改革开放以前，我国基本没有企业债券和股票。20世纪80年代，随着企业经营自主权的不断扩大，一些企业开始利用债券、股票直接筹集资金，证券市场至此开始迅速发展。

1.我国股票市场的发展历程

从20世纪90年代开始，我国股票市场通过20余年的发展，经历了从初具规模到发展壮大，从不成熟逐步走向成熟和完善。概括来讲，大致经历了五个阶段：第一个阶段是股票市场的建立。改革开放以来，第一次有记载的股票发行诞生于1980年，中国人民银行抚顺支行代理企业发行了价值211万元的股票。1986年，首个证券柜台交易点在上海设立，为延中实业和飞乐音响两家公司办理股票的代购、代销业务，标志着我国证券正规化交易市场的形成。截至1990年年底，全国共有4750家企业发行了股票，筹集资金42.01亿元^[31]。随着上海证券交易所和深圳证券交易所在20世纪90年代初相继成立，我国证券市场开始走上规范、壮大的发展之路。第二个阶段为全国统一监管市场的形成。1992年中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）的成立，标志着我国证券市场开始逐步纳入全国统一监管框架。此后，包括《股票发行与交易管理暂行条例》在内的一系列法律法规的出台，初步完成了证券法律法规体系的构建。第三个阶段是1999～2004年的依法治市和规范发展的过渡阶段。1999年7月实施的《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》），确立了证券市场的法律地位，为证券市场奠定了法律基础。第四个阶段是2004～2008年的规范发展阶段，以券商综合治理和股权分置改革为代表性事件。2006年1月，修订后的《证券法》、《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）正式施行。第五个阶段是多层次资本市场的建立和完善。随着新股发行体制改革的深化，新三板、股指期权等制度和产品创新的推进，我国证券市场逐步走向成熟和完善。经过20多年的发展，不论是从上市公司的数量，还是从融资金额、投资者数量等方面来看，我国资本市场均已具备了相当的规模。自1990年证券市场形成，截至2015年年末，我国沪深两市共有上市公司（A、B股）2827家，总市值达到53.13万亿元，流通市值达到41.79万亿元。^[32]我国证券市场在优化资源配置、改善融资结构、推动经济发展等方面发挥着日益重要的作用。

2.我国债券市场的发展历程

我国的债券市场发展较为缓慢，大致经历了以下几个阶段：第一个阶段从1984年开始，为初步发展阶段。在这一阶段，一些企业已经开始自发地进行内部筹资或者对外发行债券。沈阳市信托投资公司于1986年建立了第一个柜台交易市场，办理债券买卖和转让业务，标志着我国企业债券交易市场的出现。据统计资料显示，截至1986年年底，企业债券累计发行规模达到100亿元左右，但大多数企业债是内部发行的。第二个阶段为清理整顿阶段，由于“乱集资”等问题频发，国务院在1987年相继颁布《企业债券管理暂行条例》和《关于加强股票、债券管理的通知》，加强对企业债券的统一管理，并进一步对债券的发行主体、发行数量、发行筹资用途、发行利率等方面进行了规定，并且在这一阶段，只有国有企业可以发行企业债券。随着上海证券交易所和深圳证券交易所的相继建立，交易所债券市场逐渐开始运行。1993年，《企业债券管理条例》颁布实施，取消了大部分企业债券，只允许中央企业债和地方债发行，且这些债券的发行主体多为大型国有企业集团，资金投向也主要集中在道路、水电等基础设施和公用事业上。由于企业债发行的数量和种类都大幅减少，企业债作为企业重要的融资手段却受到限制，其发展一度陷入低迷。第三个阶段为持续发展阶段。上海证券交易所和深圳证券交易所在1996年和1997年分别允许面值1亿元以上的债券在交易所挂牌交易，并出台《企业债券上市规则》《企业债券发行与转让管理办法》等规定，使企业债券的发行和流通有规可循。为防止信贷资金违规进入股票市场，1997年中国人民银行下发《关于各商业银行停止在证券交易所证券回购及现券交易的通知》，要求商业银行全部退出交易所市场，同时建立全国银行间债券市场，从此我国债券市场分割的局面形成。第四个阶段为规范发展阶段。2000年以后，企业债券的发行管理由国家发展计划委员会（现国家发展和改革委员会）统一负责，中国人民银行不再直接参与。在这一阶段，企业债券的市场化程度有所提高，发行规模逐年增大、长期债券逐步增多，募集资金的用途也出现多样化，机构投资者成为企业债券市场的主要投资者，银行开始为企业债券发行提供担保，并成为担保的主要形式，券商积极参与企业债券的承销发行工作，市场创新增多，出现了浮动利率债券、含权债券等。第五个阶段为企业债券和公司债券分开发展阶段，2007年《公司债券发行试点办法》的颁布实施标志着企业债券和公司债券正式分开发展。经过多年发展，目前债券市场品种日益增多、规模稳步增长，公司信用类债券市场发行主体不断丰富，既有普通大型企业，也有中小企业；既涵盖国有企业，也涵盖非公有经济主体。公司信用类债券等产品创新力度也不断加大。运行机制不断健全，俨然已经成为股票市场之外，支撑起企业直接融资市场的“半壁江山”，这对于完善我国直接融资体系发挥了重要作用。

3.资本市场发展促成金融脱媒(www.daowen.com)

第一，直接融资工具丰富了企业的选择，使其对银行的依赖程度有所降低，增强了自身的生存能力。银行业经营具有顺周期性的特点，当经济形势高涨时，企业的融资渠道也较多，因而对银行信贷的依赖不是特别严重，各家银行却纷纷表现出为企业融资“锦上添花”的信贷趋同行为。而当经济形势下滑时，特别是经济不景气或某一行业萧条时谁也不愿“雪中送炭”，因而呈现出银行信贷大幅缩减之势。由于受银行信贷的周期影响，企业往往呈现出渡过难关时的资金得不到保障。另外，由于所有制的因素，我国银行系统的主要特征是国有商业银行占据垄断地位，导致国有企业在货币紧缩期能相对容易地获得正常的银行贷款，而非国有企业却可能难以得到银行信贷的支持，即货币紧缩时期存在针对非国有企业的“所有制歧视”。因此，企业力争通过债券融资的方式，灵活运用调整票面发行利率来扩大投资者的债券需求，从而在较大程度上满足企业的融资需求。

第二，直接融资市场的发展有利于降低企业的整体融资成本。由于我国银行业的长期信贷管制，使得企业从银行获得资金的成本较高；直接融资市场的发展，在一定程度上能够为实体企业提供资金支持，缓解流动性压力，降低融资成本。中国人民银行调查统计司司长盛松成认为，债券发行的利率一般低于银行贷款利率，股票融资不需要支付利息，因此直接融资比例的提升有利于降低社会整体的融资成本。2015年，债券和股票等直接融资占社会融资规模的比例为24%，比2014年提高了6个百分点，比2008年增加了11.3个百分点，所占比例也达到历史的最高水平。

第三，直接融资有利于企业资本结构的优化、提高资金配置效率。根据西方的融资理论，直接融资有利于改善企业的融资结构，不论是股权融资还是债券融资都是完善资本结构的重要组成部分。合理的融资结构能够较大幅度地提高企业资金的利用效率。从融资期限上看，银行贷款的特点是不仅融资额度可能受到限制，而且贷款期限也要受到货币政策调控的影响。当企业处在生长周期的上升阶段时，所需要的资金通常期限较长，但银行贷款的期限可能受到限制，而且贷款的审核条件不容易满足。与此相比，企业通过发行债券可以较好地缓解这种矛盾。因为债券或股票融资能够弥补银行信贷的不足，甚至两者相互配合能够在更大程度上发挥作用。直接融资不仅能为产业结构调整增加更多的资金来源渠道，还能实现金融资源的优化配置，在满足企业多元化的融资需求方面具有独特的优势。

总之，直接融资工具相对于传统银行信贷的上述优势，是推动金融脱媒的内在动因。