机制改革视角：汇率形成机制市场化与资本项目开放稳步有序推进

经过多轮市场化改革，人民币汇率逐渐形成以市场供求、一篮子货币汇率以及逆周期调节因子为基础的决定框架，有利于实现汇率双向波动与相对稳定的协调统一，并适度对冲和缓解市场情绪的顺周期波动。自2005年人民币汇率开启市场化改革以来，经过多次扩大银行间市场汇率中间价的浮动区间，外汇市场开始进入多重均衡状态，人民币汇率的弹性显著提升。从2015年8月开始，人民币汇率形成机制引入外汇市场上一日收盘价，后来又逐步添加一篮子货币和逆周期调节因子。更加灵活的人民币汇率形成机制可以有效吸收资本流动与经济基本面变动带来的调整压力，增强国际投资者对人民币资产价值稳定的信心。

在人民币资本项目开放方面，证券市场跨境投资进展较快，已形成合格机构投资者、境内外交易所互联互通以及银行间债券市场直接开放三种不同层次的制度安排。首先，合格机构投资者主体范围与投资额度不断扩大。截至2017年9月末，共批准合格境外机构投资者（QFII）的投资额度944.94亿美元，人民币合格境外机构投资者（RQFII）的投资额度5894.56亿元人民币。其次，沪深港三地交易所联通，构建了内地与香港证券市场双向投资交易的通道，将投资主体拓展到个人。最后，自2016年2月起，我国银行间债券市场向境外机构投资者全面开放。截至2016年年末，共有407家境外机构获准进入银行间债券市场，债券托管余额超过8000亿元。

综合评估目前人民币资本项目开放的程度，从参与主体看，以机构为主的资本流动渠道已打通，个人资本项目还需进一步开放；从市场层次看，证券类项目的境内外二级市场投资渠道开放程度较高，非居民在境内发行证券仍有限制；从资本期限看，长期资本流动比较通畅，短期交易性资本流动也在逐渐放开；从资本流向看，资本流入基本通畅，流出仍受限制。

市场开放视角：以互联互通模式开创国内金融市场国际化新局面

从2014年到2016年，将沪深港三地股票市场联结成共同市场的“沪港通”“深港通”相继推出上线，以互联互通模式实现了海外产品与投资者“引进来”以及内地产品与投资者“走出去”，提供了国内国际资产布局的高效平台。2016年，沪股通和深股通资金流入总金额1105.5亿元，港股通资金流入276.1亿元。目前投资规模仍较小，随着未来开放区域的扩展，三地市场间的相互影响将更加深入。(www.daowen.com)

随着互联互通的延伸，“债券通”于2017年7月正式运行，为三地共同市场加入定息及货币产品，进一步补充可供投资的人民币资产组合，将在岸与离岸债券市场连成一体。“债券通”的北向通与现有的机构投资者直接投资内地债券市场渠道存在互补关系，可对接多样化的投资者类型与投资需求。“债券通”降低了国际投资者进入内地债券市场的门槛，他们不必深入了解内地市场的制度体系，可沿用目前熟悉的方式进行交易。

互联互通模式联结了各地市场形成区域市场，进而形成国际化市场，用稳步有序的节奏推动金融市场开放。首先，互联互通以对本地市场的制度进行最低程度的改变和相对封闭的设计模式，保证内地资本市场国际化节奏的总体可控性。其次，互联互通既为国际投资者提供投资多样化人民币资产的便利渠道，也为内地居民全球化配置资产提供了新的规范化窗口。再次，互联互通机制助推人民币资产融入国际金融市场，有助于促进在岸离岸人民币金融产品创新和提升流动性，进而完善人民币资产价格发现与风险对冲功能，成为推动人民币国际化的新动力。最后，接触香港资本市场成熟的规则体系以及国际专业机构投资者的投资策略，可以培养出更加成熟专业的内地投资者，促进我国资本市场的监管理念与制度框架更加成熟与国际化。

行业准入视角：自贸区试点加大金融服务业对外开放力度

从2013年正式建立上海自贸区开始，金融开放试点的步伐不断加快。根据连续更新的四版自贸区外商投资准入负面清单，首先，开放范围显著扩大。2015年负面清单仅适用于上海、广东等四个自贸区，而2017年版已覆盖全国范围内11个自贸区。其次，限制与约束大幅减少。截至2017年11月，限制性措施总数从最初的190项削减至目前的95项。再次，对金融业的要求更加具体和透明。2017年6月上海自贸区推出了针对区内金融业的对外开放负面清单指引，细化了包括金融租赁、货币经纪、银行卡清算、金融信息服务等宽口径金融服务业的分类开放政策，提出了关于外商投资的股东资产总额、资本金规模、经营业绩、控股比例等10个类别的管理措施。最后，很多国家均对本国国有金融机构设有一定程度的特殊保护，而我国并没有设置相关保护条款。

上海自贸区的金融服务业对外开放负面清单首次以完整、透明、细致的政策体系为外资进入金融业各个子行业提供了明确指引，但是在开放程度选择上仍较为谨慎。例如，在股权限制方面，跨太平洋伙伴关系协定中关于马来西亚和新加坡都只有两项相关条款，美国有一项条款，澳大利亚、加拿大和日本均未设置任何限制，而我国2017年版外资准入负面清单中有六项相关条款。通过国际比较可见，发达经济体的金融业普遍开放程度较高，而新兴市场国家在本地化经营、股东资质等方面存在诸多限制，我国相比发达经济体的金融业开放水平仍存在一定差距。