如上所述，房地产资产证券化上的证券是选择股票形态、基金受益券形态还是债券形态，这主要视原有房地产资产权利主张方是所有权还是债权而定，住房抵押贷款证券化的证券主要选择债券形式，根据被证券化的住房抵押贷款所有权转移与否、投资者是否承担住房抵押贷款提前偿付而面临再投资风险以及住房抵押贷款证券化的现金流等的不同，可以将住房抵押贷款证券化分为如下三种基本类型：

（一）过手证券

过手证券（pass-tbrougb securities）类型下，被证券化的住房抵押贷款的所有权经SPV受让并随后以证券的出售而转移，被证券化的住房抵押贷款从银行的资产负债表的资产方移出，过手证券的投资者对住房抵押贷款及其还款现金流实际上拥有直接所有权。银行通常会提供相应的服务（如按月收取借款人偿还的住房抵押贷款本金和利息并进行“过手”）。SPV将住房抵押贷款产生的还款现金流在扣除了有关费用（如担保费、服务费、过手费等）之后“过手”给投资者。由于银行把住房抵押贷款“真实出售”，涉及直接所有权的过手，过手证券不出现在银行的资产负债表上。

住房抵押贷款的各种风险几乎会“原封不动”地过手给投资者，并且过手证券的投资者承担被证券化的住房抵押贷款提前偿还而产生的再投资风险。

（二）资产支持债券

资产支持债券（asset-backed bond）是发行人以住房抵押贷款组合为抵押而发行的债券。资产支持债券类型下，被证券化的住房抵押贷款的所有权仍属于银行，被证券化的住房抵押贷款和发行的资产支持债券分别保留在银行的资产负债表中，住房抵押贷款组合所产生的现金流不一定用于支付资产支持债券的本金和利息，发行人可以用其他来源的资金支付资产支持债券的本金和利息，资产支持债券的投资者不承担被证券化的住房抵押贷款提前偿还而产生的再投资风险。资产支持债券的一个显著特征是它们一般都是超额抵押，通常按照债券本金部分的110%—200%进行超额抵押，也可以采取从第三方购买信用的方式来替代。

（三）转付债券

转付债券（pay-tbrougb bond）是根据投资者对收益、风险和期限等的不同偏好，对住房抵押贷款所产生的现金流进行重新组合而发行的债券。转付债券兼有过手证券和资产支持债券的一些特点。转付证券类型下，偿还转付债券本金和利息的资金来源于住房抵押贷款所产生的现金流，转付债券的投资者承担被证券化的住房抵押贷款提前偿还而产生的再投资风险，这与过手证券相同；而被证券化的住房抵押贷款的所有权仍属于发行人，被证券化的住房抵押贷款和发行的转付债券分别保留在银行的资产负债表中，这与资产支持债券相同。

这三种基本类型证券的基本特性列表见表11-2。在这三种基本类型的基础上，又派生了许多衍生品种，以吸引不同投资者的需要。其中抵押贷款担保债券（collateralized mortgage obligations，CMO）、仅付本金债券（principal-only class，PO）、仅付利息债券（interest-only class，IO）被广泛使用。

表11-2　证券化三种基本类型的基本特性

(www.daowen.com)

CMO的特点在于对债券进行了分档，通常按期限的不同，设计不同档级的债券，每档债券的特征各不相同，较好地克服了过手证券的不足，从而能满足不同投资者对收益、风险和期限等的不同偏好。

仅付本金债券（PO）和仅付利息债券（IO）是将抵押贷款组合中的本金和利息进行了剥离，并分别以本金收入流和利息收入流为基础发行的债券，是本息分离债券（separate trancbe interest and principal，STIP），属于剥离抵押贷款证券（stripped mortgage-backed securities，SMBS）。仅付本金债券（PO）和仅付利息债券（IO）有助于分散市场利率波动和提前归还贷款的风险，适应不同投资者的需要。

PO债券一般是以低于面值的价格出售，投资者的收益取决于两个因素：一个是债券面值和出售价格之间的差价，另外一个是抵押贷款本金的偿还速度。差价越大，收益也就会越高；抵押贷款本金的偿还速度越快，收益也会越高，因为本金提前偿还提高了单位时间内投资的收益率。

与PO债券不同，IO债券的投资者的收益取决于作为IO债券发行基础的抵押贷款实际利息收入现金流与投资额的差价，并且考虑抵押贷款实际利息收入现金流的时间因素。投资者投资IO债券的风险主要来自抵押贷款的提前偿还。因为抵押贷款的提前偿还会使未偿还的本金数额减少，减少本金数额则与之相联的未来应收的利息也随之不复存在，投资者所获得的利息收益也会减少。当市场利率低于抵押贷款利率时，借款人往往会重新安排融资，从而促使抵押贷款的提前偿还速度会加快，进而会使IO债券的投资者的收益下降，甚至出现投资者的投资净收益为负值，即投资者的最初投资大于实际利息收入现金流的现值。

表11-3、表11-4列示投资IO债券的风险，两表中，资产池特征：总额100 000美元的住房抵押贷款，期限5年，年利率10%（假定按年等额还本付息）。

表11-4与表11-3相比较，用来说明市场利率下降（用提前偿还率增加说明），引起投资IO债券投资者所获（利息现值）减少。表中IO债券投资者所获从25 546美元下降到18 780美元。

表11-3　设立IO/PO的现金流量（提前偿还率为0%）金额　单位：美元

表11-4　设立IO/PO的现金流量（提前偿还率为20%）金额　单位：美元

PO债券和IO债券在抵押贷款的提前偿还和市场利率变化时的风险、收益正好相反，可以适应不同投资者对于风险与收益的预期和偏好。