为方便起见，本节中“银行利率”指的是市场上普遍存在的实际借贷利率，也就是说，不一定是官方公布的中央银行对三个月期限这种特定票据的贴现率，而是市场上任何时期短期借贷的实际复合利率。如果官方利率变动并不改变市场上的实际利率，我们便称之为“无效”利率。方便起见，也可以用“债券利率”一词，来表示市场上长期借贷的实际复合利率；用“市场利率”一词，来表示银行利率和债券利率的复合体。官方银行利率、“实际”贴现率和市场利率之间的关系，将在第37章中讨论。在此我们假设，银行利率的变化对市场利率的影响方向是相同的。

维克塞尔

维克塞尔（1851—1926年），瑞典经济学家，瑞典学派的主要创造人。维克塞尔提出了与货币利率相对应的自然利率的概念，并指出二者的关系中后者居主要地位，是影响价格变动的主要原因。

银行利率通论的复杂之处与详细阐述，我们将在后面多个章节中进行讨论。除此之外，其他内容可以大致表述如下：

我们认为，如果市场利率上升，除非自然利率同时发生相应变化，否则将会打破投资价值和储蓄价值之间的均衡状态。刺激储蓄或限制投资也可能造成这一结果。

虽然实际中，特别是短期内，利率变化对储蓄的影响非常小，但却直接有效，无须特别说明。因此，利率上升时，除非需要以此来抵消因其他原因引起的储蓄下降，否则将直接导致储蓄率上升。

不过，利率上升对投资的抑制作用还需更多解释。投资品不能完全等同于资本品（参见第74、75页），投资品范围更广泛。但减少资本品的产出迟早会抑制投资。现在，从企业家个人的角度来看，除非资本品的价格相对于其生产成本下降，或现有价格下的需求下降，否则便没有必要减少资本品的产出。在什么情况下银行利率上升才会导致资本品减产呢？

资本品的需求价格又取决于什么呢？这取决于两点：第一是以货币衡量的固定资本净预期收益（根据市场舆论估算，将预期的不确定性考虑在内）；第二是此预期收益资本化时的利率。由此可见，资本品的价格变化原因有二：要么因为预期收益发生变化，要么因为利率发生变化。进一步分析可得：就目前而言，预期收益必须以货币来衡量，因此，导致预期收益变化的原因，可能是实际收益发生变化，而资本品价格保持不变，也可能是实际收益的预期价格（或货币价值）发生变化。

如今，银行利率发生变化，不会对固定资本的预期实际收益产生任何影响（或许只是很小的影响，也可能是次级影响）。如果银行利率本身确实发生新的变化，比如人们对货币管理当局的政策和意图有了新的认识，不出意外，这也可能影响实际收益的预期价格，但只会影响预期收益兑现时间较短的商品。而我们目前却忽略了这种可能性。但是银行利率（尤其是受银行利率影响的债券利率）与影响资本品价格的第三个因素（即为达到现有货币价值，固定资本预期收益的资本化利率）之间的联系却直接且明显。除非债券利率对银行利率的变化很敏感，否则从数量来说，这种联系的确不重要，预期收益兑现期限极短的商品除外。但事实上，情况确实如此，而且程度也比预计的要高。如果银行利率上升1%，债券利率便会从5%提高到5.125%，这意味着新的固定资本价格平均下跌2.5%。当然，其中有些商品价格下跌程度远大于平均水平，有些还不到平均水平，具体情况由商品使用期限与其他因素而定。这必然会抑制资本品的生产，直到预期供应减少，预期收益的货币价值上涨到足以抵消利率上升所造成的影响为止。无论如何，银行利率上升后的最初影响将是资本品价格下跌，从而导致新投资品的价格P′下跌。此外，如果把全部注意力都集中在因利率变化而导致的资本品的价值变化，比如说变化只有2.5%至5%，就会发现利率变化对新资本品需求的抑制或刺激作用往往比预计的要大。因为与消费相比，在不导致严重后果的情况下，投资更有可能延期或提前发生，至少在决策人的眼中便是如此。因此，如果市场认为银行利率的变化偏离了正常值，而这个变化可能是暂时的，那么，出于投资目的借款人将会推迟或提前投资计划。同时，如果借款人认为利率变化已成定局，那么直接投资利率的波动便会比实际情况大得多。市场的实际组织也将产生相同的影响。为了自身及客户的利益，货币发行机构将降低新币发行率，以此来“保护”不久之前发行的货币价值，因为当银行利率发生变化的时候，永久投资者可能还没有完全吸收这些货币。也就是说，对于新借款人来说，如果近期银行利率上升，以接近市场上现有贷款行情出售商品将会异常困难；反之，如果银行利率下降，则会非常容易。所以，根据市场行情来判断新借款投资人获得款项的难易程度并非永远可靠。因此，在当前资本市场的实际情况中，银行利率变化对资本品的价格具有决定作用，能够决定生产者能否以满意的价格为商品找到买家，即使银行利率变化只是短期的也是如此。而且如果利率持续变化，那么因为其他原因更是如此。

除非市场利率（即银行利率和债券利率）上升的同时，固定资本预期收益出于其他原因也上升，两者相互抵消，否则至少会出现上述情况。只有在利率上升刚好抵消了市场对新固定资本预期收益的乐观预期时，利率变化才不会对资本产品的产量产生直接影响。

因此，一般来说，除非银行利率变化恰好与同一时期内其他变化相平衡，我们就可以认为，银行利率上升直接且主要导致固定资本价格下跌，从而导致投资品价格P′下跌，从数量来说，前者可能比后者更重要。

银行利率的次级影响是什么呢？如果固定资本现有价格的吸引力下降，那么资本品生产商无法以原来相对于生产成本而言令人满意的价格出售商品，从而导致资本品产量下降。与此同时，只要储蓄增加，必然意味着用于购买流动消费品的收益减少，因此将导致P下降。

只有在利率上升与其他原因导致的储蓄率下降同时发生，也就是市场利率变化与自然利率变化保持一致，才不会出现这种情况。因为，自然利率能够平衡资本品预期收益变化与储蓄率变化所引发的影响。其作用方式是，使预期收益与利率变动共同作用，引起投资品价格变化，同时使储蓄量变动，引起流动消费品价格发生同样大小的变化，但变化方向相反。上述价格都根据相关商品产量的比例进行加权处理，所以总体来看，所有产品的价格水平可保持不变。

若自然利率发生变化，P和P′也会随之发生短暂的波动，只是变化方向相反罢了。但总体而言利润仍将为零，一类生产商的收益将与另一类生产商的亏损相抵消。因此，这个直接的双重促进因素将导致一类产品产量增加，另一类产品产量减少，此后，P和P′将慢慢回到之前的均衡水平。尽管在转变过程中可能导致这两类产品的相对收益暂时波动，但并不会影响平均收入。这一过程与每天必然发生的情形在本质上的确是相似的，当需求和供应的相对条件发生变化时，就需要改变调整某种产品的生产——这对利润或整体利润而言并没有什么影响。

但如果市场利率变化与自然利率变化并不完全一致，那么，银行利率上升的第三级影响是什么呢？这也是我们一直探讨的问题。除了储蓄增加会导致P下降外，投资率下降也将导致P下降，原因在于，投资品生产者用于购买流动消费品的收益将会减少，这从基本方程式中可见一斑。

如此一来，P和P′在这一阶段都会下降，导致所有企业家蒙受亏损，同时导致在现有收入下，企业家提供给生产要素的就业量也会减少。因而，失业可能会随之发生，并将一直持续下去，直到银行利率由上升转为下降，或者因突发状况自然利率发生变化，恢复到与新市场利率相等的水平。(www.daowen.com)

失业者

1930年代，美国发生了资本主义产生以来最大的经济危机，大量工厂倒闭、数千万人失业，这次经济危机被称为大萧条。图为一名失业者站在一家倒闭的商店门口。

此外，这种状况持续的时间越长，失业率可能就越高。尽管企业家蒙受损失，一开始可能还会继续按照原有行情提供就业，一方面是因为受制于与生产要素的长期合同，他们不能尽快解除合同；另一方面是因为，如果损失只是一时的，为了减少停产和再次运营所产生的支出，他们希望并相信这样做是值得的。但随着时间的推移，企业家将不再坚持这些想法，也不会再有这样的想法。

此外，还有一个问题更加严重。只要有可能蒙受亏损，自然利率就会低于正常水平，从而拉大自然利率与市场利率之间的差距，同时导致市场利率低于预期水平。

最后，随着失业率不断增长，收入也许最终将会下降。如果假定导致银行利率变动的首要原因是货币，不论是本国货币还是国际货币——一般是可以这样假定的——那么收入下降便是整个过程的最终结果。因为此时将有两种状况发生：一种是发生时间稍早但持续时间较短，另一种稍晚但持续时间较长，这将有利于缓解货币状况，从而最终使银行利率政策发生逆转。而第三个因素也可能与此相关。

首先，因失业造成的产量下降将导致工业流通需求下降。其次，价格下跌往往会改善本国的对外收支平衡，从而使本国黄金储备保持不变或增加。这些情形很快就会发生，只要能持续下去，便能完全真正缓解货币状况。因此，对于这些情形，人们往往乐见其成，仿佛这是这一问题的最终解决之道。然而，如果仅仅认为这些情形是过渡时期的一个阶段，那么它们的优势将不复存在，这一点显而易见。因为这些补救措施是靠不住的。如果价格下跌是因为企业家蒙受损失，而不是因为生产成本已经降低，那么价格继续下跌只会导致失业率逐步上升。同时，如果仅仅通过减少产量和就业等应急措施，便可以缓解货币供应的压力，那么货币均衡将继续导致周期失业无限期延长。

因此，只有当我所指的这一过程完成，收入降低时，才会重新建立真正的均衡。

上述第三个因素也能带来立即改善，当利率相对于国外利率增加时，第三个因素便发挥作用。因为在这种情况下，国外贷款利率将会下降，这将巩固国内的黄金地位。但是除非收入最终随之发生变化，否则也不会恢复到真正的均衡状态。本章下一节将讨论这一点，详细论述参见第21章。

在货币实践领域中，最容易造成混乱的是：当银行利率导致价格下降时，不管是因为亏本出售还是因为生产成本下降——也就是说，不管结果是利润减少还是收益减少——银行利率已经发挥作用。[42]

也许这种讨论不必太过细致入微。总之，重点有以下几点：

1. 银行利率的变化，如果导致市场利率偏离自然利率，那么这将对资本品生产者的利润和生产率产生直接影响。这种影响可能是显著的，一部分通过改变资本品的需求价格来实现，另一部分通过影响意向买家，使其推迟或提前购买此类商品来实现。此外，只要储蓄率受到影响，这种变化还会对流动消费品的价格产生直接影响，但影响可能不显著。

2. 由此导致P′发生变化，将会破坏投资和储蓄之间的平衡，作为次级影响，这将导致P朝着与P′相同的方向变化（无论其产生原因是否为储蓄率变化，结果都是一样），消费品生产者的利润将与资本品生产者的利润变化走向一致。

3. 无论是由于P′还是P导致的平均利润率变化，都将改变现有收益水平下企业家准备提供的就业量。

4. 因此，这将形成一种趋势，使当前的收益率趋势变化与P和P′方向相同，与银行利率变化方向相反。