1．操纵行为的类型

市场操纵最初源于现货交易，指行为人通过低于成本价或低于市场平均价的销售以便达到垄断或独占市场目的的行为。金融衍生产品市场规模庞大，单一市场主体一般难以垄断或独占市场，因此市场操纵是指行为人有预谋地通过影响成交价格并从中获利的行为。扭曲市场价格、破坏产品的避险功能、制造市场活跃的人为假象、损害投资者信心等成为金融衍生产品市场操纵的主要特征。根据操纵方式的不同，金融衍生产品市场操纵可分为交易型操纵、信息型操纵和跨市场操纵等三类。

交易型操纵是指通过交易操作（即产品的买卖）来影响其价格走势的行为。在交易型操纵中，行为人可以直接利用资金优势、持仓优势或信息优势，通过实际的连续买卖从而达到操纵价格的目的；也可以通过虚假交易，即通过虚假的或误导性的交易行为，制造交易活跃的假象，诱导其他投资者参与交易从而影响交易价格达到操纵的目的。在实务中，由于实际进行连续买卖需要动用大量资金，市场操纵以约定交易、洗售、虚假申报等虚假交易型操纵为典型。其中，约定交易是行为人与他人合谋，双方互为卖方或买方，并以约定的价格、数量和方式进行交易的行为；洗售是交易完成后产品不过户，实质权益不发生转移即自买自卖的操纵行为；虚假申报则指不以成交为目的，频繁申报后又撤销申报的行为。这些行为使市场的交易信息失真，误导其他投资者，扰乱了市场秩序，因而是各国明令禁止的行为。

信息型操纵是指通过散布各种与价格相关的信息，从而影响投资者决策并进而影响衍生产品交易价格的行为。根据操纵方式不同，信息型操纵又分为蛊惑交易操纵和抢帽子交易操纵两类。蛊惑交易操纵指行为人通过邮寄、传真、电话或通过大众媒体等方式，故意编造并传播、散布虚假的、不准确或误导性的重大信息，以影响投资者并进而达到操纵市场目的的行为。抢帽子交易操纵是指在事先买卖或持有大量金融衍生产品合约基础上，通过对相关市场走势公开进行评价、预测或作出投资建议，借此引导其他投资者参与市场交易，从而影响交易价格的行为。抢帽子交易的核心在于诱使投资者按照行为人的预期进行资产配置，其行为人主要是法律规定的特定机构及其工作人员，如证券、期货公司及其工作人员，相关咨询机构及其工作人员等。

跨市场操纵是指利用标的现货市场与金融衍生产品市场的关联性和价格联动机制，通过现货市场的操作来影响金融衍生产品市场交易价格的行为。跨市场操纵往往针对金融衍生产品合约的交割平仓阶段，其主要操纵方式是囤积和压榨。囤积和压榨都是行为人通过控制或支配可供交割的现货，迫使交易对手只能接受其设定的价格进行平仓以履行合约义务的行为。其区别在于：囤积是行为人有目的地主动控制现货市场的供给；压榨中的供给短缺则是行为人利用现货市场由于其他原因造成的稀缺形成的。在囤积操纵中，行为人可以是金融衍生产品合约多头，也可以是空头。当行为人是合约多头时就构成供给的多头垄断，使空头只能以高价进行平仓；当行为人是合约空头时就构成供给的空头垄断，使多头只能以低价进行平仓。在压榨操纵中，行为人一般是合约的多头，行为人通过现货供给的短缺迫使空头以高价与自己平仓，称为“逼仓”。囤积和压榨都需要较强的经济实力，该类操纵又称为力量型操纵。

2．我国操纵行为立法现状及存在的不足

针对金融衍生产品的操纵行为，我国已建立了包括法律、行政法规、司法解释和交易所规则在内的多层次的规范体系。

我国最早对金融衍生产品操纵行为进行规范的是刑事立法。早在1999年，我国刑法修正案将第182条规定的“操纵证券交易罪”修改为“操纵证券、期货交易价格罪”，使期货市场操纵犯罪首次纳入刑法调整的范畴。在其后的历次刑法修正案中，操纵罪都成为期货犯罪中的一个主要罪名。与刑事立法相配套，我国《期货交易管理条例》构建了以禁止操纵期货交易价格为核心的监管体系。在期货交易中被列为禁止的操纵行为包括：单独或者合谋，集中资金优势、持仓优势或者利用信息优势进行的连续交易；蓄意串通，按事先约定的时间、价格和方式进行的约定交易；以自己为交易对象，自买自卖的洗售交易；为影响期货市场行情囤积现货的跨市场操纵等^[17]。

在交易所规则方面，中国金融期货交易所在其制定的交易实施细则《中国金融期货交易所违规违约处理办法》中明确规定了市场操纵行为及其处罚措施。除连续交易操纵、约定交易操纵、洗售交易操纵和囤积等行为外，一般性的操纵相关现货市场价格进而影响期货交易价格，以及不以成交为目的或者恶意或者连续输入交易指令企图影响期货价格的行为都属于禁止的违规行为。

上述规范为防范和打击市场操纵奠定了法律基础，但现行相关立法仍然存在以下不足。

（1）行为认定缺乏统一标准。

我国在立法上尚未对操纵进行定义，因此在概念使用上存在一定的混乱，具体针对期货操纵就出现了“操纵期货交易价格”“操纵期货交易量”和“操纵期货市场”三个不同的表述。例如，2006年的《中华人民共和国刑法修正案（六）》将原先规定的“操纵证券、期货交易价格罪”改为“操纵证券、期货市场罪”，但2007年颁布及2012年修订的《期货交易管理条例》在行政追责中仍然使用的是“操纵期货交易价格”的表述。在行为认定上，刑法中的连续交易操纵既包括操纵期货交易价格的行为，也包括操纵期货交易量的行为，而在期货交易管理条例中，连续交易操纵只指操纵期货交易价格的行为。

即使在同一规范文件中，有关概念的前后运用也不一致。例如，《期货交易管理条例》第71条规范的是“操纵期货交易价格”的行政责任，但在具体列举中，对约定交易和洗售交易的表述是“影响期货交易价格或者期货交易量”，即将仅影响期货交易量尚未达到影响交易价格的部分约定交易和洗售交易也涵盖在“操纵期货交易价格”的行政追责中。在该条的行为列举中，对于连续交易操纵、约定交易操纵、洗售交易操纵和其他操纵期货交易价格的行为，采用的是结果认定，表述为“操纵期货交易价格”或“影响期货交易价格或者期货交易量”。对于囤积，采用的是目的认定，表述为“为影响期货市场行情”。这样的表述似乎是将囤积纳入“行为犯”范畴，而将其他操纵纳入“结果犯”的范畴，其内在逻辑缺乏合理解释。

（2）场外操纵和新型操纵存在立法空白，缺乏对跨市场操纵的全面规范。

首先，我国目前有关金融衍生产品操纵法律规范主要针对的是期货交易。根据现行规定，期货交易是指采用公开的集中交易方式或者国务院期货监督管理机构批准的其他方式进行的以期货合约或者期权合约为交易标的交易活动^[18]。这里的期货合约和期权合约都是指交易所统一制定的标准化合约，不包括场外的期权、远期和互换交易等，因此对场外金融衍生产品市场操纵存在立法空白。

其次，随着现代网络技术的发展，通过编造、传播虚假信息来影响交易价格并从中获利的案件逐渐增多，信息型操纵被理论界和实务界公认为市场操纵行为的一种。我国虽然有禁止编造、传播虚假信息的规定，但并没有将其纳入操纵行为的范畴，无论是刑法还是期货交易管理条例的操纵行为列举中，都缺乏有关信息型操纵的规定。

最后，跨市场操纵是市场发展到一定阶段后的较为复杂的操纵行为，许多成熟市场对跨市场操纵都有专门规定。我国只在期货交易操纵的行为列举中简单提到囤积，缺乏对跨市场操纵的全面规范。

（3）追诉标准设计不够科学。

最高人民检察院、公安部2010年颁布的《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第39条对操纵证券、期货市场案的立案追诉标准进行了规范。其中，对期货交易中的连续交易操纵，以持有或者实际控制的期货合约数量超过交易所业务规则限定的持仓量比例，以及以一定时期内累计成交量与同期总成交量的占比，作为是否构成犯罪的标准；对约定交易和洗售交易操纵，以一定时期内累计成交量与同期总成交量的占比，作为是否构成犯罪的标准；对虚假申报操纵，则以成交前撤回申报量占当日该种期货合约总申报量的占比，作为是否构成犯罪的标准。(www.daowen.com)

一般而言，市场操纵的目的是企图通过交易价格的波动来获利。在证券期货交易中，整体而言，交易量和交易价格存在一定的关联，所谓有量才有价，一定时期价格的涨跌往往配合同期成交量的放大或萎缩。但是，量价之间具体存在什么样的关联，需要依据不同时期多方面的因素进行分析论证。我国目前规范中大多以个体的成交量占总成交量的比例，如30%作为定案依据，则意味着30%的成交量就决定或影响着当期的交易价格，这显然在逻辑上缺少严谨性。再者，市场总成交量是动态的，往往受交易活跃程度的影响。在总成交量异常放大或极端萎缩的情况下，单个主体的成交量就难以与操纵直接画上等号。在竞价过程中，申报中的撤回申报量与成交价也不存在必然的联系。因此，期货操纵犯罪的刑事责任追究中，不能单纯以持有量、成交量或申报量作为追诉标准，而应该根据法定的犯罪构成要件，并结合不同操纵行为的本质和特点进行科学的界定。

（4）民事赔偿责任追究机制缺位。

市场操纵通过扭曲市场交易价格，一方面破坏了公开、公平的交易秩序，另一方面影响了投资者的投资决策，损害了投资者的合法权益。我国尚没有规范金融衍生产品交易的专门法律，作为期货交易行为规范主要依据的《期货交易管理条例》仅规定了针对操纵行为人的行政处罚和刑事责任，缺少对受害者进行损失赔偿的民事责任条款。

3．我国操纵行为规制的完善

（1）统一表述。

我国目前之所以出现“操纵期货交易价格”“操纵期货交易量”和“操纵期货市场”等不同的表述，其根本原因在于对操纵的本质认识尚未取得一致。

行为人进行操纵的最终目的主要是获取利益，而在市场交易中影响某项交易是否获利的决定因素是价格。人为的虚假价格是区分操纵与非操纵的关键，如果市场价格不发生异常变动，就谈不上“操纵”。因此，在定义操纵时应以“人为价格”为核心，即在操纵行为的立法表述和责任追究中应将价格作为操纵的对象，以避免由于表述不统一而导致的规范的不确定性，避免产生法律误用或滥用，影响执法的统一性。

（2）明确操纵类型及构成要件。

金融的创新发展使操纵手段变化多端并呈现较大的差异，监管部门和理论界一直试图对操纵进行界定，却从未取得过一致认识。我国可以采用一般概括规范和具体列举规范相结合的方式对操纵进行界定，在原则性规定操纵本质的基础上，明确具体的操纵类型。再通过出台行为认定指引的方式，从主体要件、行为要件、主观故意和结果要件四个方面明确不同类型操纵的构成要件。

在主体要件方面，重要的是证明行为人具有操纵的能力。也就是说，操纵者具有相当的市场力量，能够控制其他竞争者的履约能力，履约者只能接受控制方单边决定的现货或金融衍生产品价格。操纵者的市场力量可以从其对现货供给的支配性控制以及其拥有的金融衍生产品支配性头寸数量方面进行分析审查。

在行为要件方面，一般认为操纵行为情节严重的才能构成犯罪。在情节严重的具体衡量上，除了需要考虑交易量和交易价格的变动外，还需要综合行为人获取的不正当利益、行为造成的社会影响，以及其他给投资者由此蒙受的经济损失等。

在主观故意方面，由于司法实践中直接证据的获取十分困难，因此，证明操纵者具有特定故意往往适用推定法，而交易量的变动则是推定认定的主要依据。但是，交易量以及相关价格变动到什么程度才达到刑事追究的标准，则需要在科学论证基础上进行明确。

在结果要件方面，我国《刑法修正案（六）》之前，曾将“获取不正当利益或者转嫁风险”作为犯罪成立与否的构成要件。后来的司法实践中，许多操纵者并没有实现赢利，无法认定“获取不正当利益或者转嫁风险”事实的成立，为了严格打击犯罪，《刑法修正案（六）》将该条进行了删除。有学者因此认为，操纵犯罪已经从“目的犯”逐步向“行为犯”演变，即只要具备了操纵行为并且情节严重，达到了法定的比例就构成犯罪。我们认为，操纵的直接结果是人为价格的形成。尽管操纵者的最终目的是通过价格的扭曲从而“获取不正当利益或者转嫁风险”，但价格扭曲和“获取不正当利益或者转嫁风险”之间并非直接的一一对应关系。因为市场价格的变动是动态的，交易被操纵后，还存在行为者能否捕捉并利用价格的问题，行为者的总体交易策略是影响其是否能最终获利或转嫁风险的主要因素。因此，操纵应该以“人为价格”作为结果要件，以结果是否成立作为犯罪与否的判定标准。

（3）拓宽反操纵立法的监管范围。

现代金融发展使场内与场外交易联系日益紧密，而场外交易的场内化发展趋势使人为价格的操纵成为可能。因此，作为规范金融衍生产品的监管立法，其监管范围应从场内期货、期权交易进一步拓展到场外远期交易、互换交易和期权交易。就我国目前而言，利率互换、远期利率协议，人民币外汇货币掉期、人民币外汇期权交易和信用风险缓释合约等交易都应纳入反操纵立法的监管范畴。尤其是随着我国资本项目的开放，银行间债券市场和外汇市场正逐步引入国外投资者。国外投资者交易经验丰富、策略技术成熟，因此在一定程度上，反操纵立法是保护国内投资者、维护市场平稳有序发展的重要制度保证。

此外，由于对价格操纵的追诉除了必须掌握“操纵价格的能力”和“操纵意图”的证据外，还需要证明“人为价格”的存在，而“人为价格”的认定涉及复杂的过程。为进一步打击操纵行为，除操纵价格罪外，我国立法中还应增加一个“企图操纵价格”罪，将“操纵价格”纳入“目的犯”的范畴，“企图操纵价格”纳入“行为犯”的范畴。实务中则弱化“操纵价格”的诉讼，而代之以更加容易认定的“企图操纵价格”罪，打击重点从“目的犯”逐步向“行为犯”过度。这样，一方面可以简化操纵犯罪的诉讼程序和过程，另一方面则可以在更大范围对操纵行为进行监控。

（4）完善法律责任体系。

我国《证券法》在2005年修改时，专门增加了“操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任”的规定^[19]，在反证券操纵立法中，首次提出民事赔偿责任追究机制，明确了行为人对投资者损失应当承担的民事责任。金融衍生产品是杠杆交易，衍生产品价格操纵给相关投资者带来的损失要远甚于证券操纵。因此，在相关立法中除刑事和行政责任外，我国更应该明确规定行为人应当承担的民事责任。完善金融衍生产品操纵行为的法律责任体系、填补民事责任空白，不但可以有效保护投资者的合法权益，还可以以此形成包括广大投资者在内的监管合力，更为有效地打击操纵行为，彰显法律的威慑力。