“价格之谜”最早由西姆斯（Sims，1992）提出，指中央银行增加货币供给量时，价格水平反而持续下降的现象。这种现象的一种解释是中央银行对未来价格水平走势的信息掌握不完全。在此基础上，艾哈迈迪（Ahmadi，2009）根据美联储2007—2009年的非传统货币政策导致CPI大幅下降这一现象，提出了非传统货币政策的“价格之谜”。

一些学者认为，根据货币数量理论，非传统货币政策所释放出来的流动性势必会带来价格上升，但对这一结果的严重程度则莫衷一是。一些学者对日本2001—2006年的广义量化宽松政策进行实证检验，提出了三种不同的价格水平反应时间。第一类学者认为该政策会迅速推高价格水平和产出，促使经济走出衰退（Auerbach和Obstfeld，2005）；第二类学者发现日本2001—2006年的非传统货币政策会使价格水平在短期内相对平稳，但长期会导致价格水平上升（Shibamoto，2007；Moussa，2011）。第三类学者认为非传统货币政策对价格水平具有持久的推高效果（Girardin和Moussa，2009）。除了日本2001—2006年的量化宽松政策，另一些学者对2007—2009年全球金融危机期间各国央行的非传统货币政策进行了相应的研究，认为英格兰银行和新西兰银行的非传统货币政策会迅速推高价格水平（Meier，2009；Karagedikli和Thorsrud，2010）；而美联储、英格兰银行和日本银行的量化宽松政策对价格水平的影响取决于消费者行为。如果人们将该政策释放出来的货币用于消费而不是生产，那么该政策会引发价格水平上升，而不是实际经济活动增加（Krishnamurthy和Vissing-Jorgensen，2010；Ellis，2009；刘胜会，2010）。

另一些学者则对非传统货币政策与价格水平的关系持相反观点，即认为广义量化宽松政策不会推高价格水平，甚至会导致价格水平下降。一些学者基于对日本长期的宏观经济数据的时变参数CAPM模型和VAR模型的实证分析，发现在零利率约束下，广义量化宽松政策释放出来的基础货币对物价的推升作用在统计学上并不显著，且十分不稳定（Kimura等，2003；Fujiwara，2006）。这说明在零利率约束下，货币供应量增加对物价的影响作用丧失，因此不会出现显著的价格水平上升（Ugai，2007）。而对美联储2007—2009年的非传统货币政策的结构时变贝叶斯向量自回归（STVB-FAVAR）方法检验结果则表明，该政策导致美国CPI大幅下降，与传统货币数量理论相悖（Ahmadi，2009）。上述两种不同观点的争论衍生成为非传统货币政策的“价格之谜”。(www.daowen.com)

“价格之谜”这一现象并不新奇，早在宽松利率政策实施过程中就已经引起了部分学者的注意。但由于非传统货币政策对货币供应量的影响比利率政策更为直接有效，因此引发了更为广泛的关注。从根本上来说，物价上涨是一种货币现象。因此，我们认为，非传统货币政策能否在短期内推高价格水平，一方面取决于中央银行在实施非传统货币政策过程中是否真正导致流通中的货币大幅增加；另一方面取决于其释放出来的流动性是否全部由本国经济所吸收。从中央银行资产负债表中负债的结构性变化来看，美联储和欧洲央行的流通中货币对负债规模增长的贡献并不大，而相比之下，商业银行存款准备金的增长占据了主导地位（Federal Reserve，2013）。从非传统货币政策的流动性溢出角度来看，美元和欧元作为国际储备货币，具有很强的流动性。美联储和欧洲央行的非传统货币政策对中国等持有预防性外汇储备的新兴市场国家具有流动性溢出效应，一定程度上削弱了这些国家的货币政策独立性（Ozhan等，2013；Fratzscher等，2013）。基于上述分析，得出有待验证的非传统货币政策“价格之谜”的命题2。

命题2：非传统货币政策短期内能否推高物价水平与中央银行负债项的结构性变化和该政策对其他国家的流动性溢出相关，如果流通中现金并未显著增加，并且存在跨国流动性溢出，那么非传统货币政策短期内可能造成物价水平不升反降的现象。