宏观杠杆率反映了一个国家总体的债务水平和经济周期。大量研究了宏观杠杆率的形成与融资渠道之间的关系。Gurley和Shaw（1967）最早关注非银行金融机构的信用创造，提出了“内在货币”和“外在货币”的定义，由政府购买商品、劳务或转移支付而产生的货币资产成为“外在货币”，因为他们代表政府对私人部门的债务净额；由私人部门债务组成的货币资产称为“内在货币”，因为他们代表基于实体经济活动、产生于私人部门的资产和负债（初级证券），即非银行金融机构通过购买初级证券进行信用创造。Fisher（1933）提出的“债务—通缩”理论。经济高涨时，价格和利率上升，借贷活动频繁，存款和货币供应量增加，价格进一步上升使债务实际价值的减少大于名义价值的上升；人们对经济形势乐观，继续借贷，价格继续上涨直到微观主体过度负债，没有足够的流动资产清偿到期债务。债务人为了清偿债务廉价销售商品，货币流通速度降低，物价水平下跌，企业净值下跌，利润下滑甚至破产；人们对经济形势悲观，引发窖藏增加和货币流通速度的进一步下降，造成名义利率下降和真实利率上升，继续恶化，直到广泛破产消除过度负债或采取扩张的货币政策促进物价上涨。费雪强调了物价水平的急剧下跌在“债务—通缩”过程中的作用，Wofson（1996）认为企业依靠银行继续提供贷款以避免过度去债务的方法不可行，因为商业银行也可能遭受损失而惜贷，事实上，资产价格急剧下降才是“债务—通缩”过程中的一个重要环节。Minsky（1992）对“债务—通缩”理论进行深入研究，提出金融不稳定学说，认为随着经济繁荣的延续，金融体系会从一种稳定状态转向一种不稳定状态，利率上升较快和资产价格大幅下降造成金融的不稳定。当经济繁荣时，乐观预期增加，借贷行为增多，随着经济不断转好时，高杠杆者承受的风险水平增大并接近收支不平衡点，此时微小的信息变化都可能引发资产价格崩溃的“明斯基时刻”（Paul McCulley，2009）在描述当年俄罗斯危机时提出的特定术语）。Paul McCulley（2009）分析了资产价格下跌带来的去杠杆过程：价格下跌降低了支持信贷扩张的抵押物价值，需要追加保证金，投资者因失去资金来源而被迫出售资产，导致资产价格进一步下降，同时高杠杆的金融机构面临信贷损失的风险，随即采取信贷紧缩政策，金融市场流动性不足，进一步推动资产价格下降。Allen和Gale（2000）提出的基于信贷扩张的资产价格泡沫模型，将资产泡沫定义为“借款购买资产、因为风险转移而导致价格超过基础价格的部分”，投资者通过借贷购买资产，资产价格的初始上涨增加了可用于杠杆作用的抵押物价值，可贷资金增多，通过杠杆作用，投资者继续购买更多的资产，推动资产价格的上涨和价格泡沫的形成。Bernanke等（1998）认为经济中出现例如利率波动、技术、政府支出等小冲击时，通过金融和信贷市场扩大这一冲击，造成“小冲击、大波动”或者“金融加速器”效应。当经济繁荣时，企业内部资金充裕，净值较大，可抵押资产较多来缓解信息不对称，信贷可得性提高，导致信贷扩张和外部融资溢价降低。经济萎缩，企业需要更多外部资金，但是企业净值降低，信贷流向抗风险能力更强的大企业，紧缩的信贷使外部融资溢价上升，企业净值进一步降低，经济衰退程度加深。辜朝明（2009）引用“资产负债表衰退”的概念描述次贷危机的本质与大萧条一样。当资产价格泡沫破灭以后，大量私人部门资不抵债，企业部门由利益最大化目标转为负债最小化目标，将大部分收入偿还债务，不再投资和借款，家庭减少消费和贷款，导致信贷循环陷入停滞，经济活动萎缩以及收入进一步下降，债务偿还更加困难，最终导致完全无法还清债务，大萧条到来。

以上研究表明了两点：一是“债务—通缩”理论和“金融加速器”理论都表明商业银行的信贷具有顺周期的特点，这是造成经济较大波动的原因之一；二是金融市场上资产价格泡沫的形成和资产价格的下跌与抵押品价值紧密相关，进而影响商业银行的信贷行为。然而，影子银行兼具信用转换、期限转换和流动性转换的多重功能，对宏观经济的影响有顺周期和逆周期并存的特征。金融市场波动逐步“绑架”传统经济周期的，成为“金融经济周期”，Adrian和Shin（2009）指出影子银行活动主要通过资产证券化等方式提高杠杆率，当资产规模膨胀时，外部融资需求增加，进而实现了信用扩张。Gorton和Metrick（2012）分析回购协议如何创造信用时，发现多个主体可以使用一个抵押品同时参与多种融资活动。(www.daowen.com)

周莉萍（2011）认为影子银行设计并出售各种结构性金融产品，比如理财，实现从货币市场融资的目的，意味着影子银行体系中的金融机构可以通过结构性产品创造出更多的货币，金融机构之间并不直接产生债权债务关系。殷剑峰和王增武（2013）认为影子银行是直接融资和间接融资的自然衍生。彭文玉和孙英隽（2013）将影子银行的信用创造的两个机制概括为银行体系自身的信用创造和对银行信用创造的进一步放大。其中，银行体系自身的信用创造主要通过资金循环中使用抵押品实现，这与刘超和马玉洁（2014）的研究一致，对传统银行信用的进一步的放大主要通过银行参与影子银行业务，比如委托贷款、信托贷款等，实现表内业务表外化的过程，从而创造信用。王博和刘永余（2013）将影子银行的信用创造功能分为传统流动性和新型流动性，传统流动性中，影子银行通过担保和证券化的方式，对银行贷款的信用等级、流动性和期限进行转化和分销，将传统信贷移出表外，削弱了信贷的资本金约束，新型的流动性是供给证券化的衍生产品，对资产证券化产品进行创造以实现相应的收益。孙国峰和贾君怡（2015）按照信用创造行为机制的不同，将中国的影子银行划分为银行影子和传统影子银行。银行影子是以其他银行和其他金融机构为通道，本质上与银行信贷相同，能够创造信用货币但未计入贷款科目下的“类贷款”业务；传统影子银行是非金融机构不作为银行的通道，而是货币转移创造信用，将募集的资金通过信托贷款、抵押贷款、信用贷款、设备租赁、资产管理计划等方式为企业提供融资，类似于发达经济体的影子银行。