欧美发达国家金融创新程度较高，影子银行体系发展时间较长且发展迅速。根据美国联邦储备系统（简称美联储）资金流量数据显示，表外资产规模占表内资产规模从1980年的0增长至2007年的近60%。1980年至2008年银行总资产占全部金融资产的比例下降了20%。在Geithner（2008）的统计中，2007年初，美国的影子银行资产规模达到10.5万亿美元，而整个银行体系的资产约为10万亿美元，影子银行体系的资产规模已经超过商业银行。孙国峰、贾君怡（2015）对中国的影子银行进行了测算，2014年末影子银行规模占银行创造信用货币总规模的比例为20.43%。

影子银行为什么会发展如此迅速？Gorton和Metrick（2010）认为，从供给层面，一系列的金融创新和监管变化削弱了商业银行存款的竞争优势；从需求层面，对金融交易担保的需求促进了资产证券化的发展和类似于货币的回购协议工具的应用。下面将从三个层次对影子银行产生的原因进行文献综述。

1.信贷配给是影子银行信用扩张的原动力

信贷配给是贷款利率低于瓦尔拉斯均衡利率，存在超额信贷需求。信贷配给的合理性在哪？

首先，银行体系具有脆弱性。在1877年的经济危机中出现了大量银行倒闭现象，Marx（1894）随后针对此次危机提出了银行体系的“内在脆弱性假说”。从信用制度的角度，银行体系加速了私人资本转化为社会资本的进程，银行家剥夺了产业资本和商业资本的资本分配能力，加之银行家的趋利性，独立运作的虚拟资本为银行信用体系的崩溃提供了条件。从经济周期的角度，Fisher（1933）认为银行体系的脆弱性源于经济基础的恶化，过度负债将产生的“债务—通缩”过程。从银行流动性的角度，Diamond和Dybvig（1983）分析了银行所提供的期限转换机制，借短贷长使银行处于“挤提式”的平衡之中，银行系统脆弱性的根源在于存款者对流动性要求具有不确定性以及银行资产缺乏流动性。Krugman（1998）认为道德风险、过度投资以及政府对金融中介的隐形担保是产生银行脆弱性的主要原因。

其次，信贷配给是一种数量手段，通过利率和担保品手段无法消除信贷配给。Stiglitz和Weiss（1981）从道德风险和逆向选择角度分析了信贷配给的合理性。表明银行经营存在一个低于均衡利率的最优利率，最优利率带来的银行预期收益率最高，利率与银行预期收益率之间存在非单调关系。通过提高利率和增加担保品要求来区分借款人特征，一方面，存在逆向选择，当利率和担保品要求提高后，偏好风险的借款人更多地成为银行客户，从而降低银行收益；另一方面，存在道德风险，提高利率和担保品要求后，将增加项目失败的概率，使得借款者选择高风险项目，提高银行贷款的风险。

虽然，从安全性的角度，信贷配给具有一定的合理性，但从单个金融机构来说，竞争压力下存在信用扩张的冲动。影子银行作为正规金融的补充，其独立的信用创造机制会直接影响货币市场的价格和资金供求，有助于弥补了潜在的货币供需缺口。郝治军（2015）认为中国影子银行的实质是信贷关系证券化下的资本循环体系，房地产企业和地方政府贷款困难，信托公司和证券公司成为银行和地方政府之间的桥梁，借助信托产品、城投债等证券化产品，形成一个封闭的资金循环。从货币信用创造的角度，影子银行与商业银行一样，将储蓄者与借款者联系起来，但方式不同于商业银行吸收存款、发放贷款机制，而是与现代金融市场联系非常紧密。影子银行在无存款准备金约束下调动和运用社会闲置资金，加速了货币流动，创造了流动性，实现了信用扩张（周莉萍，2011）。孙国峰和贾君怡（2015）将影子银行体系分为银行影子和传统影子银行，银行影子创造信用货币的方式是通过银行的资产创造负债，而传统影子银行是通过货币转移途径扩张信用，对影子银行规模的测算后发现银行影子在信用货币创造中占比较高，对社会财富分配和经济运行具有重大影响。影子银行通过发行各种形式的信托理财产品分流储蓄资金，用募集资金购买各种证券化产品或者通过回购交易，银行间接为企业提供贷款融资（李波和伍戈，2011）。

从节约成本的角度，资产证券化降低了按揭贷款和其他应收账款的出借方、发起人和拥有者的破产税，并且降低了按揭贷款和其他应收账款的债务人破产的额外费用（Plank，2007）。Gorton和Nicholas（2006）的研究证实了节约破产成本是资产证券化的重要价值，将非流动资产通过资产证券化将资产出售给特殊目的载体（SPV），实现破产隔离。

2.监管套利推动了影子银行的扩张

经济学家普遍认为金融监管理论的核心是金融体系的安全优先，而金融自由化理论的核心是推崇效率优先。历史上，每次危机过后必是监管趋严，随着经济复苏和银行竞争的加剧，银行表外业务的创新逐渐突破监管，迫使监管放松。金融市场的自由化、不受监管的境外交易（OTC）市场以及金融创新等因素为非银行金融中介从事类银行业务提供了宽松的监管环境，实际上是银行特许权价值的进入门槛被变相突破（周莉萍，2011）。本书从两个角度分析影子银行与监管之间的关系。(www.daowen.com)

一方面，影子银行是突破了监管而产生的。

影子银行比传统银行受到的监管少，意味着严格的银行管制将增加对影子银行的需求，监管套利在一定程度上驱动了对影子银行的需求。利用交易结构虽然增加了交易成本，但监管套利却节约了监管成本，最终提供给交易结构的参与者一个净回报（Schwarcz，2012）。Gorton和Metrick（2010）分析了美国货币市场共同基金（MMMFs）的快速发展与规避“Q条例”的监管限制有关。Cook和Duffield（1979）分析后，发现19世纪70年代末，货币市场共同基金的资产达到40亿美元，1977年利率迅速上升时，其资产规模在1979年前5个月内增长超过20亿美元。1982年美国的Garn−St.Germain法案规定银行可以出于交易但无利率上限限制发行短期存款账户。在1982年12月该法案引入后的3个月内，这种“货币市场存单”吸引了3 000亿美元资金，其结果是对零售存款的一种批发性替代，并且通过直接的价格竞争和非价格竞争导致银行吸收存款成本的提高（Keeley和Zimmerman，1985）。美国货币市场基金的资产从19世纪80年代中期的764亿美元增加到2000年的18 000亿美元，增长超过2 000%，2008年达到一个高峰（38 000亿美元），它是过去50年具有标志性的金融产品创新之一。金融抑制论认为发展中国家存在金融管制。国内学者认为中国影子银行的兴起与利率双轨制有关，影子银行的贷款利率要高于银行贷款利率。徐军辉（2013）认为中国式的影子银行具有明显的体制性特征，实质是正规金融资金通过各种渠道流入影子银行，两种资金的价格差产生了套利空间，成为银行、非银行金融中介和大企业谋利的工具，使得中小企业融资更加困难。侯成琪和黄彤彤（2020）采用DSGE方法模拟了影子银行监管套利的过程，发现与不允许监管套利的情景相比，商业银行有动力向影子银行转移资金以规避监管，当对广义逆周期资本的监管范围从商业银行扩展到影子银行以后，不仅可以限制商业银行的监管套利的程度，还能弱化影子银行的金融加速器效应。

另一方面，监管放松后，影子银行发展迅速。

张华（2010）从道德风险、资本充足性问题、风险传染和利益冲突4个方面说明了金融自由化后的金融业混业经营可能引致系统性风险的隐患。学者将银行牌照价值称为“特许权价值”，正是银行的特许权价值能够带来垄断利润，才导致了非金融机构对“类银行”业务的热衷。周莉萍（2012）对美国和英国在自由银行时期银行特许权演变的历史进行梳理后，认为非银行金融机构复制银行的原因在于银行特许权内在价值的演变以及金融监管演变的外在因素。一方面，银行特许权由最初的发行钞票演变为吸收存款、发放贷款、发行短期债务，同时随着金融自由化、商业银行业务表外化以及金融创新，银行的特许权价值不断下降；另一方面，金融监管的逐步放松，法律上对影子银行的业务（货币市场证券发行和信贷资产证券化）逐步放松。当特许权价值很高时，银行选择内部化风险管理，因为特许权价值能够带来激励同时也加大了破产时的成本（Marcus，1984）。当监管放松，对垃圾债券和货币市场共同基金的竞争降低了银行的特许权价值，同时也导致风险增加和资本的减少，对表内融资来说，持有债券的投资者可能面临更高的道德风险，因而需要更高的回报作为一定的补偿（Gorton和Metrick，2010）。

以上研究表明监管放松后，银行竞争的加剧导致了特许权价值的降低。监管放松对银行业竞争的影响分为正向、负向和非线性。正向影响方面，当放松管制后，Cetorelli（2003），Canhoto（2004）发现意大利、葡萄牙的银行业竞争程度增加；负向影响方面，Levy和Micco（2007）认为引入外资银行后，8个拉美国家的市场竞争程度降低；Kumbhakar和Subrata（2003）发现印度的银行业竞争程度并没有提高；Berger和Mester（2003）发现美国银行业放松管制后，截至1993年竞争程度反而下降，1993年以后竞争程度加剧；非线性影响方面，Bakkar等（2016）研究了OECD国家在次贷危机前（2000—2006年）、危机中（2007—2009年）、危机后（2010—2013年）银行特许权价值与系统性风险的关系，发现危机前“大而不能倒”的银行以及美国和欧洲大型银行的特许权价值与系统性风险正相关，这与大银行采取的高增长策略有很大的关系；而危机中和危机后则呈负相关关系。

3.技术与金融创新

Schwarcz（2012）认为技术是驱动影子银行发展的主要诱因。某种程度上，影子银行比传统商业银行的金融产品更多样、更具有创新性。技术能够让非银行金融市场的参与者满足投资者的需求，比如对冲基金提供金融产品快速且成本低廉。Donald（2010）对银行与非银行金融机构之间的竞争进行了评论：高杠杆的工具特别是短期债务工具，再加上对这些产品的结构进行技术创新，意味着将传统银行系统所做的工作搬到了华尔街，然后变成了人们所熟知的影子银行系统。

从影子银行产生的过程来看，影子银行具有突破监管，加速信用扩张的冲动。随着技术进步和金融创新活动的程度加深，影子银行的信用扩张难以控制，容易过度发展导致债务杠杆的攀升。