一、2017—2018年全球经济发展回顾

2017—2018年全球经济活动继续稳步扩张，但同时经济扩张势头已经下降，全球经济下行风险正在上升，增长快于预期的可能性已经下降。世界经济增长面临一系列的挑战，政治不确定性加剧，国际金融市场出现动荡。总体而言，全球经济增速已经放缓。

（一）全球经济增速出现下行

进入2017年，世界经济持续温和复苏，但市场需求依然低迷不振，宏观经济政策空间依然有限，世界经济低增长高风险局面没有得到根本改观。发达经济体中，美国经济继续稳定增长。美国商务部数据显示，2017年美国经济增长率为2.3%。2017年第一季度和第二季度美国供应管理协会（the Institute for Supply Management，ISM）制造业采购经理人指数（PMI）均值分别为57.0、55.8，表明美国制造业继续保持温和增长。欧元区经济增长表现稳健。根据欧盟统计局数据，2017年欧元区国内生产总值（GDP）增速为2.5%，创下十年以来最高增速。2017年上半年，欧元区综合PMI呈增长态势，6月制造业PMI初值创2011年4月以来新高，达到57.3，反映出欧元区企业活动呈扩张态势。^[1]日本经济持续温和扩张。2017年，日本GDP实际增长率为1.6%。日本工业生产保持良好势头，2017年上半年制造业和服务业PMI均位于荣枯线以上。^[2]主要新兴经济体经济增长有所分化。俄罗斯和巴西逐步走出衰退，南非经济增长相对缓慢，印度经济受到“废钞令”的冲击，中国经济发展稳中向好。^[3]

2018年，全球经济扩张均衡性开始下降，全球各主要经济体“同步复苏”局面不再出现，世界经济增长协同性出现明显下降，不仅危机的深层次影响尚未消除，保护主义又卷土重来，给全球经济带来新的压力。

美国经济增长持续强劲。在特朗普政府减税、放松监管等措施刺激下，美国的经济复苏保持强劲势头，2018年前三季度，美国GDP环比增速分别为2.2%、4.7%和3.5%，尤其是第二季度GDP增速创4年来最高。2018年美国GDP增长2.9%（同比提高0.7个百分点）。美国制造业整体保持活跃发展态势，前三季度美国ISM制造业PMI均值分别为57.7、58.7和58.7，仍然处于高位。根据美国劳工部报告，美国就业市场表现良好，2018年9月至11月失业率连续3个月维持在3.7%，处于1969年以来的最低水平。美国工人的名义工资出现10年来最大涨幅。然而，2018年美国股市出现多次震荡，上半年表现良好，下半年标普500指数、纳斯达克指数和道琼斯指数均出现大幅回调。

欧元区经济呈放缓趋势。2018年前三季度，欧盟28国GDP环比增速分别为0.4%、0.5%和0.3%。2018年欧元区GDP增长2.0%（同比下降0.4个百分点）。欧洲的劳动力市场在持续改善。2017年9月至2018年9月，欧盟整体失业率从7.5%降到6.7%，欧元区失业率从8.5%降到8.1%。但欧元区制造业不振，2018年11月，欧元区制造业PMI为51.8%，创2016年8月以来新低，这主要是受到出口需求疲软拖累。除出口需求疲软、制造业表现低迷外，欧洲经济还面临政治局势动荡带来的影响，法国“黄马甲”运动加剧欧洲政局乱象、英国脱欧进程生变、意大利民粹政府预算僵局等因素都在一定程度上影响了欧洲经济增长。

2018年，日本GDP增长1.7%（同比下降0.6个百分点）。日本经济呈现波动走势。受极端天气和地震等因素影响，日本游客人数骤减、个人消费呈下降趋势、内需持续萎缩，日本经济增长面临较大压力。2018年前三季度，日本GDP环比增速分别为−0.2%、0.5%和−0.3%。受原油价格上涨影响，2018年上半年日本贸易顺差同比下滑57%，10月贸易进口额大幅增加，并出现贸易逆差，增加日本经济下行压力。但日本属于发达经济体中失业率最低的国家。2018年9月，其经季节调整后的失业率下降到2.3%，再创2000年以来最低值。

2018年，新兴经济体和发展中国家经济增长也有所分化，且面临的风险不断加剧。2018年，亚洲新兴经济体GDP增长6.5%，仍保持世界最高增长率。除印度等极少数国家外，其他主要亚洲新兴经济体的经济增速均有所回落。印度GDP增长率从2017年的6.7%上升到2018年的7.3%，中国GDP增长率从6.9%下降到6.6%左右，东盟五国GDP增长率基本持平。

新兴与发展中地区的经济增速，从2017年的6.0%大幅降至2018年的3.8%。其中，土耳其因受经济制裁和货币危机影响，GDP增长率从7.4%降至3.5%。拉美和加勒比地区从1.3%下降到1.2%，其中，阿根廷从2.9%降到−2.6%，委内瑞拉从−14.0%降至−18.0%，巴西从1.0%提高到1.4%。中东、北非地区的GDP增长率从2.2%上升到2.4%。俄罗斯从1.5%升到1.7%（受石油价格回升影响）。伊朗因受美国制裁，GDP增长率从2017年的3.7%降至2018年的−1.5%。^[4]

（二）通货膨胀率稍有提升

2017年，美国价格指数涨幅有所扩大。其中，消费者价格指数（CPI）同比上升2.1%，生产者价格指数（PPI）同比上升2.4%，均为5年来最大涨幅。^[5]欧元区消费价格平稳上涨。2017年，欧元区CPI上涨1.5%，涨幅较2016年增加1.3个百分点，通货紧缩风险大为缓解，但核心通货膨胀仍然低迷。^[6]在能源等国际大宗商品价格上涨带动下，2017年日本通货膨胀水平趋于好转。剔除生鲜食品后，1—3月CPI同比分别增长0.1%、0.2%和0.2%。4—6月通货紧缩局面进一步得到缓解，CPI分别同比增长0.3%、0.4%和0.4%。7月、8月CPI持续走强，9月CPI同比上涨0.7%，连续第九个月上升。^[7]新兴经济体通货膨胀水平趋于适中。2017年11月、12月，新兴经济体消费价格微幅涨跌，继续趋于适中。从全年来看，新兴经济体通货膨胀压力明显低于2016年。^[8]

2018年，受能源价格上涨影响，美国CPI同比涨幅一直在2%以上，略超通货膨胀率目标（2%），6月美国联邦储备系统（简称美联储）将2018年美国私人消费支出通货膨胀率的预测值上调至2.1%，12月该预测值下降至1.9%，这为美联储继续推进货币政策正常化提供了依据。美联储用于设定通货膨胀目标的个人消费支出（PCE）价格指数同比增长率，从2017年7月的1.5%上升到2018年7月的2.4%，2018年9月PCE价格指数和核心PCE价格指数同比增长率均为2.0%。欧元区通货膨胀压力有所加大，2018年6月，欧元区调和消费者价格指数（HICP）同比涨幅攀升至2%以上，10月达2.2%的高点，11月略下降至1.9%。欧洲总体物价水平稍有上升，主要是由能源和食品价格上升引起的，其核心通货膨胀率相对稳定且略有下降。欧元区核心HICP月度同比增长率同期在0.9%～1.1%之间波动，2018年10月同比增长1.1%。日本经济处于上升区间，通货膨胀率一直在2%以下徘徊，11月降到0.8%。日本物价水平继续回升。2018年1月至9月，CPI各月同比增长率均保持在0.5%以上。其中2018年2月曾达到1.5%，此后有所回调，并在1.0%左右波动。2018年9月，其CPI同比增长率为1.2%，比2017年同期上升0.5个百分点。主要新兴市场和发展中经济体的通货膨胀率均有小幅上升。从2017年9月到2018年9月，俄罗斯的CPI同比增长率从3.0%上升到3.5%，同期巴西从1.6%上升到4.0%，印度产业工人CPI同比增长率从2.9%上升到5.6%，南非基本持平。^[9]

（三）世界经济增长面临挑战

政治不确定性仍然存在。2017年以来，全球经济增长面临多种地缘政治风险。一是东亚地区朝核问题朝美分歧仍在。朝核问题引发东亚地缘战略博弈加剧，对全球宏观经济和金融形势也构成威胁。二是欧洲地区右翼民粹主义势力崛起。长期以来，欧洲面临经济增长乏力、难民危机、恐怖主义等问题，右翼势力逐步崛起，挑战欧洲政治生态，为经济增长增加不确定性。三是中东地区局势日趋紧张。2017年以来，卡塔尔断交危机、沙特阿拉伯内政跌宕、美俄大国博弈升级、恐怖袭击频发等地缘政治冲突持续上演，仍是经济增长的潜在风险。

贸易保护主义蔓延。2018年，美国向包括中国、欧盟等在内的贸易伙伴发起的贸易摩擦，特朗普政府大力实施贸易保护主义政策，拖累全球贸易增速，影响世界经济平稳增长。特朗普上任以来，美国单月货物贸易逆差持续走高，从2016年12月的634.85亿美元扩大至2018年10月的770亿美元。随着美国财政赤字扩大、私人储蓄下降、利率水平和美元汇率上升，美国贸易逆差仍将继续扩大。受特朗普政府贸易保护主义政策影响，全球贸易限制措施快速增加。根据世界贸易组织（WTO）统计，2018年5—10月，二十国集团（G20）成员共实施40项新贸易限制措施，受影响贸易额达4 810亿美元，创2012年有G20贸易记录以来新高。其中，3/4的新贸易限制措施是提高进口关税，而且大部分是对美国钢铝实施的报复性加征关税措施。贸易限制措施的扩散对国际贸易和世界经济增长都带来了巨大风险。根据WTO的世界贸易展望指标，2018年第三季度和第四季度世界贸易增长连续放缓，出口订单下降成为贸易增速下滑的重要原因。由于全球关税的增长，WTO下调2018年和2019年的世界贸易增长预期，预测2018增长3.9%，2019年增长3.7%，增幅均低于2017年的4.7%。^[10](www.daowen.com)

（四）国际金融市场出现动荡

2017年，国际金融市场基本稳定。一是债市平稳。美国、日本、德国和英国的10年期国债收益率小幅波动，表现平稳。二是汇市分化。美元指数全年下挫11.0%。欧元和英镑兑美元继续走强，全年分别上涨15.9%和11.2%。日元兑美元微幅下跌，全年上涨3.8%。^[11]三是股市创新高。2017年12月，标普500波动率指数微幅波动，全年下跌了21.4%，基本处于低位震荡，反映出金融市场全年比较稳定。美国三大股指道琼斯、纳斯达克和标普500创历史新高，全年分别上涨25.1%、28.2%和19.4%；日经225指数全年上涨19.1%；英国FTSE100指数全年上涨7.6%；德国DAX指数全年上涨12.5%。新兴经济体和发展中经济体全年股指上涨接近30%，远超过发达经济体市场涨幅。^[12]

2018年国际金融市场全球股市震荡。截至2018年11月20日，以摩根士丹利资本国际公司编制的明晟指数（MSCI指数）来衡量，全球股指从年初以来下跌5.71%，其中新兴市场股市指数下跌14.69%，发达市场股市指数下跌4.46%。全球股票价格震荡与世界经济中隐含的风险有密切关联。发达经济体与新兴经济体金融状况的差异在增大。全球经济继续扩张，为加强资产负债表和重建缓冲提供了机会，但一些主要经济体的增长似乎已经触顶。发达经济体的金融状况依然宽松，特别是在美国，利率按历史标准衡量仍然很低，风险偏好强劲，主要市场的资产价格上涨。相比之下，多数新兴经济体的金融状况自2018年4月中旬以来有所收紧。2018年4月以来，随着美国利率上升、美元升值以及贸易紧张局势加剧，一些新兴市场经济体经历了证券投资流入的逆转。但在全球风险偏好高涨的环境下，市场压力仅集中于那些外部失衡严重、政策框架薄弱的国家。对新兴市场经济韧性和政策可信度的担忧加剧，可能导致进一步的资本外流以及全球避险情绪增加。更广泛的贸易行动升级可能削弱投资者信心，从而损害经济扩张。政治和政策不确定性可能对市场情绪产生不利影响，导致避险情绪激增。最后，随着通胀企稳回升，中央银行可能加快货币政策正常化步伐，这可能造成全球金融状况突然收紧。总体而言，市场参与者对于金融状况大幅收紧的风险似乎掉以轻心。

从积极的方面看，国际社会制定的广泛监管议程帮助增强了全球银行体系。危机之前形成的某些有害的影子银行业务形式得以缩减，多数国家目前设立了宏观审慎管理机构，并具备一些用来监督和控制金融体系风险的工具。然而，一些因素可能导致融资和市场流动性在一定程度上处于分割状态。监管机构越来越重视国际银行集团内的单个实体的流动性。将流动性采取更多“隔离措施”具有好处，特别是在压力期间处置有问题机构的情况下，但是，这样做可能导致国际银行集团的流动性碎片化。^[13]

二、全球经济发展展望

全球经济经历了2017年3.7%的产出增长后，2018年增速虽然与2017年持平，但大多数国家出现经济增速回落。对于2019年全球经济发展的展望，世界主要经济组织和机构均表示不太乐观，均不同程度地下调了2019年世界经济增速预测值。这主要是由于2019年世界经济将面临更多的不确定性因素，下行风险不断增大。

（一）全球经济增速小幅回落

2019年，世界经济面临的不确定因素增多，经济格局出现较多调整。国际货币基金组织（IMF）2019年10月的《世界经济展望》将2019年世界经济增速调低至3%，预测2019年发达经济体经济增速为1.7%，较2018年下降0.7个百分点；其中，美国经济增速为2.5%，较2018年下降0.4个百分点，美国实施贸易保护主义对自身经济的影响在2019年进一步显现。欧委会认为，2017年欧元区经济增长达到高点后，未来欧元区经济仍将保持增长态势，但经济增速将放缓，并且存在众多不确定因素，如国际贸易关系紧张、海外需求疲弱、新兴国家市场动荡以及英国脱欧意见分歧等。因此，经济合作与发展组织（OECD）在2019年9月的经济展望中将欧元区2019年经济增长率的预测值下调至1.8%。高盛预测2019年发达经济体经济增速为2.2%，新兴市场经济增速高达5.2%。亚洲大型新兴经济体增长态势依然稳定，成为经济增速贡献大国。OECD在2019年9月的经济展望中预计2019年印度、中国与印度尼西亚经济增速为前三名，分别为7.3%、6.3%与5.2%。拉美国家如巴西、墨西哥等经济发展前景良好。^[14]欧元区增长率将下降到2019年的1.8%和2020年的1.7%。许多经济体的增长率被下调，特别是德国（原因是私人消费疲软，实行新的汽车排放标准后工业生产下滑，外部需求不振）、意大利（原因是国内需求疲弱，主权债券收益率居高不下导致借款成本上升）以及法国（原因是抗议活动和工业行动带来的负面影响）。日本经济2019年将增长1.1%。预测的调整主要反映了日本对经济提供的进一步财政支持，包括采取措施缓解计划于2019年10月实行的提高消费税税率措施的影响。实施缓解措施后，2020年增长率预计将下降到0.5%。新兴市场和发展中经济体2019年的总体增长率预计将小幅降至4.5%，2020年将升至4.9%。^[15]

（二）全球经济下行风险加大

全球经济增长面临的风险偏于下行。贸易紧张局势的升级可能超出增长预测已经体现的程度，这仍是经济前景面临的一个主要风险。金融状况自2018年秋季以来已经收紧。除贸易紧张局势升级外，其他一系列触发因素可能引起风险情绪的进一步恶化，对经济增长产生不利影响。^[16]

一是美国政府保护主义的消极影响将继续显现。IMF预测，2019年全球货物出口量增速在2018年已经明显下降的基础上，将进一步降至3.76%。二是美联储持续加息或推动美国货币政策步入紧缩区间。2018年12月，美国公开市场委员会预测，2019年联邦基金利率中值将达2.9%，超过2.8%的长期中性利率水平。这意味着，此前美联储虽在加息和缩表，但联邦基金利率一直位于长期中性利率之下，货币政策并未根本改变宽松态势，而一旦联邦基金利率高于长期中性利率，货币政策将真正步入紧缩态势，对全球流动性的影响将发生质的变化。三是新兴经济体大面积爆发金融风险的可能性上升。随着货币贬值和资本外流向越来越多发展中国家扩散，新兴市场的金融风险正在从单体性向系统性演变，少数国家金融市场崩盘导致新兴市场大面积发生问题的可能性不容忽视。^[17]

（三）全球货币政策宽松

货币政策周期通常与经济周期反向变动。2017—2018年，随着全球经济形势好转、通缩风险下降，全球货币政策开始向正常状态转变。但目前全球经济复苏动力逐渐弱化且同步性下降，国际贸易增速放缓，外商直接投资连续三年下滑，导致各国货币政策正常化节奏开始放缓。

美国方面。美国资本市场在2018年第四季度大幅波动后，美联储对于收紧货币政策进程的态度出现了明显转变，“耐心”成为美联储在公开场合谈话最常提及的词语之一，多位“鹰”派官员态度明显转“鸽”。2018年12月，美联储公开市场委员会（FOMC）将2019年加息次数从3次下调至2次。欧元区方面。欧洲央行在2018年12月采取货币政策正常化的第一步——结束了四年的债券购买。与此同时，在时隔三年之后，还再次启动向银行提供低息贷款——“定向长期再融资操作（Targeted Longer-Term Refinancing Operations，TLTRO−III）”，以加强信贷刺激。这意味着欧元区不但没有完全启动货币紧缩，还在2019年实施新一轮的货币宽松政策。新兴经济体方面。进入2019年后，由于全球经济增速放缓、外需疲软、主要发达经济体暂缓货币政策正常化进程，部分新兴经济体货币政策也跟随调整。为刺激经济，2月印度央行已意外降息25个基点，这是近17个月以来首次下调利率。^[18]