2019年是公私募基金的丰收年，以核心资产为代表的一线龙头股涨幅巨大，估值扩张十分明显，与二线个股之间的估值差距拉得很大。展望2020年，如何看待一线龙头股的投资机会？

刘青山表示：“估值贵还是便宜，是基于投资者持有的时间周期来判断的。可能从月度或季度看，估值差距过大是不合理的，要走向收敛。但是从半年或一年以上的周期看，估值差距大又有其合理性。从股价表现看，如果宏观经济向好，偏二线股票的弹性会大一些，与一线股票的估值差距也会收敛，这一点目前已经得到印证；如果未来大家的预期比较悲观，或者二线股票的业绩不及预期，投资者可能会继续拥抱一线股票，两者的估值还会进一步分化。”

在刘青山看来，当前部分一线龙头股估值确实已经不算便宜。他说：“估值不便宜的一个体现就是目前这些个股的股息率有点下降，即目前的股价已经反映了它的龙头地位。但是，虽然这些个股的短期吸引力不是那么大，但是大家对公司质地没有怀疑，长期来看，这些个股生意模式很好、品牌价值高、护城河很宽、ROE高、分红率也高，值得长期关注。”

刘青山指出了这些个股长期投资价值的所在。“在股利贴现模型中，主要根据企业的ROE和分红率在计算对应的PB，这些个股虽然短期贵了一点，但随着时间拉长，净资产会增加，估值也就便宜了，因此当前不少个股仍然具备配置价值，在一定程度上能够平衡组合的波动，可以作为长期的一些基石性仓位。”

核心资产估值是否过高的讨论背后，其实是讨论核心资产的择时问题。在刘青山看来，对于这些有望走出长牛趋势的股票，想要择时并不容易，做波段难度也比较大，容易把仓位弄丢了。^[5]“长期看，只要目前基本面和估值能够支撑未来3-5年能够提供年化15%的收益，就值得持有，短期涨幅过大或者短期股价表现平平并不是卖出的理由，可以通过组合优化来调整持仓比例。”刘青山进一步强调，虽然市场对这些个股的质地都很认同，但其背后依旧存在两大预期差，一方面是投资者持有的时间周期不同，另一方面是投资者对企业价值的洞察深度不一样。

在这个基调下，刘青山对于短期的热点板块和市场风口并不过分关注。“每个人都应该赚适合自己的钱。频繁切换板块想要赚到所有钱是不现实的，也是不可持续的，每换手一次、每交易一次，都有可能犯错。”^[6]事实上，不仅对于个股，刘青山也并不倾向于在股票仓位上进行频繁择时。也正因如此，刘青山在挖掘到好的投资机会时，也敢于重仓持有，组合保持了较高的持股集中度，不少重仓股持有时间都长达几年，收获颇丰。“拿得住的，就是最赚钱的。”刘青山总结什么是最赚钱的投资时说。

公司简介：

清和泉资本成立于2015年5月，核心管理层均为中国首批基金从业人员。清和泉专注股票多头策略，坚持以能力圈为限度的、以安全边际为基石的长期价值投资。公司主要服务于银行/保险、国企/券商、家族信托等客户。

基金评价机构点评：(www.daowen.com)

在投资策略上，刘青山先生坚持基于价值的趋势投资，以长期盈利空间为着眼点，兼顾短期催化剂，甄选优质赛道。个股选择上，注重商业模式和未来空间，以ROE为核心，寻找核心竞争优势、行业空间广阔、赛道与资源卡位准确的优质企业，并以合理的价格进行布局。（国信证券）

【注释】

[1]通过复利 赚时间的钱是权益市场投资的王道。如果年化回报率能够达到15%，长期看在市场中的排名肯定是第一梯队。

[2]随着中国经济进入中速增长时期，即蛋糕并非快速变大的时期，投资者更应关注供给侧。当一个行业结构比较稳定，龙头企业的股价将持续、稳健上涨。

[3]未来要走向成熟稳健的市场，需要倡导分红文化，给予持续分红的企业更高的估值溢价。

[4]如果没有好的项目，企业赚的钱就应该给股东分红，否则变成现金沉淀或者是做一些无益于主业的投资。

[5]对于有望走出长牛趋势的 股票，想要择时并不容易，做波段难度也比较大，容易把仓位弄丢了。

[6]每个人都应该赚适合自己的钱。频繁切换板块想要赚到所有钱是不现实的，也是不可持续的，每换手一次、每交易一次，都有可能犯错。