第二节　1929—1933年美国经济危机的成因

对于1929—1933年美国经济大萧条的真正原因，中外学者众说纷纭，见仁见智，从不同角度进行了诠释。归纳起来，主要有以下几种：

一、股市过度投机

股市是经济的晴雨表。20世纪20年代，工业革命和科技进步催生了美国经济的繁荣，汽车、电气和飞机工业等新兴技术的兴起，泰勒科学管理方法的推行，“福特生产方式”流水线的应用，信用消费模式的认可，使得美国生产和就业都保持着高水平，并且呈现继续增长的趋势，综合国力大幅提升，成为世界经济发展的“火车头”—这，就是长达10年的“柯立芝繁荣”。政府、企业以及各阶层憧憬在太平盛世的幻觉之中，无法觉察经济过热现象背后暗藏的隐患：经济结构失衡，各阶层收入差距过大，投机风气日盛等等。

早在1925—1926年，美国佛罗里达州房地产投机火暴，价格暴涨，人们采用的是“保证金”交易方式，不是购买土地本身，而是购买土地的权利，只需要支付相当于买价10%的定金就可以交易，属于典型的击鼓传花游戏。1926年9月18日，一场热带风暴袭击了佛罗里达州，造成400人死亡，卷走了数千房屋的屋顶，沉重打击了地产投机，摧毁了佛罗里达州的繁荣。

1928年起，整个社会处在一种非理性的乐观情绪支配下，在金融巨头鼓动和操纵下，在股市投机财富效应的示范和激励下，越来越多的人卷入股票投机的热潮之中，希望不费力气地通过股票市场来迅速发财致富的信念与日俱增。汽车司机、店员、主妇和学生都成了证券市场的主顾，街边擦皮鞋的小童也能向你介绍当天的热门股票，就连当时著名经济学家欧文·费雪也失去了冷静，不仅自己加入投机者行列，而且还在公开演讲中宣称“股票价格已达到了某种持久的高峰状态”。在这个时期，几乎任何一种股票都在几倍甚至几十倍地往上升值。

1926年初，美国证券经纪人贷款大约为20亿～25亿美元，1927年底为34亿美元，1928年6月证券经纪人贷款规模达40亿美元，11月1日扩大到了50亿美元，到年底一路攀升到了60亿美元。人们纷纷采用保证金交易方式购买股票，银行向证券经纪人提供资金，证券经纪人再把贷款发放给自己的客户，投机者仅支付10%的保证金购买证券，再把所购买的证券作为抵押品托付给证券经纪人，证券经纪人再自动把抵押品存放到银行。而且，人们认为用于证券投机的贷款是最安全的投资，因为它们由在任何正常情况下随时可以变现的股票和保证金担保。原则上，纽约的银行能以5%的利率向联邦储备银行贷款，然后按12%的利率把贷款投放到短期拆借市场，进行套利交易。在投机最盛行的1929年1月，当股票做空方借入股票时，须为借入的股票支付 18%的月利率。这样就很难借到股票去做空，以致做空机制无法抑制股市泡沫继续膨胀。纽约股市也就一涨再涨，道琼斯指数屡创新高，人们的投机活动也达到了最后的疯狂，为银行货币和信贷系统的崩溃准备了条件。

1929年10月纽约股市暴跌以后，尽管美国大公司和大银行联手拿出巨额资金大肆高价购进股票，政府和舆论工具也反复声称“繁荣”仍将继续，以求稳定证券市场，但是，暴跌的股市在经过一个短暂的喘息之后，其自身运行规律发生了作用，再次以更大幅度下跌。股市终于崩溃，并迅速冲垮了美国的金融机构，席卷各个经济部门，引发长达十年的经济大萧条。

应该说，股灾是引发美国金融大危机的导火线，不仅使投资或投机者数百亿美元消失于无形，也是一个去杠杆、挤证券资产泡沫的过程。它使原有的高度泡沫化的“生产—消费”结构突然坍塌，暴露出原有的经济结构、收入结构不平衡所产生的危机，是引起美国经济大萧条的直接原因。

二、有效需求不足

1936年，英国经济学家凯恩斯发表了《就业、利息与货币通论》，以市场及其行为的理论为基础，提出了国民收入决定理论。他从古典资本主义生产方式之所以产生周期性经济危机的一般规律入手，从总需求和总供给不平衡的角度来解释大萧条的原因，认为“有效需求不足是产生这场大萧条的主要原因”。有效需求是由消费需求和投资需求构成的，其大小主要取决于消费倾向、资本边际效率、流动性偏好三大基本心理因素以及货币数量。在“边际消费倾向递减”规律的作用下，往往引起消费需求不足；而“资本边际效率递减”规律和存在流动性偏好两个因素作用下，使得投资需求不足。消费需求不足和投资需求不足，会使总需求小于总供给，形成有效需求不足，其后果是将产生大量失业，导致生产过剩的经济危机，这是无法通过市场价格机制来调节的。凯恩斯在一定程度上否定了古典经济学在自由竞争的条件下经济都能通过价格机制自动达到均衡的观点。

整个20世纪20年代，美国经济持续增长，收入大幅增加，但收入增加在各社会集团及家庭中的分配是不均匀的，财富和收入在向少数人手中集中，贫富差距很大。1929年，“美国三分之一的财富掌握在只有5%的人手上”。大多数人因为失业或收入水平低而减少购买，少数富人则兑换黄金作为财富积累而不去消费，这引发了整个社会消费需求不足。股市暴跌，造成企业和私人拥有的财富大幅缩水，整个社会实际购买力萎缩，造成产品大量积压，企业投资收益减少，引发了投资需求不足。这样，社会总需求就小于总供给，产生生产过剩的经济危机。而生产过剩反过来导致企业减少投资，解雇工人，造成家庭收入下降，失业人数剧增，消费能力进一步下降。这样，当消费需求降低与投资机会耗尽、投资需求锐减之间形成恶性循环，致使社会总需求出现巨大缺口时，就会导致整个经济强烈收缩，经济危机也就不可避免地产生了。凯恩斯认为，这是无法通过市场价格机制调节的。

三、银行信用危机与紧缩性货币政策

货币主义者弗里德曼和施瓦茨在《1867—1960年美国货币史》一书中认为，货币供应量的变化与经济变动之间的相互联系具有高度的稳定性，美国历史上所发生的历次重大危机都与货币量的减少紧密相关。1928年下半年，美联储的货币政策目标在促进经济活动与限制股市投机之间几经摇摆，但还是持续实施了紧缩政策。1929年8月，美联储提高贴现率至6%，增加了企业和私人投资的成本，打击了经济活跃程度。股市暴跌后，由于商业银行相当一部分信贷资金进入股市，股市暴跌造成部分贷款难以收回，造成银行系统呆账增加。货币供应量从1929年8月达到周期性顶峰到1933年跌入周期性谷底，货币存量的下降幅度超过了三分之一。1929—1933年，美国基础货币存量下降35%，狭义货币M1同期下降25%。银行准备金严重不足，流动性紧缩，货币流通速度和货币存量都在下降，美联储却没有履行联邦储备制度所赋予的为银行体系提供周转准备金和最后贷款人的职责，致使银行大量破产，公众对金融体系产生信用危机，出现银行挤兑。到1933年每100元信用货币中就有40. 7元是公众手中所持有的现金或黄金。货币现钞持有量的持续增加，反映了公众对银行的不信任态度，同时也使货币的周转速度大大降低，导致实际货币供应量无法满足市场经济正常运转所必需的货币量，结果导致这场大萧条的出现。

由于货币发行过少造成货币压制效应，企业和个人对经济预期比较悲观，意识到某种危机即将发生，于是用现钞兑换黄金，造成官方黄金储备大量流失，最终迫使美联储强力收缩货币投放量，货币流通量减少，流通速度放慢，造成银行倒闭，企业和个人支付购买发生困难。公众已对银行信用丧失信心，为保证自己财产的安全性，将股票等金融资产抛售变现，投资计划被取消了，宁愿持有货币也不愿去购买商品和股票。社会对货币和黄金的需求量大幅上升，这就导致越来越多的银行破产，也促使货币供应量一次又一次大幅度收缩。在当时美联储本来可以通过增发货币来减轻大萧条的危害，但是金本位制对货币供应量的严厉管制使得美联储最终对这场灾难持无可奈何的消极态度。

四、政府政策失误

长期以来，美国政府一直奉行自由放任的经济政策，认为市场机制这只“看不见的手”能够自动调节经济活动，政府的干预只能造成低效率和浪费，“只有管的少，才能管得好”，政府只扮演经济“守夜人”的角色。例如严格货币发行，格守财政平衡原则，不对即将破产的银行和企业采取救治措施，以及对失业和贫困袖手旁观等。胡佛接任美国总统后，仍然采取“自由放任”的经济指导思想，面对1929年10月发生的股市危机和经济危机，错误地估计了经济形势，认为只是经济衰退，主张无为而治，相信市场能够自我矫正，没有采取强有力的应对危机措施。当时哈佛大学经济学家约瑟夫·熊彼特认为“美国股价暴跌是商业周期的正常表现”。胡佛政府的财政部长安德鲁·梅隆认为“这次股市崩盘是上帝对人们过度投机的惩罚”，主张“静观其变”。这都致使局势进一步恶化，由股市危机演变为金融危机、经济危机，以至于成为蔓延整个西方资本主义国家的经济大萧条。

（一）错误的货币政策

20世纪20年代美国经济结构出现不平衡，耐用消费品及住房生产过剩，当1929年美联储实施提高贴现率的货币政策，以打压股市过度投机行为时，既提高了股市投机者的资金成本，同时也由此引发商品价格下跌，实体经济衰退，造成总需求下降，反映到证券市场则表现为持股信心的丧失，股市暴跌。金融危机发生后，美联储没有扩大货币供应量来增强市场的流动性，也没有对陷入流动性困境的银行进行救助，致使银行资金链断裂，大批银行倒闭。尽管后来美联储采取降低利率的措施，但考虑到严重的通货紧缩因素，实际利率却在不断上升，没有起到放松银根的作用。1930年10月开始了第一轮银行危机，中小银行发生大规模的倒闭，但不是具备强大破坏力的银行危机。1931年初，经济出现恢复迹象，但美联储还是没有实施扩张性的货币政策，持续不断的通货紧缩产生的恶性循环使借款者无法偿还债务。1931年3—6月，美国爆发了第二轮严重的银行危机，恐慌不断蔓延，货币量急剧萎缩。1931年9月，为防止黄金外流，美联储提高贴现率，从10月8日的1.5%上调至次日的2.5%，一星期之后又上调至3.5%。 “美联储无视银行业的困境，集中精力制止黄金储备的流失，以期保护美元。它迅速提高利率，为外国投资者提供更高的回报，使得美元更具有持有性。”这一政策虽然符合美国对外的经济利益，但却让国内流动性继续枯竭，银行融资更加困难，经济形势不断恶化。(www.daowen.com)

美联储货币紧缩政策的失误，以及没有处理有毒资产和不良资产，没有及时重建金融信贷系统，是造成经济大萧条的重要原因。

（二）错误的财政政策

纽约股市崩盘后，胡佛政府采取了错误的经济政策。首先是力求阻止企业靠大幅削减工资来维护利润。1929年11月，胡佛召集企业家和劳工领袖到白宫开会，要求双方保证：继续保持生产，不削减工资，不举行罢工。当然，企业和劳工之间的“君子协定”也在经济危机进一步恶化中流产。其次，当经济危机呈蔓延扩展之势后，胡佛先后启动了旧金山湾区大桥、洛杉矶渡槽、胡佛水坝等一系列基建工程项目以增加就业，并通过了减税1. 6亿美元的方案。1930年4月，股市又重整旗鼓地恢复上涨，经济开始复苏。但1930年6月17日，胡佛不顾国内众多反对意见签署了《斯穆特—霍利关税法案》，将已经很高的关税水平继续提高，以邻为壑，试图以高关税壁垒保护美国市场。随即各贸易伙伴国采取报复性关税措施，以限制外国进口来保护本国市场，使美国的进口额和出口额都骤降50%以上，世界贸易额下降了70%。最后，由于商业利润下降和失业率上升，政府税收减少，为了平衡财政收支预算，胡佛政府采取了提高税收、缩减开支的政策。当时的政策制定者错误地认为，财政赤字会使企业对政府失去信心，企业投资计划变得保守，因此应该平衡预算来弥补开支，进而通过提高税收来增强投资者的信心，实现经济自我恢复的目标。1932年《税收法案》提高了税收，其结果是减少了企业和私人投资盈利预期，缩小了消费需求，使经济紧缩程度更加严重。当美国投资、消费、出口同步出现严重问题时，经济大萧条也就具有某种必然性了。

（三）金融监管不力

美国联邦储备体系是1914年建立的，虽然在法律上被赋予担负美国政府货币政策的制定与执行职能，以及督导商业银行和非银行金融机构遵循健全轨道开展业务活动的职能，但在运用货币工具调节经济方面存在缺陷，缺乏有效监管经验和成熟的技术手段。

当华尔街股市股价节节攀升，吸引各阶层成千上万的人们涌向证券市场时，商业银行与证券经纪商被市场高额利润冲昏了头脑，不考虑市场风险，置稳健性原则于不顾，通过保证金交易方式，将资金大量投放股票市场。其保证金比例仅为10%，也就是说投机者购买1万美元的股票只需要支付1000美元，其余部分由证券经纪商提供，而银行则为证券经纪商提供短期拆借贷款。因此，银行提供给证券经纪商和投机者的贷款则成为股市价格暴涨暴跌的基础，货币和信用的扩张使投机活动达到了前所未有的境地。到1929年夏，美国股市在持续五年上升的情况下，再度急剧上升，保证金账户迅速增加，资金从全美乃至全世界流入纽约。经纪商的贷款以每月4亿美元的速度上升，到 9月份，贷款总额达到 70亿美元，利率从7%上升到15%。一旦新的资金难以为继，市场的涨势就停止，相反的趋势和机制就会发生作用，保证金制度的内在逻辑加速了市场崩溃的速度和深度，隐含了市场崩溃的危险性。

面对股市持续暴涨，美联储没有及时运用法定准备金率、贴现率及公开市场业务这三项政策工具来限制或平息商业银行和证券经纪商的过度贷款。当银行遭遇信任危机，美联储没有主动救助银行系统，反而采取货币紧缩政策，引发银行系统的崩溃，加剧了经济大萧条。

五、金本位制是导致大萧条的重要原因

应该说，维持金本位制是美国经济大萧条爆发的重要原因之一。1879年，金本位制成为西方主要工业化国家的货币体系，同时也成为国际结算的货币工具。虽然1914年8月国际金本位制因第一次世界大战突然中断，但1925年，英国率先恢复实行维系黄金、美元和英镑之间关系的金本位制，各主要国家选择了回归金本位制。为配合英国恢复金本位制，美联储降低利率，放松银根。根据国际金本位制游戏规则，本币可以按固定的官方黄金价格与黄金自由兑换；黄金能够自由交易，不受任何限制，国家发行的银行券和铸币由国家黄金储备来支持，存款货币的长期增长则依赖于金矿储备的可得性；各国中央银行和财政部必须主动或被动遵守、维护国际金本位制的运行。

由于黄金生产及储备的增长赶不上经济增长的实际需要，赶不上世界经济规模和国际贸易量的增长，由于各主要工业国家实行金本位制，为保持本币的价值，货币供应量只能与黄金储备量同比例增长，因此货币当局不得不有意压低物价。而这样往往会造成通货紧缩，经济收缩，国民实际购买力严重不足。如果工业化国家整体性需求下降，将导致国民产出总量均衡点不断下移，导致经济危机来临。

从1928年初开始，美联储决定转向紧缩型的宏观货币政策，以对抗越演越烈的股市投机狂潮，其目标在于希望不对实体经济造成过分冲击，并打压股市投机。当银行危机发生以后，同样受制于黄金储备量与货币发行量之间的对应关系，受制于外部平衡优于内部平衡的传统金本位理念，美联储选择的货币调节机制是继续紧缩，直接造成了银行货币危机。这就可以解释美联储在金融危机爆发后之所以采取紧缩货币政策的原因。在整个紧缩政策中，美联储的行为是前后一致的，其目标是维持金本位。因此，美国20世纪30年代经济大萧条或多或少与实行金本位制有关。

货币主义者认为，货币政策是维持经济稳定的有力工具。美联储“如果采取了措施防止或者抑制货币量的下降，就可以减轻大萧条的危害程度，同时几乎毫无疑问可以缩短萧条的持续时间”。在货币主义者看来，经济中的周期性波动是由于货币量的变动所引起的，货币紧缩也可以说是引起有效需求不足的根本原因。

于是，放弃金本位制成为摆脱大萧条的必然路径。因为只有这样，才能切断国际收支盈亏与国内物价之间的联系，才能改变国家黄金储备决定货币供应量的硬约束。

由上述分析可以得知，美国 20世纪30年代经济大萧条的原因很复杂：1929年的股市大危机只是诱因和表象；股市暴跌也是造成通货紧缩和有效需求不足的原因；更重要的是当时的胡佛政府受制于金本位制，采取了一系列的错误政策，包括紧缩货币、提高关税等，同样造成了银行信用危机、有效需求不足：这些因素综合在一起，终于酿成了长达10年之久、波及世界主要国家的经济大萧条。

综上所述，1929年的金融危机成因如图 1-1所示：

图1-1　经济大萧条的成因