌握的政府资源的竞争。劣质厂家所拥有的强势政府资源反而能在竞争中脱颖而出，长此以往的结果必然是企业花费大量时间精力去维护政企关系，减少提高产品质量的投入，最终阻碍了劳动生产力提高，扭曲了充分竞争的市场环境。

在银行与企业之间，东南亚国家也存在关系不清的问题。在经济发展的过程中，银行需要发放信贷实现收益，企业也需要通过银行融资来实现自身的发展，银企之间是一种相互依存、相互促进的关系。但在东南亚国家强有力的政府干预下，各种指令性的贷款数额巨大。银行业自身缺乏有效的监管而造成无限制放贷，企业的发展和经济增长又过分依赖于银行贷款。泰国、马来西亚、日本、韩国的信贷规模均超过其国内生产总值，而大幅的信贷并没有投入到对经济发展有促进作用的生产部门，而是大量涌入金融证券和房地产等高风险行业，推高了经济泡沫。以韩国为例，韩国政府一直给予国内大企业大力支持，重要的手段之一便是以政府行政指令强迫银行给企业大量贷款，大量企业集团的负债率超过100%。一旦企业集团经营不善便引发银行呆账、坏账，恶化银行资产，资产的恶化又进一步加剧了危机的深度，使东南亚国家经济的复苏更加步履维艰。