欧元的创立是欧洲国家联合自强争取与美国平等的一个标志性事件，是欧洲一体化达到较高水平的表现。欧元从1999年1月1日发行，经过3年的过渡期，2002年1月1日起正式流通，并取代了各成员国的原有货币。在此期间，欧元兑美元汇率从1．16下跌到0．85，说明市场对新生的欧元并没有足够的信心。

2001年美国“新经济”结束，纳斯达克股票泡沫破裂，又发生了“9·11”恐怖袭击，美国经济陷入衰退。美联储为了刺激经济增长，不断地调低联邦基金利率，使有效联邦基金利率从2000年7月的高点6．54迅速下降到2002年1月的1．73。美联储降息推动美元贬值和欧元升值。欧元的升势一直持续到2008年7月的1．58，升值幅度约86%。虽然欧元升值不利于欧元区的产出和就业，但外汇市场上欧元的价值得到了认可，确立了欧元的第二大国际货币地位。

但是，随着美国次贷危机向全球蔓延，美元在世界性危机时的“安全港”效应得以显现。从2008年7月到11月，短短的4个月内欧元汇率从1．58下降到1．27，贬值1／4。此后3年里，欧元汇率在1．2—1．5美元之间波动。如果计算1999—2011年间欧元兑美元汇率和美元的贸易加权汇率指数之间的相关性，相关系数为-0．974，说明欧元的升值实际上反映了美元的贬值，美元仍然是衡量国际货币价值高低的基准。

欧元诞生初期，曾经被寄予厚望，认为可以打破美元在国际货币体系中的霸权地位。但是，欧元投入使用10年来，在国际交易中所占的份额只是略有上升，并没有改变美元一币独大的状况。如表5-1所示，根据国际清算银行每3年一次的全球外汇交易调查，从2001—2010年，欧元在国际外汇交易中的比重只上升了1．3个百分点。因此，欧元只是继承了德国马克、法国法郎等欧盟成员国货币原有的份额。欧债危机后，欧元的份额还出现了明显的下降。

表5-1　主要国际货币在全球外汇交易中所占份额*　　单位：%

*因交易是双向的，故所有交易总份额是200%。
●资料来源：根据BIS《全球外汇市场报告》整理。(www.daowen.com)

欧债危机证明，作为欧元理论基础的最优货币区理论，包含着内在的矛盾和缺陷。从蒙代尔开始，传统OCA理论只强调了货币在调节国家间需求转移和国际收支平衡上的作用。最优货币区的GG-LL分析方法虽然认识到加入通货区会造成经济稳定性损失，但是把损失的来源限定得过于狭窄。

实际上，放弃独立货币的最大损失，可能是使金融机构失去了“最后贷款人”。在欧元区的机制设计上，欧洲中央银行只负责防止通货膨胀、稳定欧元价值，并没有“最后贷款人”的职责。因此，欧元区各成员国发行的所谓“国债”，本质上都属于“外币债券”，因为成员国央行不能通过发行货币对这些国债的偿付提供保证。缺乏最后贷款人的金融体系是不稳定的，这已经被1913年美联储成立之前美国频发的银行业危机所证明。^[11]

在金融危机时期，火线销售（Fire Sales）^[12]会导致金融市场的脆弱化。商业银行和对冲基金等金融机构持有的多数资产不是实物而是证券，它们的负债则大部分属于可以迅速提取的存款或赎回的份额。随着金融产品的不断创新，金融机构的杠杆率越来越高，对短期资金的依赖也越来越强。一旦短期资金来源突然中止，金融机构将被迫低价出售持有的证券，压低证券的市场价格。证券价格下跌引起投资资金的撤出，产生自我加强的火线销售行为。

欧元区货币政策统一与财政政策分散的制度设计是欧元的“阿喀琉斯之踵”，也是欧元无法真正与美元抗衡，改变现行国际货币秩序的关键。而且，作为与美国文化制度相近的西方国家，欧洲国家也并不希望从根本上改变现行的国际货币秩序。