通常，电信被列入自然垄断行业。但其实，自20世纪70年代末期以后，光纤、无线等技术的发展就使电信逐渐失去了自然垄断性质（电缆等基础设施除外），美国在当时就大幅放松了政府管制，结果因为产生了经营上的更大自由以及竞争的压力，促使企业开拓新的市场、创造新的技术，采取新的组织形式，提供更好更快捷的服务，从来带来巨大的经济收益。据测算，美国电信业取消管制每年带来7亿～16亿美元的增量收益。因此，本课题把电信列入竞争性行业来分析。在电信行业混改中，中国联通被视为改革力度最大的一家中央电信企业。由于混合所有制最适合竞争性行业，因此，本案例将进行较详细分析。

8.3.1　案例简介

2016年10月9日，中国联通发布公告宣布，联通集团被列入混合所有制改革第一批试点单位。2017年8月20日，中国联通正式公布混改方案，宣布将引入包括BATJ在内的多位战略投资者认购90亿股中国联通A股股份。方案具体内容包括：

（1）总体思路

中国联通混合所有制改革试点拟通过整体设计，积极引入境内投资者，降低国有股权比例，将部分公司股权释放给其他国有资本和非国有资本，实质性地推进混合所有制改革，以市场化为导向健全企业制度和公司治理机制，聚焦公司主业，创新商业模式，规模发展基础业务和创新业务，全面提高企业效率和竞争能力，实现公司战略目标，为国民经济和社会信息化、供给侧结构性改革、新旧动能转换做出积极贡献。

（2）拟引入具有协同效应和领先优势的战略投资者

中国联通混改采用非公开发行和老股转让等方式，引入处于行业领先地位、与公司具有协同效应的战略投资者，包括大型互联网公司、垂直行业领先公司、具备雄厚实力的产业集团和金融企业、国内领先的产业基金等，具体为中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金、结构调整基金等。混改中引入的战略投资者与中国联通主业关联度高、互补性强，有助于将公司在网络、客户、数据、营销服务及产业链影响力等方面的资源和优势与战略投资者的机制优势、创新业务优势相结合，实现企业治理机制现代化和经营机制市场化。

（3）拟将募集资金用于4G及5G相关业务和创新业务建设

中国联通必须聚焦核心业务、提高4G网络服务能力，满足数据流量高速增长的需求，为客户提供高速上网的良好体验。同时，中国联通需要发展和建设更加智能化和灵活化的5G网络，以满足未来日益多样化的业务需求，并通过提前布局5G网络建设、抢占市场先机。创新业务是中国联通当前及下一阶段发展的重点业务，是公司持续增长的重要引擎。创新业务集中性、专业性特征明显，要以市场化为导向，聚焦云计算、大数据等关键领域，提升资源配置和运行效率，开放平台，强化产业链合作，实施创新业务特区制度，创新运营模式，开展资本运营，加快培养和引进高端优秀人才，不断提升创新能力。

（4）拟建立健全协调运转、有效制衡的混合所有制企业公司治理机制

混改前，中国联通总股本约211.97亿股。本次混改过程中，公司拟向战略投资者非公开发行不超过约90.37亿股股份，募集资金不超过约617.25亿元；由联通集团向结构调整基金协议转让其持有的本公司约19.00亿股股份，转让价款约129.75亿元；向核心员工首期授予不超过约8.48亿股限制性股票，募集资金不超过约32.13亿元。上述交易对价合计不超过约779.14亿元。在公司治理结构设计上，中国联通坚持以董事会治理为核心，市场化运营为原则，拟通过本次混改形成多元化董事会和经理层，以及权责对等、协调运转、有效制衡的混合所有制公司治理机制。坚持同股同权，依法保护各类股东产权，让参与进来的国有资本和非国有资本有话语权，按照章程依法行使决策权。

（5）拟建立员工与企业利益共享、风险共担的市场化机制

中国联通本次混改以市场化为核心，紧扣资源配置、活力激发、人才发展三大改革主题，推动人力资源变革，用创新机制激发活力、凝聚合力，拟建立员工与企业利益共享、风险共担的市场化机制，实现“岗位能上能下、员工能进能出、收入能增能减”，同时维护好员工的基本权益，促进公司发展。

8.3.2　案例分析[24]

联通混改方案引起了来自资本市场和学界的热烈讨论，一个最为核心的问题在于：究竟应当如何看待以及期待联通的混改？中国联通在关于混改方案的公告中明确表示：“拟建立健全协调运转、有效制衡的混合所有制企业公司治理机制。”但是，这样的目标，应该如何实现？

我们认为，从整体看，联通混改方案具有一定的突破性，这主要体现在民资入股比例的大幅提升等方面。但如果从混改后国资、民资的基本格局和中国公司治理的普遍现状，以及这一现状背后的制度建设来看，混改的深入程度以及最终的效果，还需要进一步观察。(www.daowen.com)

第一，从股权结构看，国有控股的基本面依然没变，三家国企即中国联通（36.67%）、中国人寿（10.22%）、国企结构调整基金（6.11%）合计持股比例达到53%，仍然超过50%，这依然是出于国有控制甚至绝对控制的考虑。在面临重大决策的时候，可以做到步调一致。需要提及的是，10余家引入的资本当中，有一家“结构调整基金”，全称为“中国国有企业结构调整基金”，是在2016年10月受国务院国资委委托、由央企中国诚通牵头发起成立的基金，其成立的主要使命就是用于优化国有经济布局结构调整。

53%的概念是“绝对控股”，而不能把它看作是一个相对控股企业。混改是不同性质资本的结合，在10余家进入的资本当中，包括中国人寿和国有企业结构调整基金在内，它们与中国联通一道，虽然是不同国企的混合，但是属于同一个主体的混合，真正意义上的混合所有制一定是所有权不同的主体的结合，也就是国资和民资的结合。从公司治理的层面，就要牵扯到两类资本的相互制衡问题。如果民资不够强大，制衡的效果难以真正形成。要在最大程度上提高混改的效果，国资的比例可以再进一步下降，降到40%以下，甚至30%以下，民资在其中会发挥更大的能动性。在决策上，未必大股东一定说了算，也未必少数派就是错的，也不一定就是少数服从多数。着眼点在于，入资几家互联网公司（百度、腾讯、阿里巴巴、京东）在互联网行业、云计算等方面，优势比国资要明显，他们的技术能不能够揉进去，未来的种种创新能否在内部实现，这是需要去考虑的现实问题。

第二，从董事会治理看，根据2018年2月8日临时股东大会选举结果：共13位董事，其中非独立董事8人，包括联通集团3人，中国人寿1人，百度、腾讯、阿里巴巴、京东各1人；独立董事5人，其中国资背景3人，民资背景1人，高校1人。总体上，国资背景7人，民资背景5人，高校1人。不难判断，国资在董事会中的发言权是最大的。通常情况下，董事会议案的通过需要50%的董事同意。当然，如果修改公司章程，按照三分之二的票数通过议案，则民资的话语权就会发挥作用。

第三，从同股同权看，联通混改方案对于“同股同权”有着明确的表述，即“坚持同股同权，依法保护各类股东产权，让参与进来的国有资本和非国有资本有话语权，按照章程依法行使决策权。”但需要注意的是，同股同权在形式上很容易实现，即按照股权来分配董事会席位，这看起来是在一定程度上体现了同股同权，但相关股东的意见在执行层面能不能得到采纳，在中国目前不够成熟的资本市场条件，以及不够完善的法律条件下，还不太容易实现。一股独大的问题在中国的公司治理当中依然普遍存在。

如果我们去考察英美国家会发现，成熟公司的股权是比较分散的，在董事会成员构成上则基本没有股东代表，多数都是独立董事，加上一到两个执行董事。执行董事就是总经理或者加上另外一个高管。独立董事的特点是：不代表某一个股东，而是代表整个公司和全体股东的利益。在这一董事会结构中，独立董事起着决定性作用。

这样的独立董事一般由高管选择，为什么由高管选择？高管选择独立董事并不意味着他们就代表高管的利益，原因在于，西方发达国家拥有一个成熟的经理人市场。这样的经理人市场是高度职业化的和透明化的。经理人在这种环境下，其所作所为较为透明，他们非常重视自身的职业声誉，只有尽职尽责，才能获得社会尊重和承认，同时获得应有的回报。

独立董事多为其他公司的现任高管，而不像我国这样大多来自高校、科研机构，或退休的公务员系统。现任高管重视声誉，只有做得成功了，才会被聘请为独立董事。如果独立董事做得失败了，意味着其能力和声誉的下降，在经理人市场上要承受损失。这就形成了良好的传导机制，这种机制使得同时作为公司经理人和外部独立董事，他们必须代表全体股东尽好自己的责任。这其实是一种自我约束，因为独立董事只拿少量的津贴和车马费。

我国由于股东平等保护机制和意识的缺失，股东要获得话语权，就必须争取进入董事会，这直接带来了效率和规模上的冲突。或者董事会规模偏大，或者董事“各为其主”，严重影响企业自身发展。

根据国际经验，较为成熟的董事会制度强调董事会要小而精，这样“小而精”的董事会，既能代表全体股东的利益，同时也使公司富有效率。事实上，英美国家的很多董事会规模并不大，通常在十人左右。但需要强调，这样的董事会是基于这些国家相对成熟的资本市场以及较为完善的法治建设的。在这一前提下，董事会能够形成较为科学的机制设计，从而保障董事会了决策效率以及最大限度地覆盖所有股东的利益。

第四，从经理层选聘和能力发挥机制看，联通混改方案提出要“形成多元化董事会和经理层”“加强经理层建设，探索市场化管理。探索经理层市场化选聘机制和市场化管理机制，实行任期制和契约化管理。”经理层的选聘非常重要，尤其是，能不能选出一个有能力的核心高管至关重要。根据联通混改方案，尽管提到了社会化的选人、用人机制，但是具体表述依然模糊。例如，能否在总经理层面进行社会化选聘，尚不得知。按照以往的惯例，很可能就是政府主管机构委派，党委会推荐，董事会只是走形式而已。如果说联通本次混改中，社会资本方推荐一个较有能力的总经理人选，董事会能够接受，那就是一个很大的突破。但更加可能的情况是，在一些副职选择上，可能会通过社会化选聘而来，核心高管完全放开的可能性则比较小。

在发达国家成熟的公司治理环境下，总经理具有很大的独立性，其能力发挥的空间很大。比如在法国，成功的民营企业家可以到国有控股的企业中担任经理；在英美国家，总经理的地位是高于董事长的。我们对公司治理有一个很大的误解，即认为董事长是公司的一把手，这个概念是存在误区的。事实上，董事长不是公司的一把手，董事长的角色是股东大会和董事会的召集和协调人，他（她）是由股东会选举出来的所有董事推选而产生的，不是大股东选派的，而且很多是独立董事。

在英美国家，董事长是可以兼任的，即可以在几个公司同时兼任董事长。董事会负责战略决策，战略不能天天变，所以不需要董事长什么都管；而总经理负责日常决策，他（她）必须具有独立性，董事会一旦做了决策，经理层在执行的时候，只要符合董事会的战略决策，总经理都可以做主，总经理的潜能才能够最大限度地发挥出来。

在我国，总经理很难独立，董事长是一把手，总经理会受制于董事长。董事长在事实上担任的不是董事会召集人的角色，而是总经理的角色，这与英美的情况迥异。在英美国家，总经理拥有更大的权力，当然也承担与其权力相对应的责任。从公司治理规范化角度，能否选择一个富有能力的总经理对于公司发展关重要，这样的一个职位，未必一定要从国资系统当中委派（包括从政府系统以及从其他国企提拔、委派），因为国有企业的这种任命，选择面较窄，具有局限性，未必能够选出一个高能力的管理者。根据我们对中国企业CEO能力的评估，2018年，CEO能力指数平均只有29.77分（满分为100分），国有控股公司和非国有控股公司基本持平（高明华，2018）。主要原因在于，总经理受制于董事长，潜能发挥的空间极小。

在市场化的选聘机当中，不仅仅包括市场化的用人，还包括市场化的薪酬制度，一方面任人唯贤，另一方面给予足够的激励，再一方面严格承担相应的责任，这样会涌现出更多的优秀企业家。

总之，国企混改要取得显著成效，就必须要与规范化公司治理有效结合，这样才能吸引更多的社会资本参与国企混改。