上文的分析说明，中国商业银行受到的监管约束较多，有动机进行监管套利（Acharya et al.，2013；Plantin，2015）。因此，商业银行通过发行理财产品规避监管（Chen et al.，2016）。Hachem＆Song（2016）的文章通过模型发现，发行理财产品这种监管套利行为可能会提高金融市场的流动性风险。Acharya et al.（2016）的研究发现银行间市场利率和发行理财产品之间呈正相关关系。然而，这些研究虽然证实了监管约束和商业银行发行理财产品之间具有相关关系，但并没能深入剖析，为什么在监管约束下，商业银行会选择通过发行理财产品来进行监管套利。要探究为什么商业银行会选择通过发行理财产品来进行监管套利，首先我们需要理清楚商业银行受到的监管约束是什么，监管约束对商业银行的作用机理是什么。

Hachem＆Song（2016）和Acharya et al.（2016）的研究都提到75%的存贷比限制是影响商业银行发行理财产品的重要因素。银保监会每年年底会考核商业银行存贷比，存贷比指标不能超过75%的监管红线，而这一要求可能与商业银行自身的风险偏好和业绩目标相悖。按照此逻辑，商业银行可以通过吸收更多存款应对监管要求，并且存款利率一般低于理财产品的利率，那么通过存款吸纳资金的成本更低，所以商业银行只有在吸收存款的能力受到限制时，才会通过其他方法吸纳资金。

另一方面，Hachem＆Song（2016）和Acharya et al.（2016）也提到，存款利率管制也是促使商业银行发行理财产品的原因之一。Acharya et al.（2016）发现银行间市场利率更高时，理财产品的发行量和收益率都更高，说明理财产品的利率更贴近市场利率。因此，我们可以推断，即使商业银行不受存贷比的限制，但是商业银行自身吸收存款的能力较弱，仍然需要更多地依靠发行理财产品来募集资金。

如图3.1所示，在研究监管约束对商业银行发行理财产品的关系时，我们需要考虑商业银行自身吸收存款的难易程度。当商业银行吸收存款的能力较强时，商业银行通过吸收存款能满足监管要求，也能满足自身业绩需求，此时商业银行发行理财产品的意愿较低；相反，商业银行吸收存款能力较弱时，需要更多依靠发行理财产品吸收存款。(www.daowen.com)

图3.1　商业银行吸收存款的能力和发行理财产品的关系

Hachem＆Song（2016）发现，相比四大国有商业银行，中小商业银行发行理财产品更为积极。Hachem＆Song（2016）也提到，四大国有商业银行受到的监管约束较弱，因为四大国有商业银行发展时间较早，受到国家更多的支持，在全国范围内具有更完备系统的零售网络。因此，我们认为正是商业银行吸收存款能力的强弱，决定了商业银行发行理财产品的意愿。据此，提出本章的假设H1：商业银行吸收存款越容易，商业银行通过发行理财产品募集的资金越少。

Acharya et al.（2016）的研究发现，相比五大国有商业银行^[7]，其他中小商业银行发行理财产品的利率更高。虽然存款利率上限受到中国人民银行的规定限制，但不同商业银行发行的理财产品利率差异较大。Acharya et al.（2016）的研究说明，商业银行可以根据自身对资金的需求程度，自由设定理财产品收益率。在其他条件一定的情况下，收益率更高的理财产品更容易募集资金，但同时收益率更高的理财产品增加了资金的成本。如果商业银行吸收存款较容易，商业银行应该更愿意发行收益率较低的理财产品。据此，提出本章的假设H2：商业银行吸收存款越容易，商业银行发行的理财产品收益率越低。