导语：本章旨在研究商业周期中的主周期：设备投资周期。主要发现如下：设备投资周期存在一些初始的冲击驱动因素，包括太阳活动周期、实业经济周期、设备寿命周期、政治周期、经济信心周期等。在传导过程中，存在放大机制，包括乘数加速数、抵押信贷加速器、货币加速器、情绪加速器等，进而对经济运行形成广泛而深入的影响。我国设备扩张周期具有典型的十年一轮的“二八现象”，即经济逢二见底、逢八见顶，这是世界经济周期、我国政府换届和设备更新替换等因素叠加的结果，这一规律在增速换挡期有所弱化。近年受劳动力成本上升、汇率升值、房地产长周期拐点等因素影响，我国投资结构发生了重大变化：在房地产、重化工业投资比重下降的同时，高端制造业和服务业投资比重上升；在东部投资比重下降的同时，中部投资比重上升；在银行信贷融资比重下降的同时，以债券、股票等为主的市场性直接融资比重上升。

增长与波动是宏观经济研究的永恒主题，也是经济形势分析最基础的框架体系，潜在增速（由长周期决定）决定了经济运行的长期均衡趋势，经济短周期决定了经济运行的短期波动态势。正如季有春夏秋冬、人有生老病死一样，周期是客观存在的，虽然每次长度和深度不完全相同，但经济总是从繁荣到衰退周而复始地发生着，每个人都身处其中。

经济周期主要受商业周期、政治周期、社会周期等的影响，其中，商业周期是市场经济中由个人或企业自主行为引发的商业律动，并形成经济系统潜在的运行态势，是进行经济形势分析和实施反周期宏观调控的基础。现实中的经济运行潜势由多股商业周期力量叠加而成：70年左右的人口周期、60年左右的创新周期、30年左右的建筑周期、10年左右的设备投资周期和3年左右的存货周期等。

现代经典经济周期理论归纳出了几大典型商业周期：短波的农业周期（又称蛛网周期）揭示的是农业对价格的生产反馈周期，1年左右；中短波的库存周期（又称基钦周期）揭示的是工商业部门的存货调整周期，3年左右；中长波的设备投资周期（又称朱格拉周期）揭示的是产业在生产设备和基础设施的循环投资活动，10年左右；长波的建筑周期（又称库兹涅茨周期）主要是住房建设活动导致的，30年左右；超长波的创新周期（又称康德拉耶夫周期）是由创新活动的集聚发生所致，60年左右；超长波的人口周期是由人口活动导致的，70年左右。

表7.1 周期类型

资料来源：作者整理

把握商业周期运行规律，是适时、适度进行宏观调控的基础，是保持经济平稳运行的关键。宏观调控的核心是预判经济形势并实施反周期操作，通过削峰填谷式的操作，可以一定程度熨平波动。

设备投资周期是经济波动中的主周期，长度6~11年。宏观经济运行在微观上表现为企业产能调整活动（设备投资、就业雇佣等），企业的扩产能或去产能行为表明了对未来国民经济景气的预期。从其他商业周期与设备投资周期的关系看，短期的库存调整是中期产能调整的缓冲带，长期的创新周期是技术革命引发的商业机会和产能投资浪潮。

主流经济学家非常重视设备投资周期，如马克思、熊彼特、凯恩斯、萨缪尔森、米切尔、伯恩斯、哈耶克、米塞斯等。诞生了大量经典理论：实业经济周期理论、过度投资理论、有效需求不足、真实经济周期理论、乘数—加速数模型等。

目前我国理论界对经济周期的研究还比较粗糙，局限在总量波动研究（基于GDP和工业生产），缺乏对各类商业周期的深入挖掘和析离，跟国外研究差距较大。

固定资产投资是引发我国经济波动的重要因素，其中，设备投资是主要组成部分。2014年我国固定资本形成占GDP比重的46%，企业设备、厂房投资占固定资产投资1/3，具有强顺周期性。

我国对设备投资周期基础性研究不足，尤其是新生因素。近年，影响设备投资的不仅有总需求和财务能力等传统变量，还出现了地区产业转移、机器替代劳动、进口替代、政策利好等发展阶段性的新因素。这些因素各自贡献有多大？机理是什么？目前还缺乏深入认识，不利于准确判断投资形势乃至宏观经济形势。

图7.1 经济周期与产能调整

资料来源：作者整理

产能利用率（设备利用率、就业率等）是判断经济形势的风向标，美、欧、日等发达国家普遍重视产能利用率的统计和分析，目前我国统计空白。

随着我国市场经济不断完善，商业周期影响越来越大。近年商业周期成为决定全球和我国经济运行的重要力量，是理解宏观经济运行逻辑的钥匙。

由于基础研究不足，近年已经造成了一些方向性误判。比如，2011年企业进行了大规模的设备投资，许多市场机构和经济学家认为新一轮产能扩张将开始，造成了“新周期”误判。这是由对设备投资驱动因素缺乏深入认识，简单套用过去的逻辑导致的。

2003~2011年间我国制造业投资（制造业企业的设备、厂房和无形资产投资）保持高速增长，随后2012年以后转入漫长的下行通道。

2011年制造业投资增长逆势强劲，增速达31.8%，比2010年高出5个百分点，对固定资产投资增长的贡献率超过42%；占固定资产投资比重上升至34%，超出基建和房地产投资10个百分点。2011年制造业投资强劲攀升成为支撑经济平稳较快增长的重要力量。

进入2012年以来，制造业投资持续回落。2012年制造业投资增长22%，比上年回落9.8个百分点。2015年1~11月制造业投资累计增速更是大幅降至8.4%。这种回落是偶然的，还是趋势性的？未来降幅有多大？回答这些问题有助于预判未来形势。

“增长与波动”是宏观经济形势分析基础性的方法体系，通过研究潜在增速判断经济运行的均衡中轴，通过研究经济周期判断经济运行的波动态势。综合分析潜在增速和经济周期，可以判断未来经济运行的长期趋势和短期波动，进而得出对经济整体运行态势的判断。采用商业周期方法分析经济形势，相对于纯数量模型分析，更具有理论基础和解释力。比如，可以成功辨识出2012年1~2月工业生产数据的误导性，认为生产短暂的反弹主要是库存调整所致，并准确预判二季度的经济回落^[1]；分析出2011年制造业投资高位运行并不是产能扩张所致，而是由地区产业转移等中长期因素所支撑，避免了“新周期”的误判。

图7.2 我国固定资产投资增速

资料来源：WIND

本项研究旨在建立商业周期方法，与潜在增速的逻辑结合起来，形成完整的“增长与波动”经济形势分析框架。从实践意义上，与现有景气指数、计量模型等方法相互补充印证，完善经济形势分析方法体系。从理论意义上，本研究有助于完善我国经济周期理论，将研究深入到各类商业周期领域。从政策意义上，本研究有助于把握我国商业周期运行规律，前瞻性地进行宏观调控。

长期以来，人们一直在探索造成经济波动的原因，并试图熨平波动甚至驾驭周期。经济周期领域的研究进展加深了人们对经济运行的理解，也促进了宏观经济学科的发展。

基于规范研究的要求，本章 首先对设备投资、设备投资周期、装备制造业等基本概念进行界定。

设备投资：广义的设备投资不仅包括机器设备投资，还包括相关厂房建造、辅助性工器具购置、无形资产支出等。设备投资主要集中在制造业、建筑业、交通运输业等领域。

图7.3 研究逻辑

产能投资：设备投资形成产能，其他的产能投资还包括劳动力雇佣、基建投资（道路、桥梁、厂房）、房地产投资（商业地产）等。

设备投资周期：又称资本性支出周期，或朱格拉周期，是指企业在耐用设备及其基础结构上的周期性支出活动。

装备制造业：“生产机器的机器制造业。”按照国民经济行业39部门分类，它包括金属制品业、通用设备制造业、专用设备制造业、交通运输设备制造业、电气机械及器材制造业、通信设备计算机及其他电子设备制造业、仪器仪表及文化办公用机械制造业7大类中扣除了有关消费类产业制造业小类后的186个小类，是第一大工业门类。2012年最新的41部门行业分类中变成8大类，交通运输设备制造业拆分为汽车制造业与铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业。

设备投资周期存在一些初始的驱动因素，在传导过程中，又存在放大机制，进而对经济运行形成广泛而深入的影响。本部分旨在归纳整理国内外有关研究成果。

造成经济波动的驱动因素，来自自然、政治、社会、人性以及经济自身等各个方面。

（1）太阳活动周期。自1610年伽利略发现太阳黑子以来，关于太阳活动对人类、气候、农业以及整个经济的影响被广泛讨论。研究发现，太阳黑子的活动具有平均11.2年的周期循环性，活跃时会对地球的磁场产生影响，主要是使地球南北极和赤道的大气环流作经向流动，从而造成恶劣天气，使气候转冷，严重时会对各类电子产品和电器造成损害。关于太阳黑子周期对经济的影响，有的人认为是通过影响天气变化进而影响农业生产，也有人认为是气候和太阳辐射变化通过影响人的健康和情绪进而影响经济活动，也有人认为是直接影响人类经济社会活动，统计表明，在太阳黑子活跃的时段，恶劣天气、交通事故等明显增多。

（2）实际经济周期。本部分把所有归因于实际经济运行的解释统称为实际经济周期，包括过度投资理论、有效需求不足理论、实业经济周期理论、创新理论、凯恩斯主义以及后凯恩斯主义的理论，等等。在现代化大生产的时代，由于生产和消费在时间、空间和主体上是分离的，因此很难实现产能投资与最终需求的完美匹配，波动必然产生。过度投资理论认为，在经济繁荣时投资者对未来过于乐观，不断加大投资，最终导致生产超过由消费和出口决定的有效需求，或者导致产能扩张超过原材料或劳动力供给瓶颈，工资和原材料成本上升侵蚀了生产企业的利润。创新理论认为创新的积聚发生及其带动的产业投资浪潮是导致经济从繁荣到萧条的根本原因。凯恩斯强调有效需求，认为私人投资是整个周期过程中的易变和不稳定因素。凯恩斯反对古典理论关于产品和就业市场出清的假设，认为由于工资和价格存在刚性黏性，市场很难自我实现均衡。实业经济周期理论认为投资由企业的利润驱动，而利润由成本和价格决定并周期性地波动，经济周期性波动的过程同时也是产能调整的过程，一轮完整的周期表现为：经济复苏→产能利用率提高→企业扩大产能→新建产能投产达产并持续释放生产能力→经济增长超过由设备、资源和劳动力等决定的潜在增长率，引发通膨，成本侵蚀利润→经济回调→产能利用率下降、设备闲置、产能过剩→去产能化、企业放缓设备采购和劳动力雇佣来消化现有产能→物价下跌、企业成本下降、刺激政策→产能利用率恢复、新一轮经济复苏和产能扩张。

（3）设备寿命周期。设备存在使用寿命，经济中存在大规模的设备更新替换活动。现代设备的寿命，不仅要考虑物理寿命，还要考虑技术寿命和经济寿命。首先，设备的物理寿命，又称自然寿命、物质寿命，是指设备从投入使用开始，直到因物质磨损而不能继续使用、报废为止所经历的时间。物理寿命主要是由设备的有形磨损所决定的。其次，设备的技术寿命，又称有效寿命，是指从设备开始使用到因技术落后而被淘汰所延续的时间。技术寿命主要是由设备的无形磨损所决定的，它一般比自然寿命要短。科学技术进步越快，技术寿命越短。最后，设备的经济寿命，又称效益寿命，是指设备从投入使用开始，到继续使用经济效益上不合理而被更新所经历的时间。效益寿命是由维护费用的提高和使用价值的降低所决定的。

（4）政治周期。民选政府普遍存在明显的政治经济周期，执政党为了获取连任，会在大选前的一两年扩大支出、刺激经济；而大选后获胜的政党则必须面对平衡预算收支的压力和由选举前政策引发的通货膨胀趋势，进而收缩开支、政策转向。美国、中国等国政府存在4~5年的小换届和8~10年的大换届。

（5）经济信心周期。现代经济学越来越从人类行为的角度认识经济不稳定性。本部分通过介绍一个不被主流经济学界重视的“阿姆斯特朗猜想”，来说明关于如何解释经济周期，人类还有大量的问题有待研究。马丁·阿姆斯特朗是一位有名的对冲基金经理，他在20世纪70年代初提出了一个8.6年的全球经济周期，即“经济信心模型”。人的心中总是同时存在着贪婪与恐惧、乐观与悲观，并且相互交替。他把1683~1907年，共224年，除以期间26次恐慌危机，得出8.6年周期。巧合的是8.6年商业周期是3141天圆周率的1000倍。他认为商业周期的规律并不仅仅取决于人类，里面蕴含了大自然的深刻原因，商业周期事实上是自然周期的轮回现象。同时，他认为，8.6年周期的1/4节点处（2.15年）会有经济波动产生，而每51.6年，即6个8.6年周期的波动将会特别巨大，这分别与经济周期中的存货短周期和创新长周期吻合。在20世纪30年代大萧条之后历史上7次重要的经济危机和金融危机中，阿姆斯特朗的模型除了两次预测结果误差超过半年（但是没有超过8个月）之外，其余5次均准确，命中率超过70%。

图7.4 阿姆斯特朗猜想：一个8.6年的全球经济周期

（6）发展阶段因素。当经济发展到一定阶段，会出现驱动设备投资的一些特殊因素，比如，地区间要素成本变化引发的产业转移，劳动力成本上升引发的机器替代劳动，技术进步引发的进口替代。

产出比导致对资本存量需求更大的变化，被称为加速原理，大小取决于资本产出比。乘数与加速原理相互作用会引起并放大经济的周期性波动：投资增加引起产量的更大增加，产量的更大增加又引起投资的更大增加，经济出现繁荣。然而，产量达到一定水平后由于社会需求与资源的限制无法再增加，就会由于加速原理的作用使投资更大幅度地减少，投资的减少又会由乘数的作用使产量继续减少，这两者的共同作用又会使经济进入萧条。

抵押信贷加速器：在经济从繁荣到萧条周期性地发生时，企业所拥有的资产及其带来的抵押信用基础从膨胀到收缩、从扩杠杆到去杠杆，具有明显的自我循环、自我放大的特点。在经济处于上升期时，企业拥有的土地、房屋、存货等资产价格不断升值，使得企业信用基础不断扩大，从而更容易获得信贷、放大杠杆。在经济处于下降期时，企业的资产价格则不断贬值，大大削弱企业的信用基础，从而使企业更难获得信贷，被迫收缩杠杆。

货币加速器：商业银行的行为历来是顺周期的，当企业盈利预期好时，商业银行会倾向于扩大信贷规模，锦上添花。相反，当企业盈利预期变差时，银行会倾向于收缩贷款规模，雪上加霜。

情绪加速器：人们在诸多领域存在集体非理性，在经济繁荣时过于乐观和自信，认为好日子会一直持续下去，自己做出正确决策的能力高人一筹；而在经济衰退时人们则又陷入悲观，认为经济低迷将一直持续下去，怀疑自己的决策能力。人类社会这种集体的非理性、羊群式的从众心理、把短期趋势看成未来的现象从未消失过，明显放大了经济波动。

1.设备扩张周期。受经济景气驱动，以扩张产能为目的，新建、扩建为主。属于产能扩张周期的主要部分，其他还包括劳动力雇佣、原材料采购等。当经济复苏时，企业产能利用率得到提升，新一轮经济周期启动，企业开始进行新一轮产能扩张，以在未来的市场竞争中抢占先机；当经济衰退时，企业被迫去产能，以降低运营成本，度过冬天。

2.设备更新周期。受设备寿命周期驱动，主要是对原有设备重置更新，不以扩大产能为目的。设备更新分为物理更新、技术更新和经济更新等三种，是指用新的，或比较先进的，或更为经济的设备，来替代物理上不能继续使用的，或技术上不适宜继续使用，或经济上继续使用不划算的设备。

3.其他设备投资活动。当经济发展到一定阶段，还存在机器替代劳动、地区产业转移等设备投资活动时，也不以扩张产能为目的，而是在原有产能规模不变情况下，重新进行要素组合或地区布局。

设备投资周期揭示的是产业在生产设备和基础结构的循环投资活动，属于中周期，时长6~11年。美国“二战”前设备投资周期平均长度为10年左右，“二战”后缩短为7年左右。造成周期缩短的原因包括：政府逆周期宏观调控的影响；技术进步更快；信息传播更迅速，产业界把握投资机会的能力更强；产业进行了升级，新主导产业需要的设备更新折旧更快；税法鼓励企业采用加速折旧法。

设备扩张周期和设备更新周期的影响随着经济发展而此消彼长。在经济起飞阶段，设备产能扩张周期较强而设备更新周期较弱。随着经济快速发展，尤其是步入住行消费升级和重化工业阶段，资本密集度大幅提高，设备更新周期的影响开始显现。当经济进入成熟经济体，经济增长潜力下降，资本密集度较高时，设备更新周期就会越来越凸显。因此，发达国家比发展中国家更容易观察到设备更新周期。

我国设备投资周期具有典型的十年一轮的“二八现象”，这是世界经济周期、我国政府换届以及设备更新替换等因素叠加的结果。同时，近年我国投资结构发生重大变化，未来应适当调整宏观调控重点。

设备、工器具购置作为固定资产投资的重要组成部分（还包括建筑安装工程和其他费用），波动趋势与总投资基本一致，占总投资比重也基本稳定在20%左右，因此在研究设备投资变动趋势时，本部分采用固定资产投资作为替代指标。

图7.5 我国固定资产投资及各构成增速

资料来源：WIND

改革开放以来，我国经历了三轮设备扩张周期，十年一轮，存在逢二见底、逢八见顶的典型“二八现象”，即使在2012年开始的第四轮周期中，投资也出现明显上升，但是由于经济增速换挡导致持续性不明显。从原因看，主要是世界经济周期、我国政府换届效应以及设备更新替换等因素叠加的结果。

一是与世界经济周期共振。在全球化的今天，世界经济是共振的，我国经济作为世界经济的一部分，中国经济周期也是世界经济周期的一部分，2000年以后随着开放度的加深，这种周期共振现象更加明显^[2]。过去30年，全球经济经历了三个10年左右的周期，也存在“二八现象”。每次逢八回落时，先后伴随着东欧剧变、亚洲金融危机、美国次贷危机等各种危机。驱动世界经济周期的主要因素包括11年的太阳黑子周期、技术创新与产品生命周期、人口结构变动与消费升级、主要经济体政府换届、全球产业升级与产业转移、9年的经济信心周期等。

图7.6 我国固定资产投资各构成比重

资料来源：WIND

二是政府换届效应。我国政府每5年一换届，每次换届后，地方政府发展本地经济、扩大投资的积极性高涨，固定资产投资存在明显的换届效应。在正常的政府换届年份，逢二年份大换届完成，经济往往触底回升，并在次年逢三年份投资额高于上年。

三是设备更新周期长度10年。从多个角度可以验证，当前我国设备寿命和更新周期长度为10年：首先，从会计准则看，税法对设备最低折旧年限的规定是10年。我国《企业所得税法》规定，飞机、火车、轮船、机器、机械和其他生产设备等固定资产计算折旧的最低年限为10年，无形资产的摊销年限不得低于10年。由于技术进步较快，大大缩短了企业机器设备的技术和经济寿命，加上为了降低税收负担、增强竞争力等原因，大多数企业对机器设备采取了最低折旧年限。《企业所得税法》对最低折旧年限的规定必须符合经济现实，才能够有效执行，这也就意味着机器设备的综合物理、技术和经济寿命很可能为10年左右。

图7.7 世界、美国与我国的经济波动

资料来源：WIND

图7.8 投资增速的政府换届效应

资料来源：WIND

其次，我国大多数设备的物理、技术和经济综合寿命为10年左右。从设备寿命来看，我国工业固定资产综合折旧率为5%左右，固定资产平均寿命20年左右，固定资产主要是建筑和设备两部分组成，建筑物的寿命为30年左右，由此推算设备寿命为10年左右。

图7.9 我国工业企业固定资产综合折旧率

资料来源：《中国统计年鉴》，作者计算

最后，从辅助性工器具寿命来看，与设备投资相关的辅助性工器具寿命和税法规定的最低折旧年限为5年左右，10年一轮的机器设备更新周期涵盖了两轮工器具设备更新周期。

专题 1 我国税法对固定资产折旧年限的规定

2008年1月1日施行的《中华人民共和国企业所得税法实施条例》规定固定资产按照直线法计算的折旧，准予扣除。

第六十条除国务院财政、税务主管部门另有规定外，固定资产计算折旧的最低年限如下：

（一）房屋、建筑物，为20年；

（二）飞机、火车、轮船、机器、机械和其他生产设备，为10年；

（三）与生产经营活动有关的器具、工具、家具等，为5年；（四）飞机、火车、轮船以外的运输工具，为4年；

（五）电子设备，为3年。

2009年4月16日下发的《国家税务总局关于企业固定资产加速折旧所得税处理有关问题的通知》（〔2009〕81号）规定：企业拥有并用于生产经营的主要或关键的固定资产，由于以下原因确需加速折旧的，可以缩短折旧年限或者采取加速折旧的方法：（一）由于技术进步，产品更新换代较快的；（二）常年处于强震动、高腐蚀状态的。

从国际比较看，美国设备更新周期长度是7年，比我国短2~3年。原因有：（1）跟技术进步有关，美国作为全球技术领跑者，拥有更快的技术进步速度和设备更新频率。（2）跟产业结构有关，美国“二战”前的设备更新周期平均为10年，“二战”后的1948~1956年和1956~1967年两轮设备更新周期分别为8年和11年，1970年之后的设备更新周期长度缩短为5~7年。美国自20世纪70年代，产业结构发生了重大变化，采掘、冶金、化工等重工业的比重大幅下降，而信息、金融、科学和技术服务、教育卫生保健等产业的比重快速上升。新的支柱产业技术进步更快，设备更新折旧更迅速。（3）跟会计准则有关，我国采用直线折旧法，美国鼓励企业采用加速折旧法。发达国家企业普遍采用加速折旧法，以降低税负、增强竞争力。政府为了鼓励新设备和新成果应用，对提前折旧的企业给予奖励，极大地提高了固定资本折旧率。我国财务制度规定的固定资产的折旧年限比较长，并采用直线法，虽然近年来在逐步缩短，但相比发达国家还有相当距离，而折旧方式一经确定，又不能任意变更，1993年新的财务制度允许部分企业采用加速折旧法，但是限制依然非常严格。这都造成了我国和发达国家在固定资产折旧计提上的差距。当前我国工业企业固定资本折旧率偏低，造成设备更新速度慢，技术装备落伍，产品低端，同时导致资源使用效率低、经济发展方式粗放等问题。

随着技术进步和产业升级，预计未来我国产业设备更新周期将缩短。新中国成立以来我国工业综合折旧率持续上升，1950~1980年间为4%左右，1980~1990年间为4.5%左右，1990~2000年间为5%左右，2000年以来为5.5%左右，“十一五”时期已经达到6%左右，在个别年份比如2008年和2010年已经达到了7%。(www.daowen.com)

从内涵上，设备投资周期不是历史的简单重复，而是成长中的周期，增长动力转换和产业升级最终通过设备投资实现。次贷危机后，4万亿投资刺激了一轮大规模的产能扩张，内涵上主要是住行消费升级和基建投资，属于上一轮周期的延续。2012年以来，随着重化工业和房地产业衰退，高端制造业和现代服务业崛起，中国正进入新一轮结构不同以往的设备投资周期。

表7.2 1981~2015年我国经济增长与产业升级

30多年来我国经济资本密集度迅速上升，全社会固定资本净值与GDP规模之比从1978年的0.87倍上升到2014年的2.12倍。

我国资本密集度在历史上有三次大的飞跃：第一次是1978~1992年，随着国民经济的恢复，固定资产投资实现较快增长，轻工业、交通运输业和批发零售业等产业得到较快发展。第二次是1993~2008年，随着步入住行消费升级和重工业进程，资本密集度加快上升，单位产出固定资本的提高幅度大大高于上一次。第三次是2009年至今，推动因素包括：2008年底推出4万亿投资；2009年1月1日全国范围内推行生产型增值税向消费型增值税转型，允许企业抵扣新购入设备所含的增值税，激发了企业增加设备投资的积极性；低端劳动力成本近年来出现趋势性较快上升，“用工荒”在东南沿海蔓延，企业加快用机器替代劳动；我国装备制造业技术进步很快，产品质量大幅提高，产品价格明显低于进口设备，进口替代能力增强。

图7.10 中国经济资本密集度

资料来源：国家统计局，中国行业景气监测数据库

近10年来，设备、工器具购置占城镇固定资产投资的比重平均为21.4%，且较为稳定；占GDP比重为9.8%，波动性较大。以此推算，设备资本净值相当于GDP规模的41%。如果每年替换10%，平均每年设备资本更新支出占GDP规模的4.1%，占固定资本形成规模的8.4%，占设备投资支出的39.3%（设备产能扩张支出占设备投资支出的60.7%）。如考虑到相关的厂房、商业地产建造活动，估计设备投资及相关的厂房和办公用房投资占固定资产投资的1/3左右。

目前，产能扩张和收缩因素仍主导我国设备投资周期，更新改造和产能扩张对设备投资的贡献为各50%。未来随着资本密集度提高，经济增长潜力下降，设备扩张周期影响将减弱，设备更新周期影响将增强。

与存货相比，设备投资占GDP的比重相当于存货增加占GDP比重（2001~2014年平均2.16%）的4倍。库存调整周期短、波动大，主要对短期经济波动产生影响；设备投资周期长，主要对中长期经济波动产生影响。存货调整是设备投资的缓冲带，当经济波动超过存货变动可以应付的范畴后，会引发周期更长、规模更大的产能调整。

图7.11 设备、工器具购置占比

资料来源：国家统计局，行业景气监测数据库

近年，受劳动力成本上升、汇率升值、房地产长周期拐点出现等因素影响，我国经济结构发生了重大变化：在房地产、重化工业投资比重下降的同时，高端制造业和服务业投资比重上升；在东部投资比重下降的同时，中部投资比重上升；在银行信贷融资比重下降的同时，以债券、股票等为主的市场性直接融资比重上升。

固定资产投资主要包括：基建、制造业、房地产和服务业，2015年这四块占总投资的93.3%，四大投资都存在设备购置需求。

从四大投资与经济增长的相关性看，基建投资是逆周期的，制造业投资、房地产投资和服务业投资是顺周期的。基建和房地产投资经常成为宏观调控的政策手段，制造业投资则更多地被认为是需求变动和宏观调控的结果。

从四大投资占比的趋势看，近年来，房地产投资和制造业投资占比大幅下降，服务业投资占比上升，基建投资由于逆周期宏观调控需要保持高位增长。

长期的投资比重变化是投资潜力变化的直接结果。过去我国房地产投资潜力巨大，基础设施落后，在经济低迷时通过投放货币刺激房地产和基建投资，取得了显著的提振经济效果，这也是1998、2008年我国在外部金融危机冲击后走出衰退的主要原因。但近年随着房地产和基建投资潜力下降，如果继续沿用以前的手段，政策有效性将大大下降，并且在潜在增速下降的情况下，容易导致财政金融风险。

图7.12 22015年固投资产投资结构

资料来源：WIND

图7.13 三大投资增速与GDP、工业生产增速相关性

资料来源：WIND，作者计算

图7.14 四大投资增速

资料来源：WIND，作者计算

宏观调控如果依靠刺激房地产投资会酝酿较大风险。基建投资和制造业投资具有生产性，而房地产投资本质是消费性的。世界各国的经验表明，如果经济转向过多地依靠房地产投资，将导致实体经济竞争力下降和资产泡沫风险。美国在20世纪八九十代，从投资结构看，主要是增加了制造业投资，降低了地产和基建投资的比重，经济表现出强大的竞争力。而2000年以后美国制造业投资占比下降，重新依赖地产投资，为次贷危机埋下隐患。日本在20世纪70年代控制了贷款增速从而降低了地产投资，通过大力发行债券支持了基建投资，但在20世纪80年代以后日本又回到了依赖信贷和地产投资的老路，最终导致20世纪90年代初的资产泡沫危机。

从产业的角度也佐证了我国基建和地产投资潜力的下降。日本、韩国等国在重工业阶段均实现了高速增长，从需求上侧看，主要依靠住行消费升级潜力释放，并带动大规模基础设施建设；从供给侧看，主要依靠劳动、土地等低成本优势驱动；从产业结构看，主要依靠重工业的高速增长。根据典型工业化国家经验，以钢铁工业为代表的重工业达到峰值时点在人均GDP11000国际元左右。典型工业化国家钢铁行业增加值占制造业比重在人均GDP11000国际元之前持续上升，在3000~11000国际元之间出现加速，普遍从3%左右上升到8%左右，之后持续下降到3%左右。人均GDP11000国际元是典型工业化国家钢铁行业比重达到峰值的时点，这一规律比较稳定。

图7.15 钢铁行业增加值占制造业比重

资料来源：数据来自联合国工业发展署（United Nation of Industrial Development Organization,UNIDO）和国务院发展研究中心数据库，由王金照研究员整理

各种迹象表明，目前我国正步入重工业阶段后期，钢铁、有色、建材等行业峰值临近。住行消费作为最后一轮物质性消费升级，过去10年有力地带动了地产、汽车和重化工业。但近年地产、汽车销售大不如前，粗钢产量大幅下滑，这不仅有宏观调控和周期调整的原因，还有投资潜力下降的原因。虽然我国中西部地区工业化、城镇化还有较大空间，铁路、公路、电力等一些基础性行业还有规模可观的潜力，但已经远不能跟过去10年相比，从增速的角度，重工业阶段的峰值临近。未来居民消费升级主要是非物质性的服务类需求，对投资的带动效应大大降低。

世界各国的数据表明，粗钢产量增速与工业化阶段密切相关，粗钢产量增速的大幅下降往往对应着工业化后期。

2008年以后我国粗钢产量增速已经出现显著下降。2012年以来钢铁行业出现全行业亏损，钢铁行业利润率接近0。钢价大幅下跌，除了跟长期以来恶劣的行业结构有关之外^[3]，更重要的是，随着重工业峰值临近，钢铁行业的产能过剩不仅是周期性过剩，而是趋势性过剩。

在工业化后期，由于我国房地产投资、基建投资和重化工业制造投资潜力下降，未来宏观调控的重点应进行调整，由过去主要依靠需求政策刺激基建和房地产投资，转向供给侧改革，并更多地依靠传统行业过剩产能出清、减税、打破垄断、放活服务业等供给侧政策，鼓励企业创新、制造业投资和居民消费，以提高政策有效性。

融资结构是与投资结构相匹配的，房地产投资、基建投资和重化工业投资高度依赖信贷，高端制造业和现代服务业对债券、股票等市场性融资依赖性较强。如果投资结构发生重大变化，需要金融结构做出相应调整。

专题2 粗钢产量与工业化阶段

钢铁是现代工业中基础原材料的代表，综观世界各国工业化历程看，钢铁产量是反映工业化所处阶段的重要指标，尤其是判断工业化中后期的峰值。住行消费升级作为最后一轮物质性消费升级，无论是房地产、基础建设投资，还是汽车和机械制造，都需要钢铁的大量投入。

日韩等国经验表明，各国的粗钢产量增速基本呈现倒U形分布，日韩重工业化后期粗钢产量增速大幅放缓。美国、日本和韩国粗钢产量增速分别在1935年、1960年及1970年左右见顶，而它们的重工业高峰也在此后不久结束。

21世纪以来，随着我国经济的快速崛起，钢铁工业也进入了十年黄金发展期，粗钢产量从2001年的1.5亿吨大幅增长至2011年的6.8亿吨，年均复合增长率高达16.3%。我国粗钢产量在世界所占比重由2001年的17.8%迅速上升至2011年的45%。与此同时，世界粗钢产量也由2001年的8.51亿吨快速增加至2011年的15.18亿吨。

2012年我国粗钢产量仅实现3.1%的增长，而且产能严重过剩，钢价跌回十年前，全行业亏损，这些迹象预示着我国住房消费升级和重工业峰值临近，钢铁行业格局面临长期调整。

从近年我国社会融资结构看，人民币贷款占比明显下降，表外信托贷款也大幅下降，相应的企业债、股票等直接融资占比明显上升，金融脱媒现象加快。这些融资结构上的变化是对投资结构变化的调整与适应。随着房地产、重化工业和基建投资潜力的下降，以及高端制造业和服务业投资比重的大幅上升，当前迫切需要我国在金融结构上做出改革，大力发展债券、股票等市场性直接融资，以实现金融更好地为实体经济服务。

图7.16 我国社会融资结构

资料来源：WIND

近年我国投资的地区结构发生了重大变化，2004~2015年间，东部固定资产投资占全国比重下降，中西部上升，2014~2015年间西部占比也开始下降，中部继续保持较快增长势头。

中部地区投资高增长主要受制造业投资驱动，中部制造业投资的高速增长主要跟产业转移有关，一方面是为了降低生产成本，保持出口竞争力；另一方面则是为了靠近需求终端，占领不断扩大的国内需求市场。从数据看，大规模的地区产业转移活动发生在2005年以后，中部制造业投资开始提速，比重大幅上升。需要注意的是，这种大规模的地区产业转移获得在2012年以后有放缓迹象。

由于地区产业转移项目主要是绿地投资，以新建产能为主，2005年前后新建投资占固定资产投资比重大幅提升，在短短几年时间由之前的40%多上升到60%以上，相应地扩建和改建投资比重大幅下降。

2005年前后是我国劳动力工资水平加快上涨和人民币汇率加快升值的重要转折点。随着劳动力供求格局的改变，我国劳动力成本大幅上升，低端劳动力工资涨幅尤为明显，2005年以后制造业工资水平出现加速上涨态势。有关研究认为，以民工荒为标志，2005年前后我国刘易斯拐点已经到来。

图7.17 东中西部固定资产投资增速

资料来源：WIND

图7.18 制造业投资增速

资料来源：WIND，作者计算

自2005年人民币汇率形成机制改革以来，人民币汇率大幅上升，我国出口价格优势减弱。

图7.19 投资各构成增速

资料来源：WIND

由此可见，2005年是我国经济发展阶段的一个重要转折点，刘易斯拐点的到来导致劳动力成本大幅上升，汇改引发出口价格优势减弱，依靠低成本优势和外部需求的东部地区增长动力弱化，中西部地区产业转移开始活跃。由此导致我国经济结构自2005年以来发生了重大变化：在基建投资比重下降的同时，制造业投资比重上升；在东部投资比重下降的同时，中部投资比重上升；在银行信贷和非标融资比重下降的同时，以债券、股票等为主的市场性直接融资比重上升。

从固定资产投资的所有制结构看，国有和外资企业比重下降，私营企业比重上升。

从投资的行业分布看，私营企业投资主要集中在制造业，国有企业在基础行业和服务业领域比重较大。在我国各产业部门中，服务业的行政垄断现象非常严重，广泛存在着各种行政管制和准入壁垒。2014年国有企业投资占比超过2/3的大类行业中，除电力、热力和水的生产供应业外，其余都是服务业。

如果说上一轮国企改革主要是打破了制造业领域的垄断，成就了过去10年的黄金增长和我国制造业大国地位的话，那么，这一轮国企改革的重点应是打破服务业领域的垄断，促进服务业发展，实现发展阶段转换。在工业化后期，经济增长动力需要由主要依靠投资和出口转向消费、投资和出口共同驱动，产业结构需要由重工业为主升级到由高端制造业、服务业为主。生产性服务业的发展对制造业的升级具有至关重要的作用，消费性服务业的发展有利于扩大消费。

图7.20 2014年各行业我国固定资产投资的所有制结构

资料来源：《2014年我国统计年鉴》

专题4 总结：设备投资周期的经济特征

长度和振幅

平均长度10年左右，存在逢二触底、逢八登顶的“二八现象”，在增速换挡期有所弱化。存量设备资本净值占GDP比重的41%。每年设备投资占GDP比重的10%左右，占固定资产投资的20%左右，加上相关的厂房和办公用房建设，占固定资产投资的1/3左右。振幅可能很大，对经济影响广泛、深远。

近年投资结构巨变：房地产、重化工业投资比重下降，高端制造业和服务业投资比重上升；东部比重下降，中部比重上升；银行信贷融资比重下降，债券、股票等直接融资比重上升。

驱动因素

太阳活动周期：自然因素

实际经济周期：经济因素

政府换届周期：政治因素

设备更新周期：自身因素

经济信心周期：社会因素

放大机制

乘数加速数：顺周期

抵押信贷加速器：顺周期

货币加速器：顺周期

情绪加速器：顺周期

关键指标

设备投资、设备利用率、企业利润、产业升级

[1]见第八章中国库存周期研究。

[2]研究表明，双边产业内贸易强度越大，两国经济周期协动性越强。参见《贸易对中日韩经济周期协动性的影响研究》。

[3]上游铁矿石行业高度垄断，下游钢铁冶炼行业过于分散，钢铁行业缺乏定价能力，利润集中在上游。