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“你在一个自己设计的游戏里更加难以失败。”

纳西姆·尼古拉斯·塔勒布，《黑天鹅》

经验之谈：

如果能在确认机构出错之际或之处下注，个人投资者必胜。选择适合你的游戏比选择如何游戏更重要。策略重于技巧。

本章探索的问题是：盲注能否战胜聪明注？散户能否战胜机构？如果能，散户如何战胜机构？须遵循的路径如何？这不是一项高端智力挑战，而只是一项投资策略选择与执行的挑战。散户能否获胜，取决于能否选择并执行适合于自身特点的投资策略。

比较个人投资者与机构投资者的优劣势，个人投资者要战胜机构投资者起码需遵守下列原则。

（1）遵循投资策略简单就好的规则。要尽可能采取简单易行的投资策略，采取资源低消耗策略，对持续性资源投入要求少的策略。牢记，与机构相比，个人投资者只有很少的资源。个人投资者要尽可能选择简单易行的投资策略，回避过于复杂的投资策略。一家企业的业务越是复杂，你对它预期的盲注成分也就越大，你对它的买卖就越归属于赌博而非严谨的投资。

股票投资都有盲注成分，不过程度不同。尽管我们可以区分聪明注、盲注，那只是相对的。盲注在于依据错误信息，或不充分信息决策。信息失真有多种原因。一种是事物处于不确定状态，被投资者误读；另一种是当事人诚信缺失与利益冲突所制造的虚假信息。后者属上市公司，或分析师受某些利益驱使，或受能力限制，只了解片面信息，或只提供片面信息等。

机构有时也会犯这类错误。价值投资明星级基金经理米勒在一次接受采访时谈到了2001年曾投资安然公司的惨痛教训。安然公司历史悠久，历来被视为蓝筹股。安然公司是世界上最大的电力、天然气及电信公司之一，拥有21000名员工，拥有上千亿美元资产。公司曾连续6年被《财富》杂志评为“美国最具创新精神公司”。当安然公司股价从2000年的历史高位90美元，大幅回落之际，米勒的团队开始跟踪。米勒的团队详细分析其财务原因，并多次与管理层沟通，最后将安然公司的交易价值评估为20～30美元之间，纳入买入评级。在2001年9月下旬，安然公司股价处于10美元以下时开始买入，短期内越跌越买，跌倒3美元之际已买入3亿美元。平均买入成本是7美元左右。在2001年11月28日，安然公司被公告存在财务造假之后，其股价跌破1美元，米勒的基金最后以80美分清仓。前后60天，损失3亿美元。安然的股票最后跌到30美分，安然于2002年年初宣告破产清算。米勒坦承，这是其投资经历中的一次灾难，也是在短期内经历的一次最大投资损失。安然公司的主要罪名是财务造假、证券欺诈。公司持续多年系统性、制度化财务造假。通过与有特定目的的公司做关联交易虚增公司营业额和利润，这个有特定目的的公司由安然公司实际操控。

不确定性就意味着投资者面对着一定的决策盲区。对于投资者而言，存在“盲注意识”不是坏事，它让投资者牢记在复杂问题面前存认知局限，不存在确定性结果，这样才能更合理地决策。要靠投资组合、多样化组合来降低盲注可能造成的不良后果。

在投资竞技场上，许多复杂策略使投资者远离真正重要的东西，大师们只将精力集中在重要原则上，运用简易的方法获得巨大的成功。例如，把注意力集中于寻找购买“一次性决策”股票的机会。20世纪60年代到70年代初，美国市场曾出现为期数年的“漂亮50”的蓝筹行情。这类股票被公众视为可以“买入并长期持有”的优质成长股。不少基金经理称之为“一次性决策”的股票。只需在好的时机、好的价位一次买入，便可长期持有，甚至成功穿越周期。中国市场目前只有品牌白酒类公司具有这类气质。但好股票在价位上出现好机会的时间窗非常短暂，往往稍纵即逝。当然，“漂亮50”在20世纪70年代初也遭重创。

（2）避开机构相互竞争的主战场，择其短处开战。机构的短处，在于机构金融产品高度同质化，投资策略也大同小异，所以，机构面对的挑战难度甚高——机构与机构在为谋求月度、季度的投资先机、风格转换之类的“超额收益”而战。这注定是一场输家的游戏。散户再掺和进去，更成为垫底的输家。看看这台赌桌上游戏对手的级别，明智的选择是换一种游戏。据美国多年的统计数据，至少70%的机构不能战胜市场。也难怪，市场的主体就是机构自身。不仅如此，聪明注也常存在“聪明误”。机构也经常出错。如果能在确认机构出错之际下注，个人投资者必胜。何为机构出错之际？如何判别机构出错？这类机会有无可识别的行为准则？可参考后文的农夫投资策略。它只需要足够的耐心与严格执行简要的守则。

策略重于技巧，选择适合你的游戏比选择如何游戏更重要。复杂市场有多种形态。要充分利用选择权，以我为主，主叫主打。纵有弱水三千，我只取一瓢饮。军事专家强调，即便军机叵测，重大战役一定要选择与己有利的时机、地点、条件进行，要天时、地利、人和诸条件都具备。

（3）有所为，有所不为，反复做自己擅长的事。股市存在众多的机会，但并非所有的机会都是你的机会。只有你能识别、你能抓住的机会才是你的机会。你仅能识别的机会也未必是你的机会。风险与收益对等的机会不是机会，而是陷阱。只有收益与损失的大幅错位，收益大幅高于风险才是机会。把握你能把握的机会，而不是所有机会。关注把握重大机会，而不是一般机会。

股市信息庞大，知识承载度高，且信息处于时变过程中，不断更新；变换之中，机会广泛。对个人投资者而言，要缩小股票的跟踪范围，注意力集中，谋求相对优势，避免全能、散打。

只做自己熟悉领域的投资。自己制定规则的游戏最难被别人打败。避免在股市中“把把跟”、“把把玩”。只在自己认定收益，风险的比例至少是3：1配比时才逐步出手。《通向财富自由之路》、《交易心理分析》、《专业投机原理》及彼得·林奇等多位专家都在股票买入原则上强调遵循收益风险至少为3：1的出手原则。这样，即使你的成功率低于50%，投资净结果也能获利。这里风险收益比率计算，涉及买入价、目标价、止损价。斯波朗迪在《专业投机原理》中给出了这样的计算公式：风险收益比率=（买入价-止损价）/（目标价-买入价）。这里投资者预备承担的风险=买入价-止损价，投资者主观预期收益=目标价-买入价。

彼得·林奇建议，业余投资、专业投资都应遵守的基本投资原则为只买你所了解的公司的股票，是种十分精明的投资策略，对不懂的，不要做。构造组合，而非过度集中持仓。因为作为一个业余选股者，根本没有必要非得寻找到50～100只能赚钱的好股票，只要10年里能够找到2～3只赚钱的大牛股，所付出的努力就很值的了。资金规模很小的投资人可以利用“5股原则”，即把自己的投资组合限制在5只股票以内。只要你的投资组合中有1只股票上涨10倍，那么即使其他4只没有涨，你的投资组合也能上涨2倍。

（4）守拙——规避各种陷阱。个人投资者要明确避免策略陷阱。

其一，不要频繁交易，避免诱惑。在短期投资中，股价的随机运动相对于技巧和策略，是盈亏的更重要的决定因素。“只有在长达三五年的时期中，股价的随机运动会彼此抵消，盈亏才是投资者智力和勤奋的最终结果。”^[16]

其二，不要采用与机构相同的策略，那样做属以己之短，攻人之长，必败。机构存在专业优势，是一个作战团队，而散户轻微不足道；机构存在信息优势。机构通过密集跟踪、调研，能更及时、准确地获得目标企业信息。证券市场强调信息公开、公正，实际却不可避免存在信息不对称。

其三，处于初级阶段的投资者，严禁动用金融杠杆投资，包括融资、融券，参与期指、期货投资。

笔者认为，对个人投资者而言，符合上述约束规则的策略之一是股市大波段操作策略。这里转述一个原载于1978年美国《福布斯》杂志的农夫按股市气候进行季节性投资的故事。梅尔韦德·霍根先生讲述了个人寻找股市投资方法的心路历程。其个人作为业余投资者做股票，多年年末总是净亏损。他尝试过每一种看到或听到的投资方法，包括技术分析、基本面分析、技术与基本面分析的组合等，但年年仍以亏损告终。其境遇引起一位证券客户主管的关注。客户主管告知他去见一位在股市数十年基本没赔过钱的客户。

这是一位乡下的农场主，数年才到股市的交易场所来做一次交易。他的投资哲理如下：股市操作要像农业种麦一样遵守季节规律，有种植期、等待期、收获期。别指望每日、每周的股票获利都超过每日、每周的小麦生长的收益。要做长期投资。不要刻意追求单只股票如何在最低价买入，如何最高价卖出。股市有独立且鲜明的气候周期。当从报纸得知市场市场处于熊市，不断创新低，且专家讲还将有数百点指数下跌时，入场；数年后，当专家预言股市将创新高时，卖出，离场。要点在于：股市处于低迷期买入有稳定收益的低价股票是制胜之道，它可以帮你减少许多股市中的误判。

梅尔韦德·霍根与这位农场主交往、沟通，获得了新的投资理念、方法。有时乡下打猎，有时入市炒股，从此扭亏为盈。

笔者2002年前后，就曾总结过这种大波段操作策略，也曾与机构及个人投资者共同探讨过股市大波段操作策略。从机构到个人，大家均认同这是个好策略。第一，简洁、明了，易于操作，尤其是对非职业性证券投资者；第二，已一再被证明获胜率极高，一旦执行就能赢多输少。但十多年的实际观察，几乎无人切实执行了这项策略。

坊间传说中唯一的成功人士，是某位被判刑入狱者。他持有上万股深发展银行股票，出狱之后，造化弄人，被随机性创造成千万元级富人。(www.daowen.com)

笔者当时总结的股市大波段操作策略，基于两项认知。第一，确认中国股指现阶段运行的一大特征是系统性风险突出。系统性风险、市场整体性风险是最大的风险。股市波动幅度大。大波动之际，股市齐涨齐跌。第二，基于对自身优劣势的把握，基于“守拙”战略。认定与其他投资者相比，自身技能、经验、信息的获取、处置处于劣势。大波段操作思路可使我们排除对日常波动的关注，排除大量的次要信息的扰动，把有限智能、资金集中运用于更有胜算把握的大趋势研究、捕捉与操作。

大波段操作策略的基本内容如下。第一，减少日常操作与持仓，日常股市操作资金限于可用资金总量的40%或30%以内。其他60%以上用于固定收益投资。通过减少高风险资产的投资规模控制系统性风险。对中国市场而言，系统性风险是市场最大的风险。第二，以2～3年为周期进行大波段操作，只捕捉趋势性大波段的行情，不关注小趋势的变化。当市场偏离中长期均值15%～20%之后，尤其是得知价值投资者也被套10%以上时，这时属明确的入场信号，可把60%以上用于固定收益的资金转入股票市场，获得预期收益后坚决退出。

这种大波段操作策略，也可以把投资标的转换为指数基金产品的投资策略，省去选股的烦恼。买股票型基金属于投资者把投资操作权授予基金公司或基金经理，选时、选股均由基金经理承担。投资指数基金，何时投，择时权在投资者。指数基金属被动投资，永远满仓操作。在牛市，通常有比一般基金更好的表现。

大波段操作也可参考下列入场信号。依据托宾Q法则操作。当股价，尤其是周期股的股价普遍低于净资产且低于净资产20%以上之际，可视为大波段的入场信号之一。

大波段策略的执行，必须远离市场，不关注股市的日常波动。关于股市大波段操作策略，股市曾流传过多种民间版本，有很多这样的故事：每天忙于股市进出，每天忙于研讨、实施各种高超投资的策略者最终多数亏损，而每日只在股市卖报纸、看自行车的人反而炒股获利。其获利并非卖报收入，而是说卖报者只按照一个简单的方法炒股：当证券报纸卖得最多、证券营业部门口自行车最多时，就卖出股票；在报纸卖得最少、自行车最少时，就买入股票。

大波段策略或依据股市气候周期而非日历周期做投资。实施该投资策略，投资者必须远离股市，远离每日的股评与众多的噪声。不要高估我们的自控能力，不要高估你能鹤立鸡群，不受特定环境的左右。我们不能控制环境及其影响，但能够选择环境。要通过远离股市，实现环境控制与注意力转换。

要相信那些钟情于追逐日常短期的机会博弈者，获胜仅属于一时的运气。即使出现个别具有高超智能的随机优势驾驭者，也难免遭遇股市周期性归零、清盘、数年一个轮回的“异常值”打击。这种数年一个轮回的“异常值”打击具有黑天鹅特征：事先不可预测；事后总有理由解释；对投资者造成的后果严重。异常值属系统发生相变、崩塌，不能用系统原轨迹的运行逻辑解读，由此也就不可依据既定信息集作出预期。做股票，一定要理解非因果关系的存在和作用。要理解没有道理也是一种道理。讲道理的人，总难免遭遇随机性不讲道理的沉重打击。

盲注要战胜聪明注，第一步如上所述，要选择适合于自己的策略。第二步，要保证这种投资策略的落实与执行。“投资中最困难的部分不是确定最优的投资策略，而是对合理投资策略的坚持，对目标的坚定不移。”^[17]

要完成这种匹配，要训练自己对选定策略的执行力，投资者有必要建立个人投资日志。日志的作用在于：第一，不断修订、检验所认定的投资策略、方法及决策规则。第二，在操作守则层面监督、检验投资策略的执行情况。

这里简要介绍理查德·彼得森的《投资者大脑使用手册》所提供的投资日志三项基本内容。

（1）决策前

1）该股票买入理由，对候选者排序比较。

2）个人身份认证。判断我的优势是什么，不足是什么，常犯错误是什么；对此次决策的自信度进行比较。

3）其他人为何没发现此次机会。

4）环境出现何种客观变化会改变决策。

5）卖出标准。

（2）决策后，结果出来前。

1）对关键理由进行动态评估，对关键理由变动要有足够的敏感性。

2）评估风险动态。

（3）结果出来后，决策评估。

1）对错、成败评价。

2）有何不足或经验、教训。

3）是否符合自己投资理念，是否属过去同质化的决策模式。

4）情绪、认知偏差是否对决策有不当影响。

笔者建议，处于入市初期的投资者可考虑建两个小额股东账户，试行、比较不同的投资规则，评估其中长期结果。你可以用一小部分资金，做凭感觉、直觉的投资，或随机性、娱乐性投资。但要严格限制资产中的小额比例。另一个账户奉行自己认可的投资策略。通过比较，或许能更快找到适用的投资规则。