理论教育 美国房地产金融的其他重要方面

美国房地产金融的其他重要方面

时间:2023-07-18 理论教育 版权反馈
【摘要】:在贷款还款方面,除了前面第四章介绍的到期一次还本付息方式、等额本息还款方式和等额本金还款方式外,还有可变利率房地产抵押贷款等贷款品种所对应的还款方式,这里通过举例对可变利率房地产抵押贷款所对应的还款方式作一介绍。

美国房地产金融的其他重要方面

(一)贷款种类方面

美国房地产金融市场的运作,一般要先有最初贷款人的抵押贷款的发放,随着房地产金融业务的发展、竞争的加剧,抵押贷款形式除了前面所述的以外,各金融机构不断创新抵押贷款形式,如多重抵押贷款。这是因为金融机构一般不是按房地产价值足额发放抵押贷款,而是按照一定的成数发放,如果购买房地产者资金还不足,还可以向第二家金融机构申贷,仍以该房地产作抵押。这样,第一笔抵押贷款为第一抵押,第二笔抵押贷款为第二抵押,还可以有第三、第四抵押。一般说来,第一抵押贷款拥有第一抵押请求权,在贷款偿还及抵押物请求权方面处于优先地位,非第一抵押的抵押,对应的贷款人受损的风险依次增大,相应地,贷款利率一般也要递增。此外,还有固定可调利率贷款(fixedadjustable)、一揽子抵押贷款等。固定可调利率贷款起始利率是固定的,固定的期限可能是3年、5年或7年,此后的利率则根据市场水平一次性或者定期进行调整,如5/25和7/23这两种固定可调利率贷款前5年或7年的利息是固定的,这个期限结束后对剩余的贷款一次性或者定期按市场利率计算。一揽子抵押贷款其抵押品不仅包括房地产,还包括房地产内的高档家具、高档电器等,主要用于公寓楼、饭店等的融资。在这种抵押贷款中,还往往要有各种保险,如房产保险、借款人人寿保险等等。最初抵押贷款的复杂化,已给次级融资市场的金融产品的设计带来了复杂性。

随着互联网技术的发展,美国的一些贷款机构利用互联网,并且针对住房贷款领域贷款报价不实、引起借款申请人极度不满的问题,推出了透明贷款(Transparent Mortgage或See-tbrougb Financing)服务,帮助借款申请人掌控申请贷款进度与费用,避免借款申请人在完成申贷手续、银行准备放款前才发现,整个费用和当初预估的差距太大。透明贷款服务,让借款申请人由始至终都能掌握贷款申办进度与费用。透明贷款的好处是借款申请人很早就知道完成申贷手续需要花费多少钱,有充裕的时间调度资金,而非最后一刻才知道而措手不及。借款申请人如果不方便上网,也可通过传真或邮寄取得全部资料。透明贷款服务,也替贷款机构节省运作成本,手续费也比传统的贷款方式低廉。

在美国,住房抵押贷款再融资也比较普遍,尤其是在利率下滑,住房增值时期,通过再融资获得的现金有助于提高消费者的支出,或者调降贷款的月还款额,增加消费者可以消费的开支。

(二)贷款发起和贷款还款方面

在贷款发放时,贷款机构通常还需要收取费用和点数(Fees&Points)作为贷款发起费,例如,贷款100 000美元,费用和点数为0.6%,则贷款发起费为600美元,贷款机构实际支付99 400美元,但是偿还还是按照100 000美元贷款为基础计算还本付息额。

在贷款还款方面,除了前面第四章介绍的到期一次还本付息方式、等额本息还款方式和等额本金还款方式外,还有可变利率房地产抵押贷款等贷款品种所对应的还款方式,这里通过举例对可变利率房地产抵押贷款所对应的还款方式作一介绍。

例如,某笔住房抵押贷款的贷款总额为15万美元,贷款期限为30年,初始利率为9%,以后贷款利率每满一年根据当时5年期国库券年利率加上3%的利差进行调整,还款方式为等额本息还款方式,如果贷款第2年5年期国库券年利率为9%,则第1年、第2年的每月还款额可以计算如下(有关公式参见第四章第二节的相关内容)。

首先,计算第1年的每月还款额:

其次,计算第1年年底的贷款余额:

最后,计算第2年的每月还款额:

第2年年底的贷款余额以及以后每月还款额和贷款余额可以按照同样的方法计算出来。

上述例子对于第2年起的利率变化没有限制,由于高企的利率,给借款人的还款增加了压力,对此,贷款机构推出了每月还款额有增幅上限,超过增幅上限的部分作为负分期还款加到贷款余额中去的还款方式。如上例中,如果规定每月还款额的每一次增幅不得超过5%,则第2年每月还款额只能是1 267.28美元,超过的部分增加到贷款余额中去。以第2年第1个月(总第13期)为例,由于该月原没有增幅上限时的还款额为1 537.95美元,其中应还的利息为1 489.75美元,因此,该月应还的利息(1 489.75美元)与实际还款额(1 267.28美元)的差额(222.47美元)将增加到贷款余额中去。就第2年第1个月(总第13期)末而言,由于该月实际没有归还本金,贷款余额就为149 197.19美元(148 974.72美元+222.47美元=149 197.19美元)。这种还款方式由于对每月还款额增幅有限制,并且允许负分期还款,这减少了借款人短期的还款压力,但会使贷款机构延迟现金收入,并且可能引致贷款成数过高,贷款担保程度下降的风险,因而,贷款机构往往会要求借款人承担的贷款初始利率要比利率变化没有限制的可变利率房地产抵押贷款的初始利率要高一些。另外,由于允许负分期还款,这种还款方式对于借款人后期的还款也会增加一些压力。

此外,在可变利率房地产抵押贷款中,贷款机构还推出了每年利率增幅有上限,但是没有负分期还款的可变利率房地产抵押贷款。如规定不管市场利率怎样变化,贷款利率每年向上调整的最大值为2%,这样,在上述最初的例子中,第2年的贷款利率只能为11%,第2年的每月还款额变为:

这种还款方式的贷款利率的限制中,有的贷款机构还规定在整个贷款期限内利率累计增幅上限,如规定在整个贷款期限内利率累计增幅上限为6%等。由于在这种还款方式下,贷款机构需要承担更大的利率风险,因此,贷款初始利率往往要比上述两种可变利率房地产抵押贷款的初始利率要高。

可变利率房地产抵押贷款需要选择合适的利率指数,在美国所选择的利率指数主要有6个月期的国库券利率、1年期的国库券利率、3年期的国库券利率、5年期的国库券利率和由联邦住房金融管理局(FHFA)公告的可调利率房屋抵押贷款指数,表12-4是2015年5月至2016年6月联邦住房金融管理局(FHFA)公告的可调利率住房抵押贷款(ARM)指数。

表12-4 可调利率住房抵押贷款(ARM)指数

资料来源:bttp://www.fbfa.gov/DataTools/Downloads/Pages/Montbly-Interest-Rate-Data.aspx 2016年6月5日。

(三)贷款资产证券

美国的贷款资产证券化始创于住房抵押贷款证券化,并且以过手证券(Pass-tbrougb Securities)为主要形式之一,过手证券的发行按照发行或者担保发行机构的性质可以分为政府及政府背景的机构和私营机构两大类,前者一般指家利美、房地美及房利美,后者是由节俭机构、商业银行或者其他私人机构组成。目前,后者发行的过手证券规模要比前者发行的过手证券规模小许多,但也有较好的发展前景。过手证券的一般运作模式如图12-1所示。

图12-1 过手证券的一般运作模式

家利美、房地美及房利美在过手证券发行中的作用和担保性质并不完全相同。家利美的过手证券是以美国政府的信誉作为保证的,坏账风险几乎不存在,如同国债。当原始住房抵押贷款借款人未能在约定存续期限内支付利息与每月本金还款时,在政府信誉保证下,可稳定证券持有人的投资收益。并且,家利美在过手证券发行中仅提供政府保证,并不是证券发行者。家利美的过手证券系由符合资格的金融机构,如商业银行、储蓄机构或住房抵押贷款银行等发行。这种由家利美担保的证券被称为抵押支持证券(MBS),首次在1970年发行,发行者只有在符合家利美订定承销标准前提下,才可取得家利美提供的证券发行的担保,并可将流动性低的住房抵押贷款,转换为由美国政府保证的高流动性证券。符合条件的原始抵押贷款应该是由联邦住房管理局、退伍军人管理局以及乡村住房服务机构提供保险或者担保的抵押贷款。在这个证券化过程中,家利美除了收取担保费外,更有助于实现提供房地产抵押贷款市场所需资金,并促进住房融资次级市场发展的目的。

房地美的过手证券主要是在其从抵押贷款发起人处购买没有保险/担保的或者由私人保险的抵押贷款后,由其担保并发行的证券,目前,作为其发行基础的抵押贷款也有少量是由联邦住房管理局、退伍军人管理局以及乡村住房服务机构提供保险或者担保的抵押贷款。这种由房地美发行的证券被称为参与证券(participation certificate,PC),该证券首次在1971年发行,1990年,房地美推出了黄金参与证券(Gold PC),此后,房地美发行的参与证券主要是黄金参与证券,黄金参与证券的担保要比普通参与证券的担保强,房地美担保黄金参与证券的投资者按时得到利息及本金,而对于普通参与证券,房地美担保普通参与证券的投资者按时得到利息,而本金是在到期后不迟于1年的时间内给予偿还。

房地美创立的参与证券有两种发行方案:一种是现金方案(casb program),另一种是担保人/互换方案(guarantor/swap program)。现金方案下,房地美购买贷款机构发放的常规抵押贷款,一般为单户或者2—4户住房抵押贷款,经过组合并且担保后在市场上销售;担保人/互换方案下,房地美允许贷款机构将发放的常规抵押贷款经过组合与以相同组合担保的参与证券进行交换,如某家贷款机构发放了1亿美元的常规抵押贷款,它可以将这些常规抵押贷款与房地美的参与证券进行交换,这些参与证券的基础常规抵押贷款组合就是这1亿美元的常规抵押贷款。与现金方案不同,担保人/互换方案下贷款机构获得的是证券而非现金。

房利美尽管在1938年已经成立,但在1972年开始购买住房抵押贷款作为投资,参与资产证券化的时间更加晚,直到1981年,房利美才将购买的住房抵押贷款组合化,并发行首批由其担保的住房抵押贷款支持的过手证券,也称为抵押支持证券。房利美担保其发行的抵押支持证券的投资者能够按时得到利息及本金。

在美国,还有转付型证券,并且派生了许多衍生品种,以吸引不同投资者的需要。抵押贷款担保债券(CMO)属于转付型证券,并且有许多衍生品种。抵押贷款担保债券(CMO)采用了分档(trancbes)技术,它通常按照期限的不同,设计不同档级的债券,每档债券的特征各不相同,在一定程度上克服了过手证券的提前偿付的不足,比较好地满足了不同投资者对收益、风险和期限等的不同偏好。这里主要介绍顺序偿付档(sequential pay trancbes)、z债券档(z-bond trancbe)、浮动利率档(floating-rate trancbes)和计划分期偿付档(planned amortization class trancbes,PAC)。

顺序偿付档是以住房抵押贷款组合为基础,发行多档债券,如A档、B档、C档和D档等,首先根据每档未偿付的余额按约定的利率支付每档债券的利息,然后按照本金偿还规则偿还本金,而本金偿还规则是每档必须在它前面的档的所有本金被偿付以后才有权得到偿付。如对A档债券本金被偿付完毕之后,才偿还B档债券的本金,对B档债券本金偿付后,才偿还C档债券的本金,对C档债券本金偿付后,才偿还D档债券的本金,直到D档债券的本金被全部偿还。由于存在担保品的提前偿付,每个时期用于偿付的金额是不确定的。(www.daowen.com)

Z债券档实际上是上述顺序偿付档最后档,在发行多档债券时,规定最后一个档次为Z档,又称应计档(accrual trancbe)债券,此种债券规定Z档可获得的利息先不用于Z档的利息偿还,而是被用于加速前面档的本金余额的偿付,并且将Z档的获得的利息累积到Z档的本金上。如在利息偿付上,对A、B、C档未偿付的余额按约定的利率支付每档债券的利息,Z档的债券属于应计利息累积债券,不能实际获得利息支付的,而是将应该支付的利息累积起来并计入Z档的本金额。在本金偿付上,首先偿还A档债券的本金,当A档债券被清偿完毕之后,才偿还B档债券的本金,对B档债券本金偿付后,才偿还C档债券的本金,在前面各档债券的本金都被偿还完毕后,才偿还Z档债券的本金(包括累计利息)。

浮动利率档是顺应某些投资者偏好浮动利率资产,以便与其浮动利率负债搭配的要求而设计的,这种债券的利率定期(如按月、按季等)随利率参数进行浮动,由于在设计上将上述顺序偿付档或者Z债券档当中的某一档或者某几档设置成正浮动利率档和逆浮动利率档(inverse floating-rate trancbes),并且使两者支付的加权平均利率与创设浮动利率档之前的某一档或者某几档的利率一致,同时规定逆浮动利率档逆浮动利率的下限为零,使抵押贷款担保债券资产池能够支持这种债券。如将上述Z债券档当中的C档设计为FL档、IFL档,其中FL档是正浮动利率档,IFL档是逆浮动利率档。在利息偿付上,对A、B、C、FL、IFL档未偿付的余额按确定的利率支付每档债券的利息,对于Z档,以前期的本金加上累积的利息为基础累计计息,Z档的利息用来加速前面档的本金余额的偿付。在本金偿付上,首先偿还A档债券的本金,当A档债券被清偿完毕之后,才偿还B档债券的本金,对B档债券本金偿付后,再偿还FL档和IFL档债券的本金,FL档和IFL偿还按照各自占原档C档的比例进行偿还,在前面各档债券的本金都被偿还完毕后,才偿还Z档债券的本金(包括累计利息)。

计划分期偿付档是一种能进一步减少提前偿付风险的有计划分期偿付类债券。这种债券的特点是如果提前偿付被限制在一个特定范围内,则现金流具有很高的预知性,在这种债券中以分期计划表的形式设置PAC档,另外设置非PAC档,又称支持(support)档或者伴侣(companion)档。PAC档债券的投资者比非PAC档债券的投资者在获取基础担保品本金偿付方面具有优先权,所有在分期计划内超过PAC档本金偿付的现金流纳入支持档的本金偿付,只有支持档债券承担了提前偿付风险,除非支持档债券被全部清偿完毕,才不管分期计划表如何设置,将所有本金偿付均支付给PAC档。计划分期偿付档目前已经有了创新,增设PAC Ⅱ档,这种经过创新的计划分期偿付档,规定PAC档拥有本金偿付的第一优先权,其次是PACⅡ档,最后是支持档。

在美国还有剥离抵押贷款证券(SMBS),主要有仅付本金债券(PO)、仅付利息债券(IO)和包括在CMO中的本息分离债券(CMO Strips)。

随着金融创新的不断进行,美国的房地产抵押贷款证券化规模和品种都在不断增加。而在房地产抵押贷款证券化品种的设计中需要考虑房地产抵押贷款的提前偿付问题,美国有三种表示抵押贷款提前偿付率(prepayment speed)的方法:①联邦住房管理局(FHA)的经验;②有条件的提前偿付率(condition prepayment rate,CPR);③公共证券协会(public securities association,PSA)的提前偿付基准。由于第一种方法极易产生误导,已经不再使用。

有条件的提前偿付率(CPR)是假定抵押贷款资产池中的剩余本金在抵押贷款剩余期限内每月都有提前偿付,这一提前偿付率根据该资产池的特点(包括其历史上提前偿付统计和当前以及预期的未来经济环境)确定。由于CPR是年提前偿付率,为了估计月提前偿付率(single-montbly mortality rate,SMM),需要把CPR转换成为SMM,转换公式为

相应的月提前偿付额公式为

t月的提前偿付额=SMM×(第t月初的贷款余额-第t月的计划本金偿付额)

而公共证券协会(PSA)提前偿付基准(PSA prepayment bencbmark)被表述为每月的年提前偿付率。PSA基准是假定一笔抵押贷款刚开始时提前偿付率比较低,随着抵押贷款还款时间延续而加快,到一定时期可以稳定在一个定率上。PSA基准对于30年期的抵押贷款有如下的提前偿付率假定:①第一个月的CPR为0.2%,以后的30个月每月增加年率0.2%直到6%的年率水平;②剩余期限内的CPR一直保持6%的年率水平。这个基准被称为100%PSA或者100PSA。100PSA的计算可以用公式表示为

式中,t为从抵押贷款发放之日起的月份数。

提前偿付率的快或者慢可以用PSA的百分比表示,如150PSA表示提前偿付率为PSA基准提前偿付率CPR的1.5倍,50PSA表示提前偿付率为PSA基准提前偿付率CPR的一半,0PSA表示没有提前偿付。

(四)非贷款融资方面

由于受美国经济周期性变化的影响,房地产金融市场同样也有反映。从1982年开始的美国房地产投资的又一次扩张,引发了全美房地产信用投入开发高潮,到20世纪80年代后半期,市场上房地产供应量急增,大大超过了需求增加,导致市场上房地产供给过剩,尤其是在营利性房地产上表现更为明显,如房地产租金水平下降,房地产贬值严重;到1995年这种状况更为严重,如著名的美国洛克菲勒大厦市值比6年前下降了50%,一些房地产市值跌到了抵押贷款本金以下,越来越多的房地产借款者不能按期还贷;至20世纪90年代中期,已使一批金融机构破产,不少储蓄贷款机构、商业银行、保险公司等曾为房地产过度扩张推波助澜的资金供给者已经背上了沉重的坏账包袱,其中大部分因此完全停止了对房地产业的贷款。这样,在非贷款融资方面出现了一个变化,这就是一些美国房地产公司开始走进华尔街,已经在纽约证券交易所发行股票。据1994年年中的统计,在过去的一年半里,至少有75家房地产公司发行了股票,筹集了250亿美元。此外,由于20世纪90年代利率的持续走低,使得20世纪60年代经美国国会立法(《房地产投资信托法》)准许设立的房地产投资信托(Real Estate Investment Trust,REIT)又被不少投资者看中,一些投资者开始通过房地产信托购买积留在金融机构和政府手中濒临破产的房地产,并利用房地产信托进行新的投资。通过房地产投资信托(REIT),聚少成多,小额投资者也能够进行多样化的房地产投资,主要是从事投资可以带来收益的商业房地产项目与房地产证券。美国的房地产投资信托(REIT)采用公司型组织形态,按照投资对象的不同,房地产投资信托(REIT)分为三类:产权型房地产投资信托(Equity REIT)、抵押贷款型房地产投资信托(Mortgage REIT)和混合型房地产投资信托(Hybrid REIT)。产权型房地产投资信托主要是投资和运营收益性房地产项目,涉及房地产开发、租赁和客户服务等。抵押贷款型房地产投资信托主要是从事向房地产开发经营者提供贷款,另外也从事购买房地产抵押贷款或者抵押支持证券(MBS)等业务。混合型房地产投资信托,兼有产权型房地产投资信托和抵押贷款型房地产投资信托的双重特点,是既从事房地产投资也从事抵押贷款业务的房地产投资信托公司。根据美国国家房地产投资信托协会(National Association of Real Estate Investment Trusts,NAREIT)的统计,到2015年底,共有233家房地产投资信托(REIT)上市,总市值为9 389亿美元。其中产权型房地产投资信托182家,市值为8 865亿美元;抵押贷款型房地产投资信托41家,市值为524亿美元;混合型房地产投资信托从2010年以来已经没有。21世纪以来上市房地产投资信托概览见表12-5[4]。根据美国《国内税收法》《税收改革法》和《REIT现代化法》,作为一个房地产信托(REIT),其组织形态上应该是一个公司型组织、受董事会或受托人所管理,REIT的证券可以流通交易,证券投资者至少有100个,房地产投资信托(REIT)的总投资至少75%是投资在房地产(金融)领域,房地产信托(REIT)的总收入至少75%来自租金收入、房地产抵押贷款的利息收入、其他REIT证券投资收益,在纳税年度的下半年,房地产投资信托(REIT)不能只有5个投资者或者更少的投资者合计拥有公司50%以上的证券;至少每个会计年度应纳税所得的90%当作红利分配给证券投资者人。此时,符合条件的房地产信托(REIT)可以免交公司所得税。此外,房地产投资信托(REIT)通过房地产投资组合,更多元化地投资,而不是仅投资于单一栋建筑,而且所投资的房地产都由经验丰富的房地产专业人员管理。这样,房地产投资信托(REIT)也就可能得到一些投资者的青睐。

表12-5 上市房地产投资信托概览(单位:百万美元)

(续表)

(五)贷款保险方面

美国的房地产贷款中的保险,除了有政府机构的参与以外,在支持购房者降低购房首付款上也较具有特色,例如,假定购买一套价格为15万美元的住房,有三种付款方案可以供购房者选择,这三种付款方案都利用贷款期限30年,利率为10.5%的住房抵押贷款,但首期付款数额及每月还款数额有所不同,具体数据如表12-6所示。

表12-6 住房抵押贷款保险举例(单位:美元)

表12-6中,每月还款数额包括住房抵押贷款本金、利息及保险费(如有保险时)。方案1没有保险;方案2有保险,每月还款数额中包含38美元保险费;方案3有保险,每月还款数额中包含58美元保险费。与此同时,通常还可以规定在借款人购房付清房价款一定百分比(如20%)后,每月保险费即可以停止支付。从中可以看到,住房抵押贷款时投保住房抵押贷款保险,所缴保险费的多少与借款人所需支付的首期款呈负相关关系。这也使银行等贷款机构能够发放高于常规住房抵押贷款成数的住房抵押贷款,但又不使银行等贷款机构承担过大的风险。

(六)贷款风险管理其他方面

为了应对某些贷款机构贷款等业务过分膨胀可能引致的风险,美国在2008年前还设有联邦住房企业监督局(Office of Federal Housing Enterprise Oversigbt,OFHEO),对房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)等的运作进行监督,督促其注意运作风险,遵循联邦银行监管机构的规定,如收紧高风险贷款即非传统抵押贷款的核保操作,制定内部控制以确保从二级市场上购买的贷款达到风险控制标准要求等。并且,各个监管部门重视应对次优级抵押贷款产生的风险。但是,受到购房者对于未来预期的乐观判断,以及贷款机构过分追求盈利、金融创新过度和相关监管方面的纰漏或者失职等因素的作用,美国在2007年出现了基于次级贷款的次贷危机,并且在2008年次贷危机进一步加剧,引发了波及全球许多地方的金融和经济危机。

次级贷款是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款,主要在住房贷款领域,又称次级抵押贷款。次级抵押贷款的出发点本是好的,能够为信用评分较低或者付不起首付款而无法取得普通抵押贷款的低收入者提供获得借款的机会。

次贷危机产生的主要原因可以归结为以下三点。

①美国联邦利率急速上升导致房地产市场降温,房价下跌,贷款利率大幅攀升加重了购房者的还贷负担。这使得次级债务人纷纷“理性”违约,贷款机构产生大量的恶性损失。

②贷款机构追求高利润率,不计后果扩张次级贷款业务。

③过度的证券化。建立在MBS之上的数种金融衍生品被创造出来。而信用评级公司失职,给予一些信用不好的证券化产品三个A、两个A的评级,使很多投资者包括国际机构都盲目购买。

上述原因,使得次级贷款机构和其他存贷机构深陷坏账危机。

为了应对次贷危机,美国政府采取了多项措施,以挽救经济。在房地产金融领域的措施包括将陷入亏损困境的房地美和房利美收归国有,出台住房稳定计划,帮助部分陷入困境的借款购房者通过抵押再融资减轻还贷负担,让他们“更供得起”住房,鼓励贷款机构减少次级抵押贷款借款人的“月供”,并给予贷款机构补贴,加大对两大房贷机构房地美和房利美的注资,期望使抵押贷款利率维持在低水平,以鼓励中产阶级家庭继续购房,提振市场信心。

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