机制改革来源于服务企业贸易投资与调节外部失衡的共同需求

基于便利企业贸易投资的需要，人民币汇率改革与资本项目开放共同驱动了我国外向型经济发展。从国际上看，本币可兑换是封闭经济向开放经济转变的必然要求。在实现经常账户可兑换以后，企业部门日益增大的对外经贸往来也会催生资本项目下的交易需求。按照有真实交易背景优先的原则，人民币资本项目的开放遵循了直接投资先于证券投资，资本流入先于资本流出，长期资本先于短期资本的思路。资本项目开放后需要汇率维持在相对较为均衡的区间，为构建更为灵活的汇率形成机制提供了依据。

2008年金融危机以前，我国面临以美国巨额贸易赤字和对外债务、新兴市场国家大量贸易盈余和外汇储备为特征的经济失衡。推动汇率制度市场化改革有助于调节经济外部结构性失衡，减弱央行因干预外汇市场损失的货币政策有效性以及外汇储备成本。

在金融危机后，我国的外部环境出现显著变化。由于发达国家实施量化宽松政策，我国国际收支逐渐由经常项目主导转变为跨境资本流动主导，人民币汇率的资产价格属性开始显现。根据国家外汇管理局的数据，从2005年到2008年，经常项目顺差对我国国际收支顺差的平均贡献率约为78%；而从2009年到2011年，其平均贡献率约为44%，资本项目顺差的平均贡献率提升到56%。

2014年美国量化宽松政策推出以后，随着短期资本流动加剧，我国资本项目连续出现逆差，导致经常项目、资本项目“双顺差”格局暂时消失，“经常项目顺差、资本项目逆差”的国际收支格局出现。2015年8月启动的新一轮汇率市场化改革有利于释放人民币贬值预期，取代资本管制形成更为均衡的跨境资本流动调节方式。根据国家外汇管理局的数据，2016年全年我国经常账户实现顺差1964亿美元，占同期GDP的1.8%；非储备性质的金融账户逆差4170亿美元，占同期GDP的3.7%。

我国企业全球价值链重构与居民资本国际化配置对金融开放提出新要求

从企业国际化进程来看，我国企业全球化的动力已从初期的通过出口与并购获取资源、市场与提高效率，转变为通过境外直接投资实现创新技术、产品与资源的全球化布局，提升企业的全球竞争力。我国企业寻求参与全球产业链重构的过程，带动了资本的国际化配置，我国已成为新生的对外投资者，而资本输出需要相应的开放环境予以配合与保障。2016年，我国对外直接投资（ODI）人民币收付金额达到1.06万亿元，同比增长44.2%。

利用“一带一路”倡议契机推动企业“走出去”对外投融资，有利于人民币扩大境外使用范围与方式。自“一带一路”倡议提出以来，我国与沿线国家贸易投资往来活动日益活跃。根据国家外汇管理局发布的《2017年上半年中国国际收支报告》，2016年我国与参与“一带一路”国家间跨境相互投资总金额达1784亿美元，相比2013年增长93%。以开发性金融为主要融资方式，我国企业参与“一带一路”相关投资规模稳步扩大。2017年上半年，我国企业对“一带一路”沿线47个国家新增投资66亿美元，比去年同期增长6个百分点。(www.daowen.com)

“藏汇于民”的政策，使对外资产持有主体发生了结构性变化。官方外汇储备形成的对外资产比重逐渐降低，而市场主体所持有的份额不断增加。根据我国国际投资头寸表，从2014年年末到2017年6月末，储备资产占我国对外总资产的比重由60.6%降低到47.4%。为顺应居民的外汇资产或境外资产多元化配置需求，个人资本交易、证券投资项下资本流出等相关子项目有进一步开放的动力。统计数据显示，2017年上半年，我国对外证券投资（净流出）增加401亿美元，同比多增6%，其中股权投资增加142亿美元，债券投资增加259亿美元。

金融危机后人民币国际化迎机遇趁势而为，取得关键进展

在全球金融危机期间，我国周边一些国家和地区出现外汇流动性紧缩的现象；再加上区域内贸易与经济往来便利，使用人民币进行贸易投资结算的需求在我国贸易伙伴当中显著增加，人民币迎来区域化的窗口机遇期。根据《2017人民币国际化报告》统计数据，截至2016年年末，中国人民银行与36个国家和地区的货币当局签署了双边本币互换协议，协议总规模超过3.3万亿元。

因此，需要以区域金融合作和人民币跨境结算使用为先导，带动人民币的跨境金融交易使用，完善境外人民币回流与资产配置渠道。境外使用人民币的规模扩大以及更具弹性的汇率机制，让人民币更加具备投资货币和储备货币的功能与特征。纳入特别提款权（SDR）既是人民币国际化的关键进展，也体现了我国金融改革的积极效果。随着人民币逐渐融入国际货币体系，人民币资产在全球资产配置中的吸引力也相应提高。根据国家外汇管理局的统计数据，2017年上半年境外对我国证券投资净流入206亿美元，同比增长3.5倍。从投资存量看，截至2016年年末，非中华人民共和国居民持有境内人民币金融资产余额为3.03万亿元。

治理全球金融周期需要引入人民币，以实现国际储备货币多元化

随着全球金融一体化程度加深，新兴经济体的资产价格、信贷增速以及资本流动总量随着发达经济体货币政策变化而产生共振的情况更为显著。储备货币发行国的货币政策通过金融渠道对其他经济体的影响更为广泛与深入。在全球金融周期作用下，新兴经济体的对内对外政策协调难度和金融体系脆弱性均不断提高。全球金融周期现象的出现与现行国际货币体系存在的内在缺陷密切相关。以美元为主导的国际货币体系无法从根本上解决“特里芬难题”，储备货币发行国的国内货币政策与其他各国对储备货币的需求仍存在矛盾。

从治理全球金融周期的政策选择来看，从溢入效应的传导渠道入手，可以采用宏观审慎政策体系管理顺周期的信贷增速和企业杠杆率，维护金融稳定。而更加主动和根本性的解决方案是推动人民币参与全球货币体系的优化与重构，从加强区域货币金融合作入手降低对美元的依赖，进而逐步提升人民币在储备货币体系中的地位，减弱美国经济环境变化对我国内外部经济政策选择的掣肘与制约。