语录：

“我们在并不知道各种可能结果概率的情况下经历着真正的不确定性，因为我们根本就不知道所有可能的结果是什么。认识到我们是多么无知，可以使我们作出更好的决策。”

埃德加·彼得斯，《复杂性、风险与金融市场》

经验之谈：

在金融领域，在最应重视不确定性的地方，不确定性反而被过度简化、忽视。

“不确定性”常常被忽视。

基于历史局限，基于陈旧方法论的束缚，传统、主流的经济理论、金融理论低估、错估了证券市场的一系列复杂性。一些焦点问题或被不当简化，或被忽视，尤其是证券市场所呈现出的系列性的不确定性、模糊性、非线性、自组织性等问题。这些问题多以单项或局部经验的方式，在众多投资大师实战经验的总结中逐步积累和揭示，但在传统经济、金融理论上并没有得到系统的论述。

对于不确定性世界是否存在曾长期存在争议，在基本方法论的哲学层面就是由来已久的决定论与非决定论的争议。双方争议的焦点在于：不确定性究竟是客观存在，还是仅受制于人类认知能力局限，属于人类主观的无知、未知。

决定论曾在人类历史上长期占主导地位。依据决定论的观点，不存在随机性，只存在因果性；不存在或然性，只存在必然性。或然性、随机性只是人们对其因果的无知或未知。决定论经历过数种不同的历史形态。第一种是古代的自发决定论，相信事物普遍具有因果性和必然性，通常以神的意志为主导，人类通过抽签、算卦与神沟通，获取神的意志。第二种是中世纪占统治地位的宗教决定论，一切由上帝决定与安排。第三种是近代的机械决定论，坚持线性因果律、必然性，并以动力学规律演绎、解释事物状态变化。第四种是现代阶段的辩证决定论，承认事物因果联系的多样性、必然与偶然的辩证统一、动力学规律与统计学规律并存。

决定论的典型代表是法国数学大师拉普拉斯1814年在《概率的哲学导论》中提出的，被后世称为“拉普拉斯神灵”的假设：“宇宙的目前状态是先前状态的结果，又是以后状态的原因。万能的智者能够在某一瞬间理解使自然界生机盎然的全部自然力，而且能够理解构成自然存在的各种状态。如果这个智者广大无边到足以将这些资料加以分析，就会把宇宙中最巨大的天体运动和最轻的原子运动都包含在一个公式中。对于这个智者而言，没有任何事情是不确定的，未来如同过去一样在他眼中一览无余。”

非决定论认为非因果联系同因果联系一样具有普遍性，它反映客观世界较为复杂的相互作用方式，从而使得事物的存在与变化受到偶然性不可忽视的影响，并导致初始状态与未来状态之间不存在精确的轨迹。

科学界承认不确定性是一种客观存在的历史并不长，卡尔·波普尔指出，1927年前，绝大部分科学家相信“科学”决定论。标志性事件是1927年海森堡不确定性原理获科学界认可。

关于客观世界基本元单位如何构成问题，决定论与非决定论在20世纪初期曾引起认识论上的巨大争议。客观世界是由规则、均匀分布、遵从简单普适规律的基本单元构成的，还是由高度不规则，不均匀分布，受不确定性、随机性支配的基本单元构成的？这是争议的焦点。

其中最著名的是爱因斯坦与玻尔之间关于上帝掷不掷色子的争议。爱因斯坦不接受量子理论中的不确定性原理，他始终认为，对粒子运动不确定的理论只是暂时的解释，总有一天它会被另一种能够消除所有不确定因素的理论所取代。爱因斯坦认为随机性或不可精确预期性不是客观物理世界的根本方面，只不过是人们对它的认识不完备而已。他反对不确定性原理的一句名言就是“上帝不掷色子”。意即粒子运动应该是确定的，不会像掷色子那样不确定。“上帝不掷色子”出自爱因斯坦1926年12月4日给玻恩夫妇的信件中。原内容为：“量子力学固然是堂皇的。可是有一种内在的声音告诉我，它还不是那真实的东西。这个理论说得很多，但是一点儿也没有真正使我们更加接近于‘上帝’的秘密。我无论如何深信上帝不是在掷色子。”

哥本哈根学派的代表玻尔、海森堡等人认为微观粒子本身就有不确定性，人们根本无法像在经典物理学中那样，准确地了解粒子在某一确定时刻的位置和动量，这就是所谓的不确定性原理。海森堡在1927年3月提出了不确定性原理，即不可能同时准确测量一个粒子的动能和势能，对动能的测量会影响到势能，反之亦然。

爱因斯坦大师终身都没有接受不确定性的客观性。“上帝不掷色子”是爱因斯坦对海森堡不确定性原理的评价。玻尔的答复是：“爱因斯坦，别去指挥上帝应该怎么做！”大师霍金也跨时空参与了这场争议，霍金说：“上帝不只是掷色子，还把色子掷到我们看不到的地方！”

时间证明了真理，现在不确定性原理已经成为量子物理的基本定律之一。1932年海森堡获诺贝尔奖。

从经济学视角来说，不确定性未被给予足够的重视。科学求索规律、真理、秩序，通常与不确定性是相互排斥的。传统经济、金融理论也属决定论的天下，长期对不确定性在股票决策体系中的地位、作用认识不足，使之成为股票投资基础知识中的灰色地带，甚至到了被忽略的程度。

奈特和凯恩斯率先在经济分析中把不确定性的应对列为焦点之一。奈特1921年的博士论文《风险、不确定性和利润》，明确研究不确定条件下的决策行为。奈特将不确定性分为可度量与不可度量两类。可度量的不确定性即已知其各种概率的不确定性，它被定义为风险。风险估计的可靠性来自所遵循的理论或稳定的经验规律。不可度量的不确定性属真正的不确定性。企业利润来自不确定性，而不是来自风险。

奈特也指出：不可预期的“未知”是不确定性的一个重要来源。奈特就此创建了“未知的不确定性”。

凯恩斯1921年的《概率论》、1936年的《就业、利息和货币通论》都涉及对不确定性的研究。凯恩斯曾批评新古典主义赋予了不确定性一个确定和可计算的简单形式，把不确定性转化成了风险，从而使不确定性降低到其本身可以计算的地位。另外，传统金融学沿袭经济理性人假设，回避了大量实际决策过程所面对的重大问题。传统经济学、金融学所沿用的理性人假设把复杂问题不合理简化。任何信息都能被及时、准确地处理，全部反映为市场价格变化；理性人具备神奇的计算能力，能及时把握各种可能性的发生概率，在种种疑难问题面前能自动择优等。

西蒙1974年在管理学领域的实证研究结果否定了完全理性人假设，提出了决策过程的有限理性、有限的认知能力、有限的信息处理能力，决定了决策筛选所遵循的标准并非最优而是与目标匹配的足够好规则，即次优理论、满意度原则。其后20世纪80年代，行为金融学以实证结论对规范、传统的金融学决策过程的“理性”问题实施大规模的讨伐，证实实际决策中存在大量心理偏差、认知缺陷，远非充分理性。

简而言之，对理性人高度简化的否定，实际是对证券市场复杂性的重新认识过程。行为金融揭示种种心理偏差、认知偏差，如果不限于心理层面框架，其深层根本原因源于决策环境、决策标的——证券市场自身的复杂性。种种心理偏差是对证券市场复杂性的不适应。

传统经济学有一定的局限性。传统金融学、经济学的一大缺陷是对证券市场复杂性认识不足，包括对基本特征之一，证券市场不确定性的成因、机理、类型、度量方法缺乏系统性的分析。第一，把不确定性归为可计量、可统计的收益波动；第二，仅关注结果而非过程的不确定性；第三，用可计量风险的分析片面替代了不确定性分析，使不确定性的分析淡出科研视野；第四，制造理性人神话和概率神话，忽视了不确定性的另外一些表现——模糊性、不一致性、时变性，这些预示着一部分不确定性具有不可计量的性质。

不确定性是客观存在，是种确定的不确定性，即“对同一事物的变化过程，进行多次独立、重复的观测，得到的结果不同。”^[13]广泛而言，不确定性主要包括随机性、模糊性、不完全性、不一致性和时变性；狭义而言，不确定性主要包括随机性、模糊性。

证券市场系统的基本行为特征之一为不确定性，集中表现为股价变化的不规则性。复杂系统所具有的不确定性，是指复杂系统未来运行状态的不确定——依据系统的初始状态，不能准确预测系统的未来状态。系统在时间序列中的状态变化属系统行为，系统未来行为的不确定性是复杂系统所具有的一种客观状态。不确定性由复杂系统运行中外生、内生的随机性因素所决定。

不确定性是复杂系统未来运行状态的不确定。目前存在的一大混乱是把不确定性与风险混同。埃德加·彼得斯1999年的《复杂性、风险与金融市场》一书强调，不确定性本身实际是中性概念，并不等同于风险。风险属于与人们主观预期不一致，且会造成负面后果的那部分不确定性。

下面介绍投资组合理论所给出的不确定性定义。涉及风险的度量，给出下列解释：“除了确定回报率以外，估计出与要赢得的回报相关联的风险或不确定性也是很重要的。回报率的方差和标准差是代表风险或不确定性的两种备选统计量。这些统计量事实上是测量回报率围绕其均值变化的程度，如果围绕均值发生剧烈变化，则表明回报率有很大的不确定性。”^[14]“不确定性的另一备选定义可以是不利结果发生的概率”。(www.daowen.com)

巴菲特对资本定价模型进行了如下的批评：在他们渴望用单一的统计来衡量风险时，他们忘记了一条基本的原理——“近似的正确胜于精确的错误”，“风险的学术定义远远偏离了靶子，甚至产生了荒谬。”^[15]鉴于不确定性定义宽泛，本书仅限于从决策过程角度定义、分析不确定性。决策学上的不确定性是指一项决策所对应的结果事前有多种可能性，事后具有单一确定性。该类决策所面对的决策过程与结果的不确定性是一种客观状态。过程中的不确定性主导结果的不确定性。

不确定性的分类如下：

从系统状态描述的角度来说，不确定性被分为两类：一类是系统行为的不确定性，由系统的随机性决定；另一类是系统状态描述上的不确定性，又称系统的模糊性。

从不确定性的来源和不确定性情境下的决策过程约束条件划分，不确定性可分为无知或认知能力不足与未知所导致的不确定性、主客观互动所导致的不确定性。据此，从不确定性来源划分，决策过程面对三类不确定性。第一类为各种主观因素导致的不确定性，第二类为客观因素导致的不确定性，第三类为主客观因素相互作用导致的不确定性。决策过程是个客观依据和主观评价相结合的过程。

（1）主观因素导致的不确定性。它是由决策者个性特征所形成的对客体认知度的差异。决策者具有不同的投资理念、知识结构、从业经验、信息获取、处置能力等。上述差异导致投资者主观与客观之间的认知差异，导致投资者面对不同程度的不确定性，例如智力测验之际所面对的不确定性。正确答案事先已经存在，对应试者而言，答案的确定与不确定程度，取决于应试者的知识储备。常识性或某领域专业知识越多，获胜概率越大。

（2）客观因素导致的不确定性即信息量、质之差别导致的不确定性，包括对目前的信息集而言不可预期的未知事件，属客观环境因素导致的不确定。决策结果的不确定性是决策所面对时域、时间序列中的不确定性所制约的，是由混沌复杂系统内在的固有随机性的行为特征所决定的，属客观状态。

（3）主客观因素相互作用导致的不确定性。它即投资决策主体之间、投资决策主体与决策客体之间的互动作用所产生的不确定性，包括投资者之间的博弈，索罗斯所讲的“反身性”、预言的自我实现。

下面介绍不确定性的度量。一般用统计数据、概率或模糊数学的手段度量不确定性。概率度量随机事件，是随机事件多次重复试验中，事件A发生可能性大小的度量。

模糊数学是对系统另一形态不确定性的描述，即系统状态自身的属性确认问题。模糊集合是描述复杂概念的一个方法，模糊集合中隶属度概念是描述模糊度的核心概念。概念越复杂，描述越模糊。

依据混沌理论，客观世界被分为三类基本状态。第一类是确定性世界。第二类是不确定性世界：混乱的随机运动，无规律可循，只能适应。第三类即混沌世界，是介于二者之间的、确定性与不确定性交错并存的世界。混沌不是混乱，而是一种更高级的秩序。混沌是确定性系统内的随机性。确定性与随机性并存并同时发挥作用，随机性被限定在确定性中。

在证券市场，存在确定的不确定性，但不确定性的具体表现形式与时俱进，不断更新。

不确定性引发的后果难以计量，种种“稀有”的不确定性会引发市场恐惧。

证券决策的基本特征之一，即与简单系统相比，它属不对称决策。均衡、对称均属描述简单系统工具。用这类工具观察复杂系统会发现存在不对称，在原系统内无解。对比简单系统决策而言，复杂系统决策是面对不确定情境下的决策，其决策依据与决策目标存在种种不对称性。

第一，不充分、不完全信息与决策。这包括已有信息与决策需求不对称，决策所需信息与实际拥有的信息不匹配。股票决策是依据过去、面对未来的决策。但不确定世界的一大特征，就是依据过去，并不能准确推测未来。这就是不对称决策的困境，即决策所依据的信息流量、强度与决策目标值不匹配、不对称。通俗地讲，就是弱信息匹配重决策。弱信息是指相对于决策目标的需求而言，信息的齐备性与信息强度不足，难以排除决策所面对的不确定性。其一，信息不充分，仅具备部分信息；其二，信息不完整，信息质量、强度不足；其三，信息模糊，相互冲突。不确定性投资决策的最大特点为：该决策活动对决策者认知资源的要求，超过了投资者的认知界限。投资者的正确的认知策略可提高决策的有效性，但不能消除不确定性。股票投资决策，其实质就是依据不完整、不充分的决策信息，依据归纳逻辑推理，对未来证券价格多种可能的变化结果所作的主观判断、选择。

第二，因果律残缺与决策。事件演变机理与决策目标不对称。股票投资决策结果的不确定性，源于股票投资决策过程本身所具备的不确定性。目标事件演变过程事先不具备确定性结果。该结果是该区段时间与随机性因素在过程演变中相互作用创造的结果，而不是事先预定存在的结果。此情景下的决策实际是过程黑箱决策。决策依据的前提条件与预期结果只存在或然性联系而非必然性联系。

第三，决策所依据的预测值、概率值的量化精度与决策目标不对称，而股价对“预期差”又十分敏感。预测与事件发生的概率估值都是股票投资决策必需的决策依据。复杂系统未来状态的不确定性、模糊性，决定了股市的预测仅是一种有依据的猜测，也决定了概率自身的模糊性。主观概率在实际决策中起着决定性作用。主观概率的模糊性与决策不对称。对概率决策的含义，我们也可以反向解读，概率决策同时也是盲点率决策，依据60%的概率决策也可反向解读为依据40%的盲点率决策。此类决策过程存在一系列盲区。可预测度与决策所需的预测精度不匹配。在概率论的形成期，概率就曾被解读为“误差频率律”。

下面介绍不确定性的三个重要问题。

第一，股市中不确定性的基本原理。股票投资决策过程是决策者主观评估与客观依据相整合的过程。投资决策情境所面对的证券市场的不确定性可划分为两类，一类是系统客观状态所决定、所约束的不确定性；另一类是决策者主观状态所决定、所约束的不确定性。前一类属不可控的不确定性，不确定性的减少依赖时间的推移和新信息的加入；后一类属可控的不确定性，该类不确定性的数量多少、不确定性的程度，依赖于决策者的主观特征。投资者的异质性，尤其是投资者（个人、组织）的主观特征不同，决策所面对的市场不确定因素的数量、程度、比例不同。不确定性的数量、程度、比例，既受客观因素的约束，又受主观因素的约束，所以存在无知、未知，或认知能力不足所导致的不确定性。

决策者主观特征差异有下列成因：相关经验、知识结构的差异；信息获取、加工、存储、检索能力的差异；决策者之间的对策博弈。上述主观因素导致决策者对同一事件形成的主观概率判断不同，也导致该主观概率的可信度不同。主观因素的变化可增减不确定性的数量、程度。

研究创造价值，经验创造价值，投研能力是投资管理机构的核心竞争力，其根源皆在于上述能力造成投资主体在客观同样不确定性的格局面前，受主观因素方面的制约，其洞察力存在差异，优势方获得相对确定性方面的优势，其实际面对的不确定性数量、结构、程度相对低于其他投资者。

第二，不确定性的类型问题——复杂程度分级问题、难度系数问题，通过不同策略，可向不同难度系数挑战。基于不确定性的数量、程度受客观因素与主观因素约束，股票投资者可通过投资理念、投资方法的筛选作用，对决策所面对的股票数量（样本空间）多少、股票类型和结构作出选择、取舍，从而对决策所面对的不确定性的数量、类型、程度作出限制性选择。股票决策在决策对象取舍方面存在巨大的空间，也意味着决策者面对的不确定性数量、结果、程度，对每个决策者都存在巨大的选择差异。股票决策面对的不确定性存在主观选择上的巨大的可控性空间。

不确定性类型的划分涉及投资策略执行难度系数的划分。例如价值类与成长类股票的投资，其波动性存在巨大差异，其不确定性的程度、类型也存在巨大差异。成长类股票波动大、难度系数高。巴菲特与查理·芒格的价值投资哲学始终强调“大道至简”，投资决策要谨守自己的“能力范围”。不仅强调自己知道什么，更重要的是知道自己不知道什么；回避自己不懂的或无法把握的复杂决策，明确价值投资属“重信念、轻技巧，重定性、轻定量”型投资策略。

第三，不确定性与时变性。不确定性本身具有与时俱变的行为特征。

其一，不确定性涉及的是复杂系统未来的状态，而非过去的状态，它严格以即期划界，即期时点宣告特定不确定性终结，已转化成确定性。这是确定性世界与不确定性世界在时点上的分界线。我们之所以强调这条分界线，在于线的两端，要遵循完全不同的思维规则。许多人忽略了二者的区别。例如，对K线，对各种已实现图形的解读，切记它们仅属于由于各种机缘已实现的可能性，是概率实现后的结果，是或然性的结果，并非是必然性的结果。不能用决定论的“存在就是合理”误读这样的结果。

其二，不确定性时变过程中“临界值域”的各项指标判断对决策至关重要。

其三，区分股市基本状态，涉及不同的不确定性分布类型。股市时段不同，不确定性状态分布不同，股市系统未来状态的能见度不同，可预测性不同。这是宏观角度股市投资基本气候划分问题。本质上是时间序列中随机性分布形态问题。一方面，时间序列相关的投资决策可参考与经济周期相对应的投资时钟模型；另一方面可参考时间序列中随机分布的历史统计特征。股票价格波动在时间序列呈现四大统计特征：均值回归；趋势；波动聚集；异常值（沙崩状态）。区分上述四种时段，对设定不同投资气候下的投资策略至关重要。投资决策要抓大放小，不能在大的投资气候中犯大的错误，这或许是数年一个轮回的波动，或许对投资者是个致命失误，是数年或许终生都无机会挽回的错误。