日本定量宽松货币政策有三个不同的阶段：2001～2006年是解决流动性问题阶段，2008～2012年是解决信用问题和流动性问题阶段，2013年以来是解决财政赤字问题、信用问题和流动性问题的阶段。而就发达国家的定量宽松货币政策来看，欧元区的定量宽松货币政策解决的是信用问题，即欧债危机带来的欧洲几国的国债信用问题，流动性问题是其次的考虑。美国的定量宽松货币政策解决的是流动性问题，信用问题是其次的考虑。英国的定量宽松货币政策解决的也是流动性问题。当然，流动性问题与信用问题有时也很难绝对分开。

（一）零利率政策和零利率约束

零利率政策是央行的目标利率为零或者保持在零左右。如果说国债利率越低或接近于或等于日本财务省直接发行货币，那么，央行的零利率政策，在一定程度上就是让金融机构以零成本获得短期资金。

1999年2月，鉴于当时各大银行面临的经营危机，日本银行把短期金融市场（具体为银行间市场）的短期利率（具体为无担保银行间隔夜拆借利率）诱导目标从0.5%降低到零，实行了前所未有的所谓“零利率政策”。伴随着世界范围的信息科技泡沫逐渐达到顶峰，日本经济有了一段短暂的恢复，由于经济的短暂好转，“零利率政策”曾于2000年8月解除。但是，几乎在政策变更的同时，青木建设等巨型企业又先后陷入经营困境，宏观经济形势进一步恶化。由于名义利率难以降低到零水平以下，在物价增长率持续为负值的情况下，实质利率依然会居高不下，陷入凯恩斯的“利率陷阱”。在利率政策的有效性受到极大限制的情况下，面对日益严重的通货紧缩形势，日银开始施行“定量宽松货币政策”。“零利率政策”在世界经济史上已经是史无前例，而“定量宽松货币政策”则是更进一步的措施，日银的货币政策诱导目标由银行间市场隔夜利率转变为金融机构在日银的准备金。

2005年4月1日，日本基本解除了全额存款保护（此政策也由于日本的金融状况延迟了两次），金融体系也几乎发生没有与此相关的混乱。但是，由于政府沉重的债务负担，日本财政政策是紧缩型的。虽然日本经济2005年出现了预料之外的大幅度上升势头，但是日本银行解除宽松货币数量政策在政治上遇到了较大压力。日本银行的根本任务是维持金融系统稳定和保持物价安定，对它来说，通过实施金融政策达到经济增长目标可能是“不可承受之重”。它应当只是市场的监督者和调节者，而非市场经济的主体。2006年3月9日的货币政策会议上，日本银行以7∶1（9人委员会，1人缺席）的比例通过了解除定量宽松政策的决议。此后数月日本银行减少存款准备金规模，依旧将短期利率维持在0%水平。此外，为了避免长期利率的急速上升，每月继续买进1万2千亿日元的长期国债。日本银行的“新货币政策机制”将物价稳定定义为“消费者物价指数（CPI，包括生鲜食品）处于0%～2%的活动区间”，而这一数值区间需要每年进行调整。

（二）2001～2006年的定量宽松货币政策

许多学者分析了2001～2006年的日本定量宽松货币政策，对日本央行使用的货币政策工具和措施进行了描述和分析。

在传统的利率调节工具受到“零利率约束”的限制时，为了应对“流动性陷阱”下物价的持续下跌与实际利率的居高不下，日本央行于2001年3月19日至2006年3月19日期间率先实行了定量宽松政策。当时，以年率0.15%推移的无担保银行间隔夜拆借利率降为零水平，所以，日银在实施“定量宽松货币政策”的同时，实质上也恢复了“零利率政策”。

在开始实行定量宽松的政策之初，日本央行即承诺会持续为经济活动提供充足的流动性，在物价恢复上升之前不会退出该政策。到2003年10月份，日本央行进一步明确所做出的承诺：核心CPI在足够长的时间内保持正增长且确定此后的核心CPI增长率继续为正。如果这两个条件不能同时满足，央行绝对不会改变政策方向；同时强调这是必要条件而不是充分条件，即如果上述条件已经满足，出于维持物价稳定与刺激经济的考虑，央行可能仍会继续实行定量宽松而不退出。

货币政策目标从无担保隔夜拆借利率转向商业银行在中央银行的准备金账户余额（CAB）。2001年3月，在定量宽松政策开始实行时，原本的法定存款准备金为4万亿日元，日本央行的CAB目标则是5万亿日元，超出1万亿日元。随着经济形势的大幅波动以及对未来不确定性的担忧，日本央行先后9次上调CAB目标，从2001年3月的5万亿调至2004年1月的30万亿～35万亿日元，在3年时间内增长到原来的6倍，在极端的情况下甚至取消了上限，这一目标一直持续到定量宽松政策的退出。

大量购买长期与短期政府债券、有限购买其他类型证券为金融体系提供充足流动性。定量宽松开始时，日本央行每月购入的长期政府债券为0.4万亿日元，后来经过4次上调，到2002年11月以后达到每月1.2万亿日元。同时日本央行的国债余额也从2001年的56万亿日元增至2004年3月的100万亿日元。但日本银行在对政府长期债券的购买并不是无限制的，无限制购买会让市场认为央行直接为政府赤字进行融资，即赤字货币化，可能导致市场对日本财政稳健失去信任而导致国债市场的崩溃。为了达到准备金账户（CAB）余额的目标值，日本央行在限制长期国债购买之外采取了更多灵活的操作措施：其一，通过对短期政府债券的直接购买和卖出等短期资金的操作作为补充；其二，扩大了参与市场操作的公司的数量和范围；其三，延长短期资金供给的操作期限；其四，随着CAB目标值的不断提高，日本银行还废除了“轮番操作”（直接买卖中长期国债）中的“轮番”要求，从原来有条件参与者轮流参与改变为任意直接参与。(www.daowen.com)

除了购买大量长短期政府债券，日本央行还有限购买了其他类型的私人证券。从2002年8月份开始，为了支持陷入不良贷款困扰的银行体系，防止银行系统因为不良贷款而过度收缩贷款规模，给脆弱的经济戴上“紧箍咒”，日本央行宣布购买总额不超过3万亿日元的商业银行股票以支持银行的融资能力（原本设定的终止日期为2003年9月，后来延期至2004年9月）；2003年7月，为了打通货币政策的传导通道以及支持资产支持证券（ABS）市场，启动了规模较小（10亿日元）的资产支持证券（ABS）与商业票据（ABCP）购买计划。除了上述证券操作，日本央行还通过操作外汇汇票来支持出口部门。出口企业向银行抵押信用证或者另外的信用凭证以获得银行的融资，银行则获得这些外汇汇票，日本央行也会从银行买入这些外汇汇票。这种买入不仅向银行提供了融资（增加了银行的准备金账户余额），而且相当于由中央银行间接地为出口企业提供融资支持，有利于日本出口的发展。

积极利用出口结汇作为重要操作手段，将买入汇票作为重要操作标的。出口商通过向银行抵押信用证和其他凭证从银行获得资金，而银行获得相应的外汇汇票，日本银行再从银行购买这些外汇汇票，称作买入汇票。央行买入汇票相当于对银行进行融资，并间接对出口商提供融资，这种买入汇票的方法具有三个好处：一是增加了货币的投放量，银行在获得日本银行支付的资金之后会将一部分作为超额准备金存入中央银行，从而增加了日本银行的CAB；二是对出口进行融资有助于日本企业的出口，在内需严重不足的情况下，通过提高出口是日本走出困境的重要手段；三是操作中所买入的外汇票据基本上都是期限在1年期以内的短期票据，流动性较好，又因为日本出口规模巨大，出口商众多，这种操作短期内可以很快达到一个很大的规模，也可以短期内退出，市场操作比较容易。

为配合定量宽松货币政策干预外汇市场。定量宽松的货币政策具有拉低日元汇率的作用，为了进一步达到这一效果，从2003年1月到2004年的3月，日本央行在外汇市场大量买入美元并卖出日元。频率达到了每两个交易日干预一次，平均每天的买卖操作为2860亿日元，最终的总规模达到了空前的35万亿日元。且这种干预并不是完全冲销式的干预，所卖出的日元中有40%依然在市场上停留一段时间。除了压低日元汇率以促进出口外，这也是作为提高准备金账户（CAB）余额的一种方式。事实上，在日本经济陷入流动性陷阱之后，外汇干预类型逐渐从冲销式干预转向准非冲销式干预。

但是，日本定量宽松货币政策并没有完全达到政策目的，甚至还遗留了一些负面影响。

（三）国际金融危机后的定量宽松货币政策和负利率政策

本轮国际金融危机爆发后，日本经济又一次受到严重冲击，2008至2012年日本经济增速分别为-1%、-5.5%、4.7%、-0.6%和2%，2012年失业率达4.3%。金融危机爆发后，日本银行再次推行定量宽松货币政策，宣布在2010年底前购买35万亿日元的国债等金融资产。2011年3月至2012年9月，日本银行宣布了新的金融资产购买计划，购买总额增加到80万亿日元，同时购买时间延长到2013年底。然而，与以往类似，各项经济指标表明日本银行定量宽松政策的实施效果十分有限。日本经济在2012年上半年出现了短暂的回暖迹象，国内生产总值同比增速达到3%，核心通货膨胀率也一度成为正值，但这其中的主导因素是日本地震后的重建。2012年下半年，日本制造业采购经理人指数再度跌入到50之下，出口大幅度回落，经济疲软再次出现，经济复苏不明朗。

安倍政府上台之后，实施了新一轮宏观经济刺激政策，用低日元汇率提振出口增长，用较低的国债收益率维持财政赤字，并通过提高通货膨胀水平刺激消费与投资。2013年1月22日，日本央行引进“价格稳定目标”，即将核心通胀目标设定为2%，以及“开放式资产购买路径”，即从2014年1月起不设立资产标的购买终止期限，每月购买13万亿日元的资产，同时维持25万亿日元的资产支持操作（FSO）和21.6万亿每年的常规国债购买。

2013年4月，日本央行将货币政策操作目标从无担保隔夜拆借利率改为基础货币，将基础货币在两年内翻倍。2013年4月4日，日本央行提前开启开放式资产购买计划，实施质化和量化宽松政策（Quantitative and Qualitative Monetary Easing，QQE），核心内容是将政策目标由无担保隔夜拆借利率改为基础货币（monetary base），大幅提高长期国债（JGBs），ETF指数基金和J-REITs的购买规模以及贷款支持计划（LSP），从而保持市场充裕的流动性。

尽管基础货币投放大幅增长，通胀率目标却迟迟未达，出口增速和信贷增速双双下行。2016年1月29日，日本央行再次抛出重磅消息，宣布成为继瑞典、瑞士、丹麦、欧元区之后又一负利率经济体。试图通过利率、量化和质化三个维度施行宽松货币政策，尽快达到2%的通胀目标。

需要明确的是，日本的负利率并非针对所有的存款利率，实际上日本实施的是“三级利率体系”，即对不同性质的准备金账户实施不同的利率。Basic balance：对现有金融机构在央行的超额准备金实施0.1%的名义利率，以防止商业银行利润过度下滑，该层账户资金总额约为210万亿日元；Macro-add_-on balance：对金融机构在央行的法定准备金，以及受央行扶持的贷款项目带来的准备金增加（FSO和LSP贷款利率）实施0%的名义利率，旨在继续刺激银行信贷，促进中小企业和家庭投资和消费的增加，该层现有的资金约为40万亿日元；Policy-rate balance（政策利率均衡）：对除上述之外的存款准备金实施-0.1%的名义利率，亦即金融机构新增超额准备金，目的在于对银行新增的超额准备金收取“罚金”，防止银行继续增加“趴在账上的存款”，鼓励积极借出资金，目前实施负利率的账户初始金额仅有大约10万亿日元。因此，日本银行的负利率政策实际上针对的是金融机构新增超额准备金部分，实际影响暂时不大，未来不排除还有加码的可能。