【知识准备】

资本结构优化，要求企业权衡负债的低资本成本和高财务风险的关系，确定合理的资本结构。资本结构优化的目标，是降低平均资本成本率或提高普通股每股收益。

一、每股收益分析法

可以用每股收益的变化来判断资本结构是否合理，即能够提高普通股每股收益的资本结构，就是合理的资本结构。在资本结构管理中，利用债务资本的目的之一，就在于债务资本能够提供财务杠杆效应，利用负债筹资的财务杠杆作用来增加股东财富。

每股收益受到经营利润水平、债务资本成本水平等因素的影响，分析每股收益与资本结构的关系，可以找到每股收益无差别点。

所谓每股收益无差别点，是指不同筹资方式下每股收益都相等时的息税前利润和业务量水平。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的息税前利润水平或产销业务量水平前提下，适于采用何种筹资组合方式，进而确定企业的资本结构。

在每股收益无差别点上，无论是采用债务还是股权筹资方案，每股收益都是相等的。当预期息税前利润或业务量水平大于每股收益无差别点时，应当选择财务杠杆效应较大的筹资方案，反之亦然。在每股收益无差别点时，不同筹资方案的EPS是相等的，用公式表示如下：

式中，为息税前利润平衡点，即每股收益无差别点；

I1、I2为两种筹资方式下的债务利息；

N1、N2为两种筹资方式下的普通股股数；

T为所得税税率。

【例1−18】光华公司目前资本结构为：总资本1 000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追加筹资300万元，有两种筹资方案：

甲方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。

乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元。

根据财务人员测算，追加筹资后销售额可望达到1 200万元，变动成本率60%，固定成本为200万元，所得税税率20%，不考虑筹资费用因素。根据上述数据，代入每股收益无差别点公式：

这里，为376万元，是两种筹资方案的每股收益无差别点。在此点上，两种方案的每股收益相等，均为0.384元。企业预期追加筹资后销售额1 200万元，预期获利280万元，低于每股收益无差别点376万元，应当采用财务风险较小的乙方案，即增发普通股方案。在1 200万元销售额水平上，甲方案的EPS为0.256元，乙方案的EPS为0.274元。

当企业需要的资本额较大时，可能会采用多种筹资方式组合融资。这时，需要详细比较分析各种组合筹资方式下的资本成本及其对每股收益的影响，选择每股收益最高的筹资方式。

【例1−19】光华公司目前资本结构为：总资本1 000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于扩大经营规模，需要追加筹资800万元，所得税税率20%，不考虑筹资费用因素。有三种筹资方案：

甲方案：增发普通股200万股，每股发行价3元；同时向银行借款200万元，利率保持原来的10%。

乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元；同时溢价发行500万元面值为300万元的公司债券，票面利率15%。

丙方案：不增发普通股，溢价发行600万元面值为400万元的公司债券，票面利率15%；由于受债券发行数额的限制，需要补充向银行借款200万元，利率10%。

三种方案各有优劣：增发普通股能够减轻资本成本的固定性支出，但股数增加会摊薄每股收益；采用债务筹资方式能够提高每股收益，但增加了固定性资本成本的负担，受到的限制较多。基于上述原因，筹资方案需要两两比较。

甲、乙方案的比较：

解得：

乙、丙方案的比较：

解得：

甲、丙方案的比较：

解得：

筹资方案两两比较时，产生了三个筹资分界点，上述分析结果可用图1−4表示。从图1−4中可以看出：企业EBIT预期为260万元以下时，应当采用甲筹资方案；EBIT预期为260万～330万元时，应当采用乙筹资方案；EBIT预期为330万元以上时，应当采用丙筹资方案。

图1−4　每股收益无差别点分析

二、平均资本成本比较法(www.daowen.com)

平均资本成本比较法，是通过计算和比较各种可能的筹资组合方案的平均资本成本，选择平均资本成本率最低的方案，即能够降低平均资本成本的资本结构，就是合理的资本结构。这种方法侧重于从资本投入的角度对筹资方案和资本结构进行优化分析。

【例1−20】长达公司需筹集100万元长期资本，可以用贷款、发行债券、发行普通股三种方式筹集，其个别资本成本率已分别测定，有关资料如表1−15所示。

表1−15　长达公司资本成本与资本结构数据表　%

首先，分别计算三种方案的综合资本成本K。

A方案：K=40%×6%+10%×8%+50%×9%=7.7%

B方案：K=30%×6%+15%×8%+55%×9%=7.95%

C方案：K=20%×6%+20%×8%+60%×9%=8.2%

其次，根据企业筹资评价的其他标准，考虑企业的其他因素，对各种方案进行修正之后，再选择其中成本最低的方案。本例中，我们假设其他因素对方案选择的影响甚小，则A方案的综合资本成本最低。这样，该公司的资本结构为贷款40万元，发行债券10万元，发行普通股50万元。

【实务训练】

实训1−15　假设华强机械有限公司原有资本4 000万元，其中债务资本1 000万元，债务年利息100万元，普通股资本3 000万元（150万股）。由于业务需要，企业需融资1 000万元，融资后，企业的年息税前利润将达到700万元，企业的所得税税率为25%。为了筹集所需的1 000万元，企业可以选用的融资方案有两种：

方案一：全部采用发行普通股方式，增发50万股，每股20元；

方案二：全部采用借入长期债务方式，年利率10%，年利息100万元。

要求：根据以上资料，运用每股收益无差别点法作出资本结构决策。

实训1−16　假设华强机械有限公司目前拥有资金2 000万元，其中，长期借款800万元，年利率10%；普通股1 200万元，上年支付的每股股利2元，预计股利增长率为5%，发行价格20元，目前价格也为20元，该公司计划筹集资金100万元，企业所得税税率为25%，有两种筹资方案：

方案一：增长长期借款100万元，借款利率上升到12%，假设公司其他条件不变。

方案二：增发普通股40 000股，普通股市价增加到每股25元，假设公司其他条件不变。

要求：

1.计算公司筹资前的加权平均资本成本；

2.用平均资本成本比较法确定公司最佳的资本结构。

【思维培养】

1.在不同的财务管理目标下，企业资本结构优化的方向和措施有什么不同？

2.为什么说不管资本结构如何优化，提高企业自身技术和生产经营管理水平是根本？

【知识拓展】

企业筹资管理制度

企业筹资管理流程

【教学视频】

项目小结