我们现在必须向前迈进一大步。上述有关投资超过储蓄时是如何产生繁荣的理论，显然与19世纪中叶随着铁路行业的过速投资而出现的信贷周期相关。撇开这一点，也撇开拿破仑战争后出现的极具启发意义的紧缩政策，现在让我们来看看19世纪90年代著名而奇特的经济萧条。

1890年至1896年间，英国的事态发展似乎一直是老式的货币数量论难以解释的。的确，这一时期发生的事件使人们对当时流行的各种货币理论的充分性一知半解，而没有产生更多的怀疑，这确实有些令人吃惊。当时只有最不可信的怪人才会提出异议。人们不光不怀疑这些理论，反而对这一时期的实际情况杜撰了一种多少有些神秘的说法。

我们所受的教育中一直有这么个说法：物价在1896年因黄金短缺而下跌至最低点的，而黄金短缺是由于（在南非矿山开发之前）新的采矿量未能满足许多国家采用金本位所产生的需求量。如果这指的是截止至1886年的十年里，这个解释可能是准确的。但是，从1886年到1890年，物价水平有了一定的回升，而在1896年物价进一步下跌，达到了最低点。我所关注的是1886年到1896年这十年，尤其是1890年至1896年物价下跌的这几年。在1890年至1896年期间，索尔贝克的批发物价指数下跌了约18%，而《经济学人》杂志的指数则下跌了约14%。

因此，物价是跌得很厉害的。然而，如果我们研究一下这些数据就会发现，把物价下跌归咎于黄金的短缺似乎有些荒谬，至少就英国而言是这样的。1890年至1896年间，英格兰银行的黄金存储总量翻了一番，银行的准备金几乎增加了两倍，存款也几乎翻了一番。在两年半的时间里（1894年2月至1896年9月），英格兰银行的银行利率保持在2%不变。在此期间，英格兰银行以外的其他银行存款也增加了20%。简而言之，这一时期的特点是黄金极其丰富，信贷极为宽松，与此同时却出现了贸易停滞，就业状况不佳，物价下跌等现象。

因此，很明显，物价相对于货币一定出现过异常大的下跌。相对于批发物价指数（如果有的话，我更愿意采用更合适的指数），银行存款余额上升了近50%。但并没有任何收入紧缩的证据。相反，货币工资率略有上升，其他货币收入除了1892至1893年因非常严重的失业而导致轻微下降以外也在上升，如下面鲍利博士的统计表所示[62]：

因此，从前几章的理论来看，这些年里肯定出现过非常严重的商品紧缩。也就是说，储蓄率严重超过了投资成本。如果我们看一下《经济学人》杂志的新投资表[63]，我们会发现这一点的有力佐证：

从1888年到1890年，出现了投资热潮，在那些年里，新的资本发行异常高。但1891年至1896年，新投资的减少使投资活动远低于正常水平。1892年的新发行额下降到1880年至1889年这10年的年平均数的六成，而1893年的总数比统计数据显示（回溯至1870年）的任何一年都要低。在1891年至1896年的6年中，每年通过新发行市场进行的新投资比1885年至1890年的6年中减少了40%。而且，与1880至1889年的10年相比，下降了32%[64]。我们没有理由认为，通过新发行市场减少的投资由其他方面投资的增加得到了补偿。相反，据估计，1894年美国从伦敦市场回购了约6000万美元的美国证券。

关于投资率，我要说的就这么多。就储蓄率而言，我们没有理由认为它会下降。鲍利博士估计，1891年至1896年的货币收入总额比80年代高出15%至20%，当然，实际收入的提高还要更大。如果说1880年全国按货币计算的储蓄总额为1.5亿英镑的话，那么到1896年，这一数字可能已接近2亿英镑。其他迹象表明，90年代初的英国，正处于一个极其节约的时期。尽管货币价值大幅上升，但在1888年至1897年期间，邮政储蓄银行的存款按货币计算增加了一倍，普通银行的存款增加了30%[65]。此外，通过偿债基金偿还国债的操作也很盛行。

造成投资率下降和投资率即使在空前绝后低利率下也无法恢复的原因是错综复杂的。但它们的一般特征，对于任何读了这一时期金融史的人来说都是相当明显的。1888年至1890年的投资热潮以1890年的巴林危机而告终。这不仅严重地打击了南美洲证券投资者的信心，还严重地打击了投资信托公司的股票投资者的信心，这些投资信托公司在过去几年里一直非常活跃，实际上作为公司的发起人行事，后来在某些情况下却遭受了严重的失败[66]。在印度和美国，货币的未来受到了严重的质疑，印度直到1893年铸币厂关闭才逐渐恢复了信心，而美国的怀疑情绪则一直持续到1896年“健全”货币党的胜利；澳大利亚则被1893年的银行业大危机所压垮。因此，英国对外投资几乎陷于停顿，没有专门的活动或新的发明来吸收国内多余的储蓄[67]。(www.daowen.com)

第一次世界大战

1914年爆发的第一次世界大战（凯恩斯称为“欧战”），实际上是帝国主义为争夺利益而爆发的冲突。普通人在战争中处于水深火热之中，但战争客观上促进了工业，尤其是军工业的发展，坦克、飞机首次投入战场，战后的科技水平也上了一个台阶。

因此，我们可以信心十足地得出如下结论：从1891年到1896年，英国的储蓄率大大超过了投资率，而且个人储蓄中无效的数额每年大约达到5000万英镑之多。也就是说，个人从其货币收入中储蓄的款项，每年总共比国家财富的增量多5000万英镑，生产要素因单位产量的消费量增加，而享有这笔款项的等价物。而生产者，例如农民，由于物价连续下跌而生产成本又没有相应地下降来加以补偿，于是遭受了严重的损失。那些继续被雇佣的生产要素享受了比原先收入更高的实际收入，但另一方面，他们当中失业的比例也异常的高。

在整个这段时期，存入银行的实际存款（可能主要是定期储蓄存款）比货币余额增长得快，而只有通过大幅扩充银行货币量才能避免物价下跌。

因此，我认为，这一时期的历史是商品长期紧缩的一个完美例证——尽管银行货币总量已大幅度增加，但商品紧缩仍在发展和持续。有史以来没有任何例证可以使我们如此清楚地追溯企业家以当前储蓄量的规模，长期停止生产新固定资本所产生的影响。

从数量上看，对物价水平的最终影响，似乎超过了单纯依靠无效储蓄这种方式所能合理解释的程度。但就上文讨论过的长期紧缩所产生的累积效应和次级反应而言，这便是意料之中的事了。我们也可以预料，前面引用的批发物价指数所受到的影响，比消费物价指数（我们并不能准确地知道这一指数是如何变动的）所受到的影响大，因为后者包括许多前者排除在外的模糊项目。如果英国是一个封闭的经济体系，那么储蓄超过投资的金额，本身就足以说明消费物价指数在初级阶段下降了4%到5%。但事实上，这种现象是国际性的——同样的事情也发生在其他地方，在初级和次级阶段，都对国际批发物价产生了复杂的相互影响。此外，在后面的阶段，由于英国停止对外投资而使黄金流入伦敦，可能导致了国外收入紧缩以及利润紧缩，从而对国际物价进一步产生了抑制作用。就像在1929年底的情况一样，法国和美国的物价水平，受到了年初黄金流入这些国家所造成的国际紧缩的影响。

英格兰银行能阻止这种紧缩吗？在银行利率问题上，它已经尽其所能地使信贷变得容易。在“公开市场”政策还未被人们所知的那些日子里，它还可以进一步采取什么样的行动，这一点并不明显。事实上，该银行的“准备金率”在1893年和1894年都上升到了70%。在那些年里，购买证券可能会更快地扭转局势。但是，统一公债的价格已经很高了，英格兰银行购买统一公债是否会对刺激投资起到任何实质性的作用，这是值得怀疑的。在这种情况下，政府只有采取强有力的措施，才能取得成功。政府和其他公共机构，通过借款来为各种公用事业的大规模兴建计划提供资金，或者由政府按照最近的贸易账款和出口信用法案出面担保，或者是吸收当期储蓄，从而避免1892年至1895年的严重失业。但是，在那个时期的思想和正统观念下，任何这样的政策自然是极不相容的。