我曾经收到过客户的一个问题：现在市场上私募基金产品很多，但是我们在买这些产品的时候，发现了一个很让人头疼的问题——产品设计太复杂！

比如说我原本想买个信托，但是信托里面又说要投向某资管计划；或者是买了某个有限合伙基金，又说要去投向某资管计划；原本买了一个契约型基金，又说要去投向某信托计划，实在是搞不懂这些产品为什么这么复杂。

其实，这就是金融产品的结构设计，是一个技术含量非常高的活儿。归纳起来有三个目的：

第一，弥补彼此投资范围的不足；

第二，更好地适应监管，把项目做成；

第三，更好地募集资金，或者为了截留住更多的利润。

一、弥补彼此投资范围的不足

假设一家私募基金公司，要为一个企业债权融资1个亿，私募基金公司如果说用这个公司本身去募集资金，很容易就构成非法集资；所有的私募基金公司，都没有“发放贷款”这一经营范围。在这种情况下，要把这个事情做成，这支产品该怎么设计呢？

Ⅰ.私募基金公司把这个业务交给信托公司，由信托公司来设计一个信托计划募集资金，然后对这家企业发放贷款。

Ⅱ.私募基金公司设立一个契约型基金，契约型基金有200人的人数限制，募集资金然后通过银行委托贷款，或者是再通过信托公司的信托计划投向企业。

Ⅲ.稍微更换一下路径，设立一个有限合伙企业，有限合伙企业的名额除去管理人（即私募基金公司），还有49个。募集资金通过银行委托贷款，或者是通过信托公司的信托计划投向借款企业。

上面所说的这几种情况，就是因为契约型基金和有限合伙企业都没有“发放贷款”的资格，所以通过信托或者银行委托贷款就可以弥补这一缺陷，这也是这种产品看上去比较复杂的第一个原因：弥补彼此投资范围的不足。

图1-3 私募基金运作流程(www.daowen.com)

图1-4 私募公司契约型基金运作流程

二、更好地适应监管，把项目做成

在所有的金融机构里，信托公司的投资范围是最为宽泛的，几乎是全能的。但是有时候也会有例外，比如说参与上市公司定向增发，按照证监会对非公开发行股票的实施细则要求，参与的人数不能超过十人，信托公司如果用自有资金参与，完全没有任何问题，信托公司如果是通过信托计划募集来的资金，按照“穿透原则”就不合规，这个时候怎么办？信托计划可以再投向一个资管计划，用资管计划的名义再参与上市公司定向增发，就可以算作一个名额。

在中国的监管环境里，证监会的监管体系是严格于银保监会的，比如某投资人想通过杠杆设计，来参与一个定增产品，投资人出资一亿做劣后级，再通过银行按1∶3的比例，配比优先级，如果是通过证监会监管的这种资管计划，不论是券商资管，还是基金子公司的资管，或者是契约型基金，都可能因为杠杆比例太高，而导致产品无法成立。怎么办呢？先通过银保监会监管的信托公司，成立信托计划，在信托计划里做好1∶3的杠杆比例设计，再通过这个信托计划投向一个资管计划，用资管计划的名义去参与定向增发，就完全符合监管的要求和规定了。

此外，证监会有规定，公司上市前如果股东有信托计划的，必须予以清理，否则不予放行。2008年，当时的银监会^[1]就批准了信托公司的股权投资。信托计划投企业股权原本是没有任何问题的，但是如果信托计划投资了未来以上市退出为目的的企业，可能就会遭遇和证监会相关制度的冲突，这又是什么原因导致的呢？

Ⅰ.证监会认为：信托计划持股违反了《公司法》规定的股东人数的限制，违反了《证券法》规定的公开发行证券的有关规定。

Ⅱ.证监会认为：信托计划的受托人就是信托公司，有替受益人保密的义务，这就与资本市场信息披露要求公开、透明是相冲突的，解决方案是什么呢？就是信托计划再去投向一个有限合伙企业，信托计划作为有限合伙企业的LP，用有限合伙企业的名义投向未上市公司的股权，那么就可以完美地规避这一监管要求。

三、更好地募集资金或截留住更多的利润

比如某企业有一个非常好的项目，未来会有比较可观的收益，用契约型基金或者是有限合伙企业成立一支私募基金，这是成本最低的方式，但是很有可能募集不上来资金。当前的金融市场，信托公司是最容易募集资金的，如果用信托公司去操作，那未来超额收益一旦进入托管账户，资金就很难再出来了，怎么办呢？就是信托计划加上有限合伙企业，用信托计划去募集资金，再投向有限合伙企业，用有限合伙企业的名义去参与具体项目。第一，解决了资金来源的问题；第二，未来取得的收益，分配给信托计划之后，超额的部分可以通过有限合伙企业合理合法地截留出来。

虎哥寄语

一生二，二生三，三生万物！在虎哥看来没有绕不开的监管，只有不懂金融产品设计的人，希望这一期对金融产品设计的解读，能够帮助我们投资人更好地认清金融市场的本质和其运行的规律特征。

选自2016年10月25日《虎成论金》第73期