（一）金融发展理论萌芽和形成期的资本配置效率问题

1873年，Bagehot在研究经济体系内资本配置效率的高低问题时，首次将金融部门的发展程度纳入考虑体系中，成为金融发展理论中资本配置效率的最早研究。Schumpeter（1911）^[15]首次明确提出应该把金融中介放在经济发展的中心地位，强调金融发展在经济增长中的重要性。1912年，他再次提出金融中介可以甄别出最有创造力和发展力的企业，他们通过某些条件甄别出这些企业，为其提供资金支持，促进其技术进步。总的来看，整个社会资本配置效率相应也得到了提高。

Gurley和Shaw（1960）从劳动分工和专业化的视角进行考察，发现金融中介通过动员社会储蓄等途径，来增加可用来投放信贷的资金数量，社会资金配置效率得到提高。他们还认为，金融创新促进了金融制度的完善，新的金融机构不断产生，金融技术不断成熟，反过来又促进了金融机构的发展。与此同时，新的金融产品例如非货币性金融资产开始出现，促进了金融资产总量的增加，金融资本配置效率不断得到提高，最终实现了经济的增长。

Patrick（1966）提出了“需求跟随论”和“供给主导论”。实体部门的发展产生了金融服务的需求，“需求跟随论”下各种金融中介和金融工具出现；实体部门对金融服务需求很大，形成“供给主导”局面，由供给产生了新的金融服务需求。因此，金融服务虽然是实体部门发展的结果，为满足供给需求它又领先于实体部门的发展。随后，Patrick又指出，金融中介促使资本转向生产性高的用途，金融资本的配置效率得到提高，这样，社会公众更愿意把个人资金放到金融中介进行储蓄、投资，资本积累得到加速；促使既定数量的资本或有形财富的所有权和结构构成优化，提高了资本或有形财富的配置效率。

在之前的研究中，多从宏观角度出发，研究得出的结论几乎一致，即金融中介的发展有利于提高资本配置效率。然而，Mchinnon（1973）和Shaw（1973）却注意到一些外部因素干扰所带来的不利后果。他们认为，政府对金融中介机构的利率管制等一系列金融压制政策会制约企业的投资水平，降低资本配置效率，进一步会阻碍经济的发展。

Mchinnon（1973）认为，发展中国家典型的二元经济^[16]特征，造成了不同的经济单位所使用的资金收益率多不相同，而金融市场的不健全导致金融资本在配置时遭到严重扭曲。这样一来，亟需资金的中小企业不能保证获得足够资金，金融资本流向了拥有特权但是投资机会并不理想的企业，通货膨胀率长期居高不下，货币实际利率常为负值，名义利率和实际利率^[17]间的巨大差异使居民储蓄的热情遭到打击，导致资本积累速度逐渐放慢。因此，应适当提高利率，真实反映资本的稀缺性，提高居民储蓄积极性，低效率投资活动会相应地得到抑制，提高资本的配置效率。Shaw（1973）也认为发展中国家应该尽量减少对金融市场的人为干预，借助市场的力量来消除“金融抑制”的作用，实现社会经济增长、储蓄、利率和投资间的协调发展，达到资本配置效率的提高和经济的总体发展。

学者Stiglitz和Weiss（1981）、Fazzari和Petersen（1988）等认为市场的信息不对称特征导致的相关问题无法被完全克服。例如道德风险和逆向选择，可以通过政府的行政手段来进行干预；例如制约过度竞争和限制储蓄率，给予银行等金融中介必要的激励措施，最终提高资本配置效率。

（二）金融发展理论创新过程中的资本配置效率问题

自McKinnon和Shaw（1973）提出金融深化理论后，有关金融发展新的理论不断出现。其中，金融功能论产生的影响相比最大。

Leland和Pyle（1997）提出了“信息共享联盟假说”。他们认为金融中介具有专业化和一定的规模优势，相对于任何一个分散的贷款人，它们更容易寻找和掌握项目信息。假如所有的金融中介组成信息共享联盟，代表分散的个体进行信号显示，规模经济作用下会降低信号显示成本，资本配置效率得到提高。

金融市场的多元化发展引起了学者们对股票市场影响资本配置效率的关注。Boot和Thakor（1997）认为，金融市场存在着信息寻找和汇总方面的优势。在股票和债券市场有效的前提下，其价格波动能够及时准确地反映发行方的经营行为和业绩水平，有助于提高资本配置效率。

Thakor和Wilson（1995）也讨论了企业债务重组和资本配置效率关系。他们认为，对于突发性流动性不足的企业，如果能够暂时减免或减缓他们的债务，让它们继续运营项目，企业后期所获得的利润有可能足额偿还拖欠的债务甚至还会有剩余，这样也提高了资本配置效率。Greenwood 和Smith（1997）则认为，金融市场存在和发展是有成本的，这导致了金融市场的内生形成。从流动性的角度来看，有效的股票市场会使资本从低收益流向高收益项目，最终资本配置效率得到增进。(www.daowen.com)

（三）金融发展理论深化过程中的资本配置效率问题

随着金融发展理论不断被创新，学者们侧重于对金融市场和金融中介的内生形成机制进行研究。

Greenwood和Jovanovic（1990）认为，风险和收益是呈正比的。当投资项目风险高时，预期收益也高；相反地，风险越低，预期收益越低。风险投资的收益包含两个随机干扰项，即项目特定冲击（即非系统性风险）和总体冲击（即系统性风险）。金融中介拥有大量投资组合，由此可以选择适合于某一项目的技术来化解总体冲击，进而提高资本的配置效率，促进经济增长。

King和Levine（1993）在Greenwood 和Jovanovic（1990）的研究基础上，进行了更加深入的分析。他们认为，金融中介拥有技术、人力优势，可以帮助项目投资者甄别出最有前途的项目，在投资者进行投资决策和储蓄时，会建议他们选择多元化行为以分散风险。有了金融中介的支持，投资者在经营时不会为资金的临时性需求而发愁，从而提高了资本配置效率。

Wurgler（2000）建立了经典的资本配置效率模型，并分析了金融市场对企业资本配置效率的影响。研究发现，一方面，金融市场的摩擦会增大企业的资本调整成本，投资与投资机会敏感度降低；另一方面，金融发展水平提高，能够帮助企业解决内部代理问题，并且，通过股价的信息传递，缓解投资者与企业的信息不对称，最终提高资本配置效率。

国内从宏观层面来讲，韩立岩和蔡红艳（2002）首次用Wurgler（2000）模型来度量我国工业行业的整体资本配置效率，发现我国信贷市场的规模与行业资本配置效率呈负相关关系。潘文卿和张伟（2003）参照Wurgler（2000）模型，采用金融发展规模和金融市场化程度两个指标来衡量资本配置效率，发现在我国整体上金融发展与资本配置效率呈弱负相关关系，非国有银行金融机构相比国有银行金融机构，能够更大程度地促进资本配置效率的提高。陆家骆（2004）认为配置效率是金融效率的核心内容，即金融体系有助于改善资本配置效率的能力。金融发展提高了金融体系的运作效率，改善了金融资本配置，进而提高投资效率。方军雄（2006）利用Wurgler（2000）的模型，从37个行业层面数据进行研究，发现我国金融市场化的发展改善了行业资本配置效率。曾五一和赵楠（2007）将Wurgler（2000）进行拓展，测算了我国各区域的资本配置效率，发现我国各地区的资本形成更多依赖银行等金融机构的信贷支持。

范学俊（2008）以Tobin's Q 作为衡量微观资本配置效率的指标，来考察我国1992—2005年间金融自由化政策对资本配置效率的影响。发现我国金融体系整体上对资本配置效率的贡献很有限，股票市场相对于银行部门能够更好地发挥资源配置的优化功能。金融自由化政策促进了金融深化，提高了资本配置效率。

李青原、赵奇伟和李江冰等（2010）从外商直接投资视角考察了金融发展对地区资本配置方面的作用。他们借助Wurgler（2000）模型，对地区资本配置效率进行测算，发现金融发展和外商直接投资这两个因素对地区资本配置效率皆能起到明显的改善作用，但是二者之间存在竞争效应和挤出效应，妨碍了微观个体功能的发挥。因此，应适当调整外资策略，进一步深化国内金融体制的改革。

王永剑和刘春杰（2011）采用主成分分析法构建金融发展指数，测算了我国金融发展对各区域资本配置效率的影响。发现资本配置效率在中部区域提升速度最快；金融发展对东部和中部地区资本配置效率促进最为显著，与西部地区关联不是很明显。

张国富（2010）以Wurgler（2000）模型为基础，测算了我国经济整体的资本配置效率，并从地区、行业和企业的角度比较研究资本配置效率，考察了我国资产重组、金融发展和市场化程度三个方面对资本配置效率的影响。认为我国整体的资本配置效率处于较低水平，其中东部地区优于中部地区，中部地区优于西部地区，呈梯度递减特征，不同行业之间有显著的差异性。

从微观层面来讲，应千伟、连玉君和陆军（2010）研究了2004年贷款利率改革以后对企业微观资本配置效率的影响。他们将Wurgler（2000）的方法进行修正，构建基准Q 这一新的投资机会衡量指标。研究发现，我国2004 年颁布政策，取消贷款利率上限，但是这一政策在短期内并没有带来微观资本配置效率的提高，反而产生了下降趋势，产生了逆向选择效应，尤其在金融发展水平较低的地区下降更明显。因此，需要提高金融发展水平，减轻逆向选择的不利影响。