2008年以后，中国经济进入债务驱动型发展模式，从四万亿元政策开始，无论是地方政府还是居民部门杠杆率都大幅提升，目前非金融部门的杠杆率水平已经超过欧美等发达国家。2018年，信用风险开始集中爆发，债市违约常态化。据Wind统计，2018年债券违约金额高达1 165.5亿元，比2014—2017年累计总额高出近40%（见图6.2、表6.1）。国际经验表明，这种举债式发展模式长期并不可持续。
图6.2 债券市场历年新增违约债券数量
注：新增违约债券数量按照债券首次发生违约的时间计，债券数量为累计值
资料来源：WIND，光大证券研究所。
表6.1 债券市场历年新增违约债券数量（ 单位：只）
（续 表）
资料来源：WIND。
2.内需与投资平稳下滑，政策宽松但不改周期下行
消费方面，2018年社会消费品零售总额同比增速持续下降，其中产业链长、影响大的汽车和地产销售增速已经转负。投资方面，2018年，中国制造业投资虽然回升，但由于缺少新增长点及利润下降，已有触顶回落迹象。虽然基建投资是对冲经济下行的有效手段，但是本轮经济下行地方政府受制于去杠杆和财政压力，财政支出出现了明显的下降。房地产投资伴随楼市长效机制建构，房产税摆上日程，房企面临的环境复杂程度堪比往常任何时候，周期顶部特征明显。出口方面，受贸易摩擦的影响，未来增长具有很大的不确定性（见图6.3、图6.4）。(www.daowen.com)
图6.3 2018年前三季度三大需求对中国经济的拉动
资料来源：CEIC、WIND。
图6.4 2015—2018年制造业、房地产、基建投资累计增速
资料来源：CEIC、WIND。
3.峰回路转：全面深化改革、加快科技创新是走出困境的重要方式
2018年全社会R＆D（研究与试验发展经费）支出占GDP比重预计为2.15%。研发人员总量预计达418万人年，居世界第一。我国国际科技论文总量和被引次数稳居世界第二，发明专利申请量和授权量居世界首位。高新技术企业达到18.1万家，科技型中小企业突破13万家，全国技术合同成交额为1.78万亿元。当前中国已在高压输电、高铁、煤炭清洁高效利用技术、核能、可替代能源汽车、可再生能源、超级计算等领域位处全球领先水平（见图6.5）。随着“互联网+”深入开展，基于移动互联、物联网的新产品、新业态、新模式蓬勃发展，成为我国改造提升传统产业、培育经济发展新动能的有力支撑。
图6.5 2001—2016年全球主要经济体高新技术工业增加值
资料来源：SEI、兴业研究。
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