导语：宏观经济是由行业经济组成的，在宏观经济由繁荣到衰退周期性的发生背景下，在行业层面会表现出相应的线索和规律，经济总量波动通过产业关联和供求关系在行业景气层面进行传导。经济总量波动与行业景气变动之间存在着一致的对应关系，行业景气的强弱波动及其共振与扩散，形成了宏观经济的复苏、繁荣、衰退与萧条。笔者建立了“中国年度、月度行业景气模型”，探索了经济周期波动与行业景气变动之间的因果联系、传导机制与政策含义。

宏观经济是由行业经济所组成的，在宏观经济由繁荣到衰退周期性的发生背景下，在行业层面会表现出相应的线索和规律，经济总量波动通过产业关联和供求关系在行业景气层面进行传导。本章整理了国内外在这方面的研究成果，建立了中国年度和月度行业景气模型，探索了经济周期波动与行业景气变动之间的因果联系、传导机制与政策含义。本章研究发现，国民经济景气沿着产业链条逐次传导，形成了“行业景气轮动”现象^[1]，“先行行业”能够提前预测经济的未来走势。通过建立“中国年度、月度行业景气模型”^[2]，本章发现，中国的先行行业是多种类型的，包括消费类先行和生产类先行、内需类先行和外需类先行，这与美国以可选消费类为主的先行行业有很大不同，主要是因为当前驱动中国经济增长的动力结构呈多元化。本章提出，宏观经济形势分析应该采用“从长期看短期”“从中观看宏观”更为全面的视野。

行业景气分析方法作为一种结构分析方法，有助于弥补总量分析方法的不足，完善经济形势分析的方法体系，提高经济形势判断的准确性和科学性，特别重要的是，利用先行行业法有助于提高经济形势判断的前瞻性。

国际上关于经济周期波动与行业景气变动之间关系的研究是比较丰富的，主要有两条线索：一条线索是通过探索经济周期波动在行业层面的冲击因素，揭示经济周期波动的原因；另一条线索是通过探索经济周期波动在行业层面的传导机制，揭示经济周期波动的规律。

马克思、熊彼特、库兹涅茨等学者很早就开始从产业层面寻求周期波动的原因。早期以W.S.杰文斯（1875）、H.S.杰文斯（1909）、H.L.穆尔（1914）等为代表的农业周期理论认为农业的周期性引起了部门外的经济周期；以米切尔（1946）、伯恩斯（1946）等为代表的实业周期理论认为利润率、成本与价格的变化决定了实业生产需求的扩张和衰退；马克思（1867）通过将社会总生产分为生产资料和消费资料两大部类来揭示资本主义生产的本质和经济危机的根源；以熊彼特（1939）为代表的创新周期理论认为集聚的创新活动引发的新兴产业群出现和产业投资浪潮是导致经济周期的源泉，等等。

目前经济周期理论已经归纳的几大典型周期类型均根源于产业因素：短波的蛛网周期揭示的是农业对价格的生产反馈周期；短波的基钦周期揭示的是工商业部门的存货调整周期；中波的朱格拉周期揭示的是产业在生产设备和基础设施的循环投资活动；中长波的库兹涅茨周期揭示的是建筑业投资活动；长波的创新周期（康德拉耶夫周期）揭示的是创新产业的集聚活动。

美国统计学家Niemira（1998）观察到：“并不是每一个产业必须是同时地或同等程度地受到经济周期的影响或对经济周期产生影响。”他提出了采用投入产出表来研究产业间需求联动的初步思路。

依据行业景气的先后波动规律是证券投资领域进行资产配置的重要思路，美林策略研究员（2004）计算了1970~2004年美国经济周期不同阶段的行业表现，发现当经济周期在由繁荣到萧条不断变换时，不同类型的行业和资产的收益依次有超过大市的表现，从而得出了著名的“投资时钟”的行业轮动投资策略。

麦肯锡公司（2009）研究了1973~2008年间美国历次经济周期中行业衰退与复苏的顺序，研究发现在美国最近四次经济衰退中，有三次都是非必需消费品和IT消费支出的增长领先于其他行业。而当这些行业的实际利润恢复增长时，有可能表明经济开始回暖。

由于中国行业效益月度统计数据发布频率不固定，统计口径经常变化，制约了对行业景气的持续跟踪。

中国较早系统研究经济周期与结构变动之间关系的是马建堂（1988、1990、1992）。马建堂在其影响较大的论文和专著中，探索了经济周期与产业结构变动之间的一些重要关系，如周期的各个阶段产业结构变动的特征、不同周期类型对产业结构变动形态的影响、不同行业对周期变化的回应、周期中的不同阶段及政府的对策对各个部门扩张与收缩的影响等。国研中心在行业景气研究方面有着长期积累，国研中心产业部（刘世锦、冯飞、杨建龙，2003、2004、2005）把产业景气的跟踪放在经济周期的大背景下来考察，探索了新时期中国产业景气波动的跟踪方法，构建了以中国产业增长景气指数和效益景气指数为主，包括行业产量、销售收入、利润、价格、进出口、产能利用水平、库存率、应收账款比重、成本传导能力等指标，构造了涵盖30多个行业的指数体系，在社会各界产生了较大影响。刘树成（2006）把2002年以来新一轮周期的推动力即正向技术冲击归因于由消费结构升级带动的以房地产和汽车为代表的产业结构升级，认为这一轮产业结构升级对经济增长与波动的作用具有高位增长和强幅波动的双重性。孙广生（2006）认为经济波动实际上就是各个产业波动的综合效果，他探讨了各产业波动与经济波动的相关性、经济波动过程中各产业波动的特点以及推动经济波动的产业来源，研究发现重工业景气波动主导中国宏观经济景气波动。周学（2011）认为，经济分析不能局限于总量分析，应该建立中观和微观基础，作者在经济发展阶段理论、主导产业理论、主导消费需求理论和产业运行轨道理论的基础上，提出了中观分析方法和新的预测方法，阐述了基于中观视野的宏观调控新思路。

任泽平（2008）研究了通货膨胀与行业景气的关系，提出并构建了行业成本传导能力指数（CTC），认为成本传导能力是通胀环境下决定行业间利润流向的关键因素，是定量分析行业景气的基础性指标。宋瑞礼、任泽平（2009）研究了电力消费与经济周期波动的关系，分析了2008年电力消费与GDP增长背离的根本原因是行业景气的结构变动问题，即重工业景气比轻工业景气下滑更快。任泽平（2009）通过实证检验发现，随着股权分置改革全面启动，中国资本市场发生了本质的变化，2003年以后股票市场“板块轮动”现象与实体经济“行业景气轮动”现象的相关性日益增强，股票市场作为国民经济晴雨表的功能开始显现。

已有经济周期理论经常研究在产业结构方面的冲击因素，并将冲击因素分为长波、中波和短波因素。从长波因素来看，在发达国家主要表现为重大新技术的集聚出现引发新兴主导产业群的形成和产业投资浪潮，在发展中国家，除了受世界经济的创新周期和产业转移影响外，其自身由于消费结构升级和城市化进程同样会带来新兴主导产业群的成长和产业投资浪潮。从中波因素来看，主要有居民部门耐用消费品更新换代、企业部门产业设备更新、基础建筑设施和房屋重建等。从短波因素来看，主要表现为农业的丰歉、工商业部门的库存调整等。

影响行业景气波动的因素主要有三类：第一类是短期市场因素，主要是供求关系；第二类是长期市场因素，包括消费升级、技术进步、行业生命周期、行业集中度（市场结构）等；第三类是非市场因素，包括宏观调控政策、政治因素、气候变化等。

从长期来看，一国所处的经济发展阶段决定了该国一段时期内经济周期波动和行业景气运行的短期特征。不同的经济发展阶段具有不同的经济增长动力结构特征，主导经济周期波动的产业群会不断升级轮替，而不同的产业群在产业关联、拉动效应和景气传导时滞等方面存在明显差异。

从短期来看，供求因素是影响经济周期波动和行业景气变动的主要因素，对波幅、波长等波动特征都具有决定性的影响。短期供求因素在经济周期不同阶段对行业景气会产生差异性的影响：在经济复苏阶段，需求不足的情况下，需求因素对各行业景气起决定作用，因此往往是收入敏感性强和需求弹性大的下游行业尤其可选消费品行业率先复苏；随着经济走向繁荣，供给因素对行业景气起更关键的作用，能源原材料价格上涨，利润流向供给弹性小和成本传导能力强的中上游行业，尤其是能源原材料行业和资本品行业；当经济由过热走向衰退时，低端必需消费品行业由于需求刚性表现出一定的抗周期能力。一般来说，下游先行行业比中上游行业能够率先感触到经济景气的恢复和需求的反弹，需求弹性大的周期性行业比需求弹性小的非周期性行业的景气波动幅度更大。

在经济现实中，存在着一种典型的从下游到上游的需求逐次传导和行业景气先后波动的现象，即“行业景气轮动”现象：经济复苏阶段以需求敏感的先行行业复苏为主要特征，经济周期繁荣阶段以占经济主要比重的中游重化工行业复苏、繁荣为主要特征，经济周期的过热和衰退阶段以上游能源原材料行业和其他瓶颈产业的过热为主要特征，经济萧条阶段以绝大部分行业景气下行和非周期行业的相对景气为主要特征。这一现象跟产业关联（投入消耗关系）、消费结构升级、产业结构升级、城市化进程等有关。与实体经济领域的“行业景气轮动”现象相对应的，是股票市场上著名的“板块轮动”现象，即随着经济周期阶段的发展，股票市场上的行业板块相对收益指数呈现出一定的先后轮动次序。

图12.1 经济周期波动中的行业景气变动

资料来源：中国行业景气指数数据库

经济周期波动与行业景气变动之间存在着一致的对应关系，行业景气的强弱波动及其共振与扩散，形成了宏观经济的复苏、繁荣、衰退、萧条等不同阶段。

国民经济运行是一个系统，在总量上表现为经济总体（又表现为货币流、生产流、信息流等）的周期波动，在结构上表现为行业景气的变动与传导；引起宏观经济景气波动的宏观政策、货币供应等因素会对行业景气产生影响，并沿着相关产业链条进行传导。

为了研究中国行业景气波动的特征，本章建立了“中国年度行业景气模型”和“中国月度行业景气模型”。

之所以自主开发“中国年度行业景气模型”，主要是因为近30年来中国年度行业增加值数据口径调整较大，需要对已有数据资料进行加工处理。

根据研究需要和数据的可获得性，本章将国民经济划分为23类行业，其中农业为1个部门，工业为15个部门，建筑业为1个部门，服务业为6个部门。

行业景气涉及的指标包括行业增加值、价格指数、利润、主要产品产量等。

（1）行业增加值数据的采集与处理。目前已有的有关行业增加值数据情况：《中国统计年鉴2010年》公布了9个部门的行业增加值及其增速数据，即农业、工业、建筑业、6个服务业部门（交通运输仓储及邮电通信业、批发和零售业、住宿和餐饮业、金融业、房地产业、其他服务业）；中国对工业增加值的统计口径调整较大，《中国统计年鉴》中20世纪80年代采用的是工业总产值数据，1994~1997年工业增加值统计范围是乡及乡以上工业企业，1998年调整为规模以上工业企业，即全部国有企业和年主营业务收入500万元及以上的非国有企业，2007年调整为年主营业务收入500万元及以上的工业企业，从2011年开始调整为年主营业务收入2000万元及以上的工业企业。2004年以前工业增加值不变价增速采用的是可比价法，2004年以后采用价格指数缩减法；《中国投入产出表》由于编表制度原因，即逢2、7编制调查表，逢0、5编制延长表（推算表），目前有几张年度表：1987、1990、1992、1995、1997、2000、2002、2005、2007、2010。本章通过对上述数据加工处理得到23类行业增加值数据。

（2）行业价格指数的采集与处理。本章根据9个部门的行业增加值及其实际增速数据，推算得到农业、工业、建筑业、6个服务业部门（交通运输仓储及邮电通信业、批发和零售业、住宿和餐饮业、金融业、房地产业、其他服务业）的行业价格指数，GDP平减指数、第一二三行业价格指数的推算方法类似；15大类工业价格指数采用PPI分行业价格指数。

（3）分行业利润数据主要采用《中国投入产出表1987~2007》。

之所以自主开发行业景气模型，是因为目前中国官方统计的月度指标存在以下问题：一是发布频率变化较大，数据不连续，2007年之前行业效益数据按月发布，2007~2010年只发布2、5、8、11四个月度的累计数据，2011年再改为按月发布，本章通过补齐数据、开发替代指标等方法保证了数据的连续性；二是缺乏分析行业景气的一些重要指标，比如行业成本指数、行业成本传导能力指数^[3]等，本章进行了自主研发；三是部分基础性统计指标存在缺陷，比如月度规模以上工业增加值增速在经济大起大落年份数据失真度较高，而且不能完全代表行业产量增长情况，因此本章开发了行业生产指数^[4]。

企业行为的核心是利润（E）最大化,根据企业利润公式：利润=销量×（价格-成本），E=Q×（P-C），因此不同属性的企业或行业追逐利润的手段是不同的，主要可分为三类：第一类是规模扩张型，汽车、家电、钢铁等成熟行业主要依靠扩大生产销售规模（Q）追求利润；第二类是技术进步型，通信电子设备、信息软件技术等成长性行业主要依靠技术进步降低成本（C）追求利润；第三类是价格上涨型，资源、能源、土地、农产品等既无法快速地大规模提高产量，也很难在技术进步方面赶上工业品领域，因此只能靠涨价（P）赚取利润。另外，股票市场、房地产市场等资产市场由于供给短期很难提高，主要靠资产价格（P）上涨。

因此，行业景气分项指标的选取，应该至少包括量、价、利三个方面。综合考虑研究的需要和数据的可获得性，本章设计的行业景气指数体系包括以下分项指标：

（1）行业销量或产量（Q）；

（2）行业价格（P）；

（3）行业直接物耗成本（C）；

（4）理论单位毛利润（P-C）；

（5）行业成本传导能力（ΔP/ΔC）；

（6）行业固定资产投资（影响未来的行业供给能力）；

（7）行业就业指数（反映行业就业弹性和波动性）；

（8）行业出口数量指数和价格指数（反映行业可贸易程度和行业受国际市场条件变动的影响）；

（9）分行业工业增加值和分行业利润（作为景气指数检验的参照基准）。

然后对上述分项指标进行合成：

（10）行业景气合成指数，包括先导行业景气指数、一致行业景气指数和滞后行业景气指数；

（11）行业景气扩散指数。

目前本章建立的月度景气指数包含农业和工业的38个细分行业，总共39个行业，未来计划将建筑业和第三产业中的交通运输业、金融产业和房地产业纳入进来，目前没有纳入进来，主要是由于中国对服务业和建筑业的统计体系不健全，缺乏第三产业细分行业和建筑业的月度价格、销量、产量等数据。

为了更好地反映各行业景气指数变动对总行业景气指数的影响，在得到分行业景气指数后，根据最新投入产出表（目前是2007年表）中所选行业的增加值占比，赋予每个细分行业景气指数特定权重，以合成总行业景气指数。

表12.2 景气指数细分行业及增加值权重分布情况

数据主要来自国家统计局、海关总署、人民银行、农业部等发布的月度数据。同时基于公开发布数据，根据投入产出表的直接消耗系数、行业间的产业链联系和行业原材料采购周期等，本章自行设计开发了一些指标和数据（例如行业成本指数、行业成本传导能力指数、行业生产指数等）。该指数体系可以每月更新，是第一个国内按月度发布的行业景气监测指数。

下面重点介绍本章自行设计开发的行业生产指数。

月度工业增加值和季度GDP是反映短期经济运行最敏感、及时的重要指标，是进行宏观经济形势分析、宏观调控的基本依据。近年来中国工业生产统计进行了较大改革，数据质量显著提高。但是中国原有月度工业生产统计和季度GDP核算的部分方法存在问题，使得经济大幅波动时期统计数据失真度较高，对经济形势分析和宏观调控造成了一定影响。本章采用了国际上另一种通行的工业生产统计方法——生产指数法，来估算工业总产量实际增速，进而检验中国现行统计方法所得到的结果。

（1）21世纪以来中国工业生产统计质量显著提高，但2008~2009年间与经济现实背离较大。

2004年以前，中国工业生产统计在国内外存在争议，普遍认为由于统计方法不合理、统计制度不健全，工业生产增速明显高估，成为中国GDP核算中存在误差的重要原因^[5]。

21世纪以来，中国工业生产统计取得了很大进步。在不变价工业增加值计算中，从2004年开始采用国际上通用的价格指数缩减法代替了原有备受诟病、容易造成高估的可比价法；从2007年开始建立了规模以上工业企业成本费用调查制度，取消了企业直接填报增加值的做法，避免了大量计算错误；从2011年开始编制和公布经季节调整的月度环比工业生产增速，更灵敏地反映短期运行态势的变化。此外，近年来国家统计部门出版了大量刊物，向社会各界进行统计制度、统计知识和数据应用的宣传，增强了统计工作的透明度和可信度。经过上述改进，中国工业生产统计数据质量明显提高。(www.daowen.com)

本章用国际上另一种通行的工业生产统计方法——生产指数法，来估算工业总产量实际增速，进而检验中国现行统计方法所得到的结果。工业生产指数是目前多数市场经济国家普遍使用的方法，也是联合国统计司建议使用的方法。本章合成的工业生产指数步骤如下：首先采用155类工业主要产品产量增速数据，合成了93小类工业分行业产量增速，然后再合成38中类工业分行业产量增速（采用各年度分行业总产值作为权重），最后合成总的工业生产指数。主要产品产量数据是由国务院有关部（局、公司）及直属行业协会按照各自的调查方法布置和报送，受人为干扰的因素较少，数据质量较高。需要说明的是，与国外采用几百上千种代表性产品产量数据进行工业生产指数合成相比，中国现有产品产量数据的代表性还不够。但是作者认为，对于93小类工业行业，每小类行业内部各产品的属性较为接近，波动方向基本一致，如果采集更多的产品，只会改变部分细分行业的细微波动情况，而不会改变合成后的工业生产指数总体波动情况。现有的155类产品，大多是国民经济的主要产品，基本代表了工业经济的总体运行情况。

图12.2 工业生产指数与工业增加值增速的对照

注：本章合成的工业生产指数在1月波动性较大，这主要是由春节因素所致。比如2010年春节假期是2月13日至19日，而2009年春节假期是1月25日至1月31日，这就使得2010年1月份工业生产指数达到50%，出现这种情况是很正常的，部分主要产品产量增速比这要大得多。国家统计局统计的工业增加值只公布1~2月合计数据，所以看上去平滑些。

数据来源：国家统计局，中国行业景气监测数据库

对照发现，本章合成的月度工业生产指数与国家统计局核算的规模以上工业增加值增速在2004~2007年间基本吻合。可见，在经济平稳运行的年份，中国工业生产增速数据质量较高，国际上普遍质疑的高估问题得到显著改进。

但是在2008~2010年上半年经济大幅波动期间，工业生产指数与规模以上工业增加值增速出现了较大背离。而且这种背离在工业的主要行业里都不同程度地存在，是一个普遍现象。2008年规模以上工业增加值增速平均比工业生产指数高估了4.25个百分点，2009年则低估了2.81个百分点。如果考虑到2008年增加值率下降的因素，实际的工业增加值增速将会比已经公布的数据差距更大。从工业生产指数来看，金融危机对中国经济的冲击远超过原有统计方法得到的结果。如果按照工业生产指数法，中国规模以上工业增加值增速在2008年底出现了负增长，这要比已经公布的最低增速——5.4%——相差10多个百分点。这一问题有学者在1998~1999年间也有发现（伍晓鹰，1997，2002），认为中国对工业生产统计进行了人为的平滑处理。

（2）中国原有月度工业生产统计和季度GDP核算的部分方法存在问题。

根据分析研究，造成2008年中国工业增加值增速明显高估和2009年明显低估的原因，主要是由于中国原有部分统计方法存在问题。并且这一问题还影响到了季度GDP核算的数据质量，使得这些数据在经济大起大落时期失真度较高，对中国经济形势分析和宏观调控造成了一定影响。

首先，中国月度工业增加值计算采用上年度增加值率法，即月度增加值=月度工业总产值×上年度工业增加值率，该方法在增加值率较为稳定的时期是适用的，但是在增加值率大幅波动的时期则会产生较大误差。从增加值率的替代观察指标来看，2008年中国规模以上工业企业的销售利润率比2007年下降了15.4%，而这一指标在2003~2006年间较为稳定，波幅在-1.2%~2.9%。

在季度GDP核算中，农业、工业和建筑业均采用上年度增加值率法；第三产业采用的是相关指标推算法：增加值=上年同期增加值×本期相关指标的增长速度，这种方法实际上也隐含假定行业增加值率不变。

受原材料采购周期、企业销售情况等因素影响，在经济增长和物价大幅波动时期，增加值率会随之波动，而这一时期往往是进行短期经济形势分析和宏观调控的关键时期。原有月度工业生产统计和季度GDP核算由于采用上年度增加值率计算方法，使得经济大幅波动时期统计数据不能准确反映中国短期经济运行情况，容易高估危机时期的统计数据和经济形势。

其次，中国月度工业生产统计数据的采集采用规模以上大中型企业联网直报和规模以上小型企业逐级上报相结合的方式，后一种方式容易受到人为干扰。2009年中国规模以上工业企业43.4万家，其中规模以上小企业的家数占到90%左右，主营业务收入占到38%，这些小企业没有实现联网直报，而是采用经过县、市、省逐级上报，最后汇总到国家统计局的方法。这些中间环节有可能受到其他因素的干扰。2008年工业增加值增速明显高估的行业大多出口依存度较高，这些行业小企业云集，更容易受到金融危机的冲击。

（3）关于改进中国月度工业生产统计和季度GDP核算方法的建议。

21世纪以来，中国统计部门在月度工业生产和季度GDP核算领域所推进的改进工作，在经济平稳运行年份，大大提高了统计数据的质量。但是在经济形势复杂多变时期，则存在较大误差。鉴于这两大指标对于中国经济形势分析和宏观调控具有重要意义，当前应予以重视，加快研究解决。

首先，改革统计数据计算方法，对于经济波动较大的年份可以考虑采用生产指数法对工业统计数据进行修正。对于经济运行平稳的年份，可以继续采用上年度增加值率法。目前中国现行管理体制与采用生产指数法进行工业生产核算的要求并不适应，如果全国范围推广，会造成统计工作量大增。但是，为了改进统计数据的质量，实现统计工作的国际接轨，生产指数法应该是中国工业生产统计的改革方向之一。

其次，如果有条件，可以考虑研究推算月度和季度行业增加值率的方案。一个方案是对于规模以上大中型企业根据其上报的财务数据，分解企业成本费用，估算增加值率，然后用比例系数法外推规模以上所有企业。考虑到数据发布的及时性，可以采用上月增加值率法，当月工业增加值=当月工业总产值×上月工业增加值率；另一方案也可以考虑利用销售利润率等替代指标推算。

再次，改革统计数据采集方式，积极推进工业企业联网直报。避免传统报送方式中存在的人为干扰因素，从源头上提高数据质量。

最后，建议对所有统计数据根据资料来源、统计方法等进行质量分级，用高质量等级的统计数据来检验或改进低质量等级的统计数据。

经济波动本质上是拉动经济增长的各种力量博弈的结果，本章试图从中国行业景气波动的特征中寻找经济增长动力结构的变化，以此来研判宏观经济形势。

中国经济周期波动受到内外部双重因素影响，从外部因素来看主要有世界经济景气周期、全球产业转移等，从内部因素来看主要有消费结构升级、城市化等。

纵观近30年来中国经济波动历史来看，长期视角下的经济发展阶段演进和经济增长动力结构转换决定了短期视角下的经济周期波动的阶段性特征，以内部消费升级和外部出口提升为主线的经济增长波动清晰地展现出三大历史阶段（各历史阶段之间的年份有部分重叠）。

1981~1995年间，经济增长动力以内需为主，国内处于居民温饱消费升级阶段。增长较快、波动较大的行业主要有：食品工业、纺织缝纫皮革工业、造纸及文教用品工业、住宿餐饮业、交通运输仓储及邮电通信业等；20世纪90年代末期以后，随着居民温饱消费升级的基本完成，上述行业增速下降，波动趋于稳定。

1990~2003年间，经济增长动力向内外需双轮驱动过渡，国内处于居民耐用品消费升级阶段。增长较快、波动较大的行业主要有：电气器材及机械制造业、电子及通信设备制造业、交通运输设备制造业、金属制品业、机械制造业等（上述行业在80年代增长也较快，但进入90年代增长明显加快）；2003年以后，随着居民耐用品消费升级的基本完成，电气器材及机械制造业、电子及通信设备制造业的增速下降，波动趋于稳定，但21世纪以后出口在一定程度上接替居民消费继续拉动上述行业，使其仍能保持较高增长。

1998~2010年间，经济增长的双轮驱动特征形成，国内处于居民住行消费升级阶段。行业的增速和波动性明显上升的行业主要有：冶金工业、煤炭工业、建材及其他非金属矿工业、石油工业、建筑业、森林工业（家具）、金融业、房地产业等，交通运输设备制造业则延续了上一阶段较快的增速和波动性。

2011年以来，经济处于增速换挡期，国内处于从住行向服务升级阶段。行业的增速和波动性明显上升的行业主要有：金融、传媒、健康医疗、智能制造、“互联网+”等。

根据国内外的经验，需求敏感性强的先行行业往往能够率先感触到宏观经济景气的变化，因此会表现出对经济总体景气的领先特征。根据麦肯锡公司（2009）的研究，在美国近30年来的经济周期中，可选消费类行业往往领先于总体经济复苏，这是由美国以消费为主的经济增长动力决定的。

从“中国年度行业景气模型”中发现，当前驱动中国经济增长的动力结构呈多元化，从产业结构层面表现出多个产业群的“混合动力”特征，从需求结构上表现出内外需的“双轮驱动”特征。因此，中国的先行行业应该是多种类型的，包括消费类先行行业和生产类先行行业、内需类先行行业和外需类先行行业，这与美国以可选消费类为主的先行行业有很大不同，这背后的深层次原因就在于驱动经济增长动力结构的差异。

上述推论在“中国月度行业景气模型”中得到了很好的验证。本章检验了行业景气波动与总体经济波动的时滞关系，用工业增加值作为衡量行业周期反应时滞差别的基准，用时差相关分析法计算各行业周期反应时滞。

时滞检验结果显示，中国的先行行业有：传媒（消费类、内需类）、房地产（消费类、内需类）、汽车（消费类、内需类）、电气机械及器材制造业（消费类、外需类）、交通运输设备制造业（消费类、内需类）等；

同步行业有：电力工业、石油工业、化学工业、专用设备制造业、电子工业、冶金工业、通用设备制造业、农业、建材工业等，主要是中游的生产资料工业，是国民经济的支柱行业。

滞后行业有：采掘业、农副食品加工业、废品废料业等，这些行业有的处于需求链的末端，有的对需求不敏感。

表12.3 行业周期反应时滞关系

数据来源：中国行业景气监测数据库

在实体经济景气周期波动中，存在着一种典型的从下游到上游的需求逐次传导和行业景气先后波动的现象，即“行业景气轮动”现象。

实际上，在通货膨胀周期中，也存在一种利润从下游向上游流动、再回流下游的现象，可称为通胀周期下的“行业景气轮动”^[6]。通胀影响利润在各行业间的重新分配和结构调整，成本传导能力（CTC）及其变动（VCTC）是决定利润流向的关键因素。通胀环境下的利润流动和调整具有明确的方向性，利润由CTC小的行业流向CTC大的行业，也就是由传导能力差的行业流向引发通胀或传导能力强的行业。对于大部分行业^[7]，在通胀上升期，利润向CTC强^[8]的行业流动，CTC越强利润增速越快。与之相应地，在通胀回落期，利润则向CTC弱的行业回流。随着通胀周期的周而复始，利润在行业间的流动遵循着明确的方向性，行业景气呈现出规律性的轮番波动。这可以称为通胀周期下的“行业轮动”与“投资时钟”。

对于成本传导能力差的行业（企业、国家或地区），通胀上升阶段，环境会进一步恶化，利润流出逐渐增大，景气处于下降阶段；通胀高位盘整阶段，环境最差，利润流出最大，景气处于最差阶段，也可能是拐点来临前；通胀回落阶段，环境开始好转，利润流出开始减少，景气处于回升阶段；通胀谷底阶段，环境最好，利润不再流出，景气处于最佳阶段。对于成本传导能力强的行业（企业、国家或地区）在通胀不同阶段的利润流向和景气表现可类推。

实体经济周期下的“行业景气轮动”反映的是行业利润普遍增加情况下，由于增加幅度差异而导致的行业景气差异，而通胀周期下的“行业景气轮动”则反映的是利润在行业间的重新调整和分配。实体经济周期下的“行业景气轮动”一般是下游先导行业率先受益，并逐次向上游传导；而通胀周期下的“行业景气轮动”一般是随着通胀上涨，利润逐渐从下游向上游流动，上游行业景气度不断提高，而下游行业景气度不断下降，当通胀转向，利润则开始从上游回流下游。

对于单纯的通货膨胀周期或实体经济景气周期下的“行业景气轮动”方向是容易判断的，但是现实经济运行中经常出现两大周期交织的情景。一般而言，在通胀初期和经济周期复苏阶段，下游行业景气相对较高；在通胀高企和经济周期过热阶段，上游行业景气相对较高；如果在总需求没有明显增加的情况下发生通胀，利润会向上游流动，行业景气分化；如果在经济复苏初期，需求回暖但物价水平上涨不明显，这一阶段经常是下游行业景气的黄金时期。对于从上而下的成本推动型通胀，利润向上游流动；对于从下而上的需求拉动型通胀，利润会流向需求旺盛的行业或瓶颈行业，下游行业同样有可能受益。

在2010~2011年的通胀周期，就是在总需求没有明显增加的背景下，通胀导致了利润格局的重新分配和行业景气格局的分化。从2010年底开始，受通胀影响，行业景气开始出现明显分化。即在上游能源原材料行业景气显著上行的同时，中下游加工制造行业景气明显下行。这种现象在多个产业链条上均存在，比如在煤炭工业景气上行的同时，电力行业景气下行；农业景气上行的同时，农副食品加工业景气下行，等等。

通过对近30年来中国行业景气变动特征的分析，笔者认为，宏观经济形势分析应该采用“从长期看短期”“从中观看宏观”更为全面的视野，而不能局限于短期视野、表面现象和总量数据，而宏观调控则是对经济增长动力进行平衡的艺术。

第一，“从长期看短期”，短期宏观经济形势分析的基础是从长期把握中国所处经济发展的阶段性特征。一国所处的经济发展阶段决定了该国一段时期内经济增长和波动的基本特征，不同时期往往具有不同的主导产业群以及不同的产业关联、拉动效应和传导时滞。从长期来看，当前中国经济增长动力的主要阶段性特征是：中国内部正处于居民住行消费升级阶段，高端制造业、生产性服务业等成为未来产业升级的主要方向，外部正处于提升机电产品出口竞争力、承接全球制造和技术研发中心转移的阶段。

第二，“从中观看宏观”，短期宏观经济形势分析的重点是跟踪对宏观经济景气变化敏感的先行行业和支柱行业。根据对消费类先行和生产类先行、内需类先行和外需类先行等不同类型先行行业的跟踪分析，可以预判各种经济增长动力的强弱变动情况，从而深化对当前宏观经济形势的认识，前瞻性地把握未来宏观经济形势走向。

第三，“宏观调控是平衡的艺术”，宏观调控的关键是实现经济增长力量的平衡。对于宏观调控而言，要深刻认识中国经济增长的动力特征，比如需求结构的双轮驱动、政府和市场力量的二元组合、主导产业的多元化等，要从内需与外需、政府与市场、主导产业与非主导产业等不同方面把握驱动中国经济增长各种力量的消长变化，清晰地分析这些力量的强弱波动，很好地平衡这些力量以实现中国经济平稳较快增长。同时加快解决困扰这些增长动力的深层次机制问题，使得驱动中国经济增长的各种力量能够保持持久动力。

[1]关于“行业景气轮动”现象的研究，刘世锦、杨建龙研究员最早在2004年发现了这一规律，并进行了长期跟踪。

[2]本章是在作者承担的国务院发展研究中心2010年青年招标课题“经济周期波动与行业景气变动：因果联系、传导机制与政策含义”基础上完成的。本项研究与陈昌盛博士、许召元博士共同合作完成，陈昌盛博士开发了月度行业景气模型中的行业出口指数、行业就业指数、行业景气合成指数、行业景气扩散指数等内容，许召元博士开发了景气和价格传导模块，国研中心刘世锦副主任、宏观部余斌部长对本项研究给予了指导。

[3]关于行业成本指数、行业成本传导能力指数和行业理论毛利率指数的设计参见本书第五章。

[4]行业生产指数也称为行业产量指数，由代表性产品产量进行合成得到，是国际上通行的工业生产核算方法。

[5]有关争论参见：岳希明，张曙光，许宪春.中国经济增长速度：研究与争论[M].北京：中信出版社，2005。伍晓鹰（1997、2002）较早地采用生产指数法对中国年度工业产出增长率进行了估算，麦迪森（2003）在对中国GDP增长率进行估算时，工业产出增长率数据采用了伍晓鹰的结果。

[6]关于通货膨胀、成本传导能力与行业景气的关系研究，详见第五章。

[7]部分行业成本转嫁能力较弱但行业利润增速仍较高，受通胀影响较小，比如通用设备制造业、专用设备制造业、通信设备计算机及其他电子设备制造业等，可能的原因有：行业本身的利润空间很大；行业技术进步速度快，成本消化能力强；新产品推出速度快，能够通过以新换旧来实行涨价策略。

[8]成本传导能力（CTC）强的行业一般位于产业链条的上游，CTC弱的行业一般位于下游。