1.模型调整

鉴于前文对模型分析的结果，将（8-1）模型中的变量RER取一阶差分，以使数据平稳。由前文可知，研究的经济结构发生了变化，但邹氏检验法不能明确这种结构的变化是来自截距项还是来自斜率项，所以进一步进行虚拟变量的检验，将原模型调整为：

其中，当t≥2008时，D1＝1；当t＜2008时，D1＝0。

2.实证回归

从表8-3的回归结果得出，模型调整后的拟合优度很高，能够解释FG变动86％左右的原因；D.W值达到1.91，表明不存在序列相关的迹象；模型还通过了F检验，表明模型的线性关系显著；D1的p值＜α（0.1），拒绝原假设，2008年后和2008年前相比，截距发生了变化；D1×VOL的p值＜α（0.1），拒绝原假设，2008年后和2008年前相比，斜率发生了变化；其余解释变量都在10％的显著性水平上通过了t检验。

在整个考查年度（1994—2013年），人民币实际汇率的增长率对FDI占GDP的比重（FG）系数为－0.0423％，即人民币每年贬值增长率1％，FDI占GDP的比重（FG）每年就降低0.0423％；EX的系数表明如果预期人民币汇率上升1％（即人民币贬值1％），FDI占GDP的比重（FG）就降低0.4594％；VOL与D1×VOL的系数分别为－0.3388％、0.4142％，相加得2008年后VOL的系数为0.0745％。D1和C的值分别为－0.026805、0.050760，相加得2008年后截距值为0.023955。得到的回归方程如下：

2008年前：(www.daowen.com)

2008年后：

比较上面两个方程可知，金融危机前后的截距项发生了变化，金融危机本身这一经济因素使得FDI占GDP的比重（FG）下降了2.6805％ 。这是因为危机爆发后，全球经济深受影响，这必然导致外商投资积极性下降，使我国FDI也受到一定程度的影响。

从回归方程（8-7）可知，2008年金融危机前，人民币汇率波动对FDI占GDP的比重（FG）有显著的负面影响，且影响系数为－0.3388％。这一方面是因为人民币汇率波动使得跨国公司面临的风险加大了，增加了跨国公司以母国货币衡量收益的不确定，从而放大直接投资收益风险。外商直接投资不同于间接投资那样可以通过套期保值手段规避风险。对于风险厌恶型的跨国公司而言，当汇率波动时，会选择等待或减少投资。另一方面，汇率波动增加了企业收集信息的价值，此时企业也会减少投资。

方程（8-8）表明，金融危机后人民币汇率波动对FDI占GDP的比重有显著的正面影响，其影响系数为0.0754％。这一结果恰好证实了前面的推论。一方面，金融危机后中国成为资金的“避风港”，跨国公司会忽略人民币实际汇率的波动，看好我国经济前景，将资金投入我国。另一方面，为了规避贸易保护，金融危机后各国都相应采取贸易保护措施，汇率波动作为一种贸易壁垒，当波动幅度过大时，外国出口商会认为这是中国政府贸易保护的信息，后期汇率会大幅度波动，为了规避后期可能会出现的更大贸易壁垒，外国出口商会选择直接投资。这两种原因都使得汇率波动对FDI的流入有正面的影响。

表8-3　回归结果