首先是在救市时点与舆论引导方面需要进一步改进。2015年这一轮救市开始于监管部门强力清理场外配资，但对于清理场外配资的影响估计不足，特别是当市场已经出现了强烈反应时监管部门未采取必要的应对措施。从中国历史上的经验以及国外成熟市场的做法来看，在市场剧烈波动初期，政府部门如果出面对市场关注的问题进行澄清，有利于稳定市场信心，防止出现踩踏事件。但是从2015年6月15日市场开始逐步显示出疲态到6月19日市场经历了本轮股灾的第一次大跌（上证指数当日跌幅6.42%），主流官方媒体集体失声，与在股灾爆发前的一致唱多形成强烈对比，这客观上起到加剧市场波动的效果。另外，在危机应对过程中，看不到清晰、明确、权威的与市场沟通的行为，加大了市场的猜测和疑虑。为了稳定市场预期，市场观察到官方媒体的口径过于一致，也没有对一些公众关注的焦点问题进行清晰的正面回答，导致通过官方纸媒传播的声音偏于含糊和乐观，这样就形成了官方纸媒与高效率的自媒体的二元并行局面，并且自媒体在事实上的影响力更大。

其次是救市措施及退出安排方面需要进一步完善。在成熟市场上的风险救助中，最为关键的举措之一是迅速切断风险爆发点与其他金融领域的关联和传染渠道，将风险控制在一定的范围内，而在此次股灾救市中，监管部门广泛地动员各种金融机构以不同方式参加救市，实际上反而把原来直接受到股市波动影响不大的金融机构（如商业银行、保险公司、基金公司、券商和上市公司等）关联起来了，这样十分容易形成风险的迅速传染，并导致“火烧连营”的被动局面。在成熟市场上救市的重点是：对可能产生系统性风险的少数金融机构，通常是采取央行提供流动性资金的方式处理的；此次中国救市采取的则是证金公司直接入市购买股票的方式，导致将来在退出时会产生一系列的问题，例如损益的分担计算、可能对市场带来的冲击等。参考美国实施量化宽松（Quantitative Easing，简称QE）不同阶段的做法，在开始启动QE等救市举措时，通常会配套宣布这些刺激政策的政策目标、将来退市的标准等，这样才构成一个完整的救市政策。

再次是在救市过程中频繁变动的规则以及行政色彩较浓的管制措施可能会产生负面影响。为了稳定市场，遵循特定的程序，适度微调市场规则是可以理解的。但是，不少国际机构投资者担心这种规则的不稳定会带来强烈的政策风险，进而导致他们担心如何向他们的投资者进行解释，同时也担心将来如果政策频繁变化是否会导致他们在需要满足投资者赎回等要求时无法做到；同时在救市干预中采取的不少行政色彩和管制色彩比较浓厚的政策举措，使部分国际投资者担心中国的市场化改革，以及金融市场对外开放的步伐是否会继续。桥水公司是华尔街上近年来一直对中国市场看好的少数大型对冲基金之一，但是桥水公司也开始因为救市等而转变自己对中国经济的乐观看法。虽然桥水公司事后发表了比较中性的声明，表明公司并未看空中国经济，但是市场会猜测桥水公司是否因为其是中国一些大型金融机构的客户而受到了压力。(www.daowen.com)

另外，在股灾救市过程中的监管协调问题值得关注。随着金融机构间的业务融合程度不断加深，不同类型金融机构之间的相互风险敞口在逐步加大，同时金融机构的资产与金融市场的受关联度也在逐步提升，这使得在危机时刻金融风险的传递更加迅速和普遍，如果监管协调不足，那么在分业监管体制下独立的金融监管机构在风险识别和风险防范时就必然显得力不从心。例如在2015年股市大幅波动前，银行资金通过多种渠道和形式进入股市，中国证监会和中国银监会等单一监管机构实际上都难以掌握这些资金的确切数据以及杠杆率水平；在股市暴跌过程中，监管部门常常缺乏对这些数据及其影响的客观评估，各种猜测就容易通过互联网在市场中快速传播，这进一步加剧了市场恐慌和波动；而在救市进程中，如果各个监管部门反馈不力和步调不协调，就容易使得救市错过恰当的时点，可能导致市场风险不断恶化。

（沈长征、朱虹参与本文的起草与讨论，本文发表于《新金融评论》2016年第2期，原题目为《从市场角度分析2015年中国股市异常波动的原因及救市评估》。）