【知识准备】

企业的筹资管理，不仅要合理选择筹资方式，而且要科学安排资本结构。资本结构优化是企业筹资管理的基本目标，也会对企业的生产经营安排产生制约性的影响。资本成本是资本结构优化的标准，不同性质的资本所具有的资本成本特性不同，带来的杠杆效应也不同。

一、资本成本的概念

资本成本（即资金成本）是衡量资本结构优化程度的标准，也是对投资获得经济效益的最低要求。企业筹得的资本付诸使用以后，只有投资报酬率高于资本成本，才能表明所筹集的资本取得了较好的经济效益。

（一）资本成本的含义

资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和用资费用。资本成本是资本所有权与资本使用权分离的结果。对出资者而言，由于让渡了资本使用权，必须要求获得一定的补偿，资本成本表现为让渡资本使用权所带来的投资报酬。对筹资者而言，由于取得了资本使用权，必须支付一定代价，资本成本表现为取得资本使用权所付出的代价。

1.筹资费

筹资费，是指企业在资本筹措过程中为获得资本而付出的代价，如向银行支付的借款手续费，因发行股票、公司债券而支付的发行费等。筹资费用的特点是筹资开始时一次性支付，因此，视为筹资数额的一项扣除。

2.用资费

用资费，是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如向银行等债权人支付的利息、向股东支付的股利等。用资费用是因为占用了他人资金而必须支付的费用，是资本成本的主要内容。其特点是与资金的使用时间长短有关。

（二）资本成本的作用

1.资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据

各种资本的资本成本率，是比较、评价各种筹资方式的依据。在评价各种筹资方式时，一般考虑的因素包括对企业控制权的影响、对投资者吸引力的大小、融资的难易和风险、资本成本的高低等，而资本成本是其中的重要因素。在其他条件相同时，企业筹资应选择资本成本最低的方式。

2.平均资本成本是衡量资本结构是否合理的依据

企业财务管理的目标是企业价值最大化，企业价值是企业资产带来的未来经济利益的现值。计算现值时采用的贴现率通常会选择企业的平均资本成本，当平均资本成本率最小时，企业价值最大，此时的资本成本是评价企业理想的最佳资本结构。

3.资本成本是评价投资项目可行性的主要标准

资本成本通常用相对数表示，它是企业对投入资本所要求的报酬率（或收益率），即最低必要报酬率。任何投资项目，如果它预期的投资报酬率超过该项目使用资金的资本成本率，则该项目在经济上就是可行的。因此，资本成本率是企业用以确定项目要求达到的投资报酬率的最低标准。

4.资本成本是评价企业整体业绩的重要依据

一定时期企业资本成本的高低，不仅反映企业筹资管理的水平，还可作为评价企业整体经营业绩的标准。企业的生产经营活动，实际上就是所筹集资本经过投放后形成的资产营运，企业的总资产报酬率应高于其平均资本成本率，才能带来剩余收益。

（三）影响资本成本的因素

1.总体经济环境

总体经济环境决定企业所处的国民经济发展状况和水平，以及预期的通货膨胀。总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上，如果国民经济保持健康、稳定、持续增长，整个社会经济的资金供给和需求相对均衡且通货膨胀水平低，资金所有者投资的风险小，预期报酬率低，筹资的资本成本相应就比较低。相反，如果国民经济不景气或者经济过热，通货膨胀率持续居高不下，投资者投资风险大，预期报酬率高，筹资的资本成本就高。

2.资本市场效率

资本市场效率（或条件）表现为资本市场上的资本商品的市场流动性。资本商品的流动性高，表现为容易变现且变现时价格波动较小。如果资本市场缺乏效率，证券的市场流动性低，投资者投资风险大，要求的预期报酬率高，那么通过资本市场筹集的资本其资本成本就比较高。

3.企业经营状况和融资状况

企业内部经营风险是企业投资决策的结果，表现为资产报酬率的不确定性；企业融资状况导致的财务风险是企业筹资决策的结果，表现为股东权益资本报酬率的不确定性。两者共同构成企业总体风险，如果企业经营风险高，财务风险大，则企业总体风险水平高，投资者要求的预期报酬率高，企业筹资的资本成本相应就大。

4.企业对筹资规模和时限的需求

在一定时期内，国民经济体系中资金供给总量是一定的，资本是一种稀缺资源。因此企业一次性需要筹集的资金规模越大、占用资金时限越长，资本成本就越高。当然，融资规模、时限与资本成本的正向相关性并非线性关系，一般说来，融资规模在一定限度内，并不引起资本成本的明显变化，当融资规模突破一定限度时，才引起资本成本的明显变化。

二、个别资本成本的计算

个别资本成本是指单一融资方式的资本成本，包括银行借款资本成本、公司债券资本成本、融资租赁资本成本、普通股资本成本和留存收益成本等，其中前三类是债务资本成本，后两类是权益资本成本。个别资本成本可用于比较和评价各种筹资方式。

（一）资本成本计算的基本模式

为了便于分析比较，计算资本成本通常用不考虑时间价值的一般通用模型计算，用相对数即资本成本率表达。计算时，将初期的筹资费用作为筹资额的一项扣除，扣除筹资费用后的筹资额称为筹资净额，通用的计算公式是：

或者：

注意：分子的年资金占用费是指筹资企业每年实际负担的资金占用费。

对于负债筹资而言，由于债务利息是在税前列支，因此：

实际承担的年资金占用费=年支付的资金占用费×（1−所得税税率）

对于权益筹资而言，由于股利等是在税后支付，不具有抵税效应，所以实际承担的占用费用与实际支付的占用费用相等。

（二）银行借款资本成本的计算

银行借款资本成本包括借款利息和借款手续费用。利息费用税前支付，可以起抵税作用。银行借款的资本成本率按一般模式计算为：

银行借款的筹资费用主要是银行借款手续费，通常很低，因此，上式中的f可以忽略不计，则上式可进一步简化为：

K=i·（1−T）=年利率×（1−所得税税率）

【例1−5】某企业取得5年期长期借款200万元，年利率10%，每年付息一次，到期一次还本，借款费用率0.2%，企业所得税税率20%，该项借款的资本成本率为：

（三）公司债券资本成本的计算

公司债券资本成本包括债券利息和债券发行费用。债券可以溢价发行、等价发行，也可以折价发行。由于债券利息在税前支付，具有抵税效应，所以债券利息的处理与长期借款利息相同。(www.daowen.com)

发行债券的筹资费用一般较高，必须予以考虑。

其计算公式为：

注意：上式中的债券筹资总额是指债券实际发行价格。债券利息是按票面金额乘以票面利率计算的。

债券的资本成本一般高于银行借款的资本成本。

【例1−6】某企业以1 100元的价格，溢价发行面值为1 000元、期限5年、票面利率为7%的公司债券一批。每年付息一次，到期一次还本，发行费用率3%，所得税税率20%。该批债券的资本成本率为：

（四）优先股资本成本的计算

企业发行优先股，同发行债券和长期借款一样，需要支付筹措费，如注册费、代销费等。其股息也要定期支付。但由于股息是税后支付的，没有享受所得税优惠，所以其资本成本率的计算与债券和长期借款不同，公式如下：

式中，K为优先股资本成本率；D为优先股每股年股利；P为优先股发行价格；f为优先股筹措费率。

【例1−7】某公司发行面值每股100元的优先股1 000 000股，年股利率为7%，发行费用为股金总额的2%，优先股的资本成本率为多少？

当企业资不抵债时，优先股股东的索偿权仅次于长期借款的债权人和长期债券的持有人，所以优先股的投资风险比长期借款和长期债券的投资风险高，因而优先股的股息率一般高于借款和债券的利率。同时优先股股票不仅筹措费较高，而且支付的优先股股息不会减少企业应缴的所得税，所以优先股的资本成本明显高于债券的资本成本。但是，发行优先股筹集资金是自有资金，可以被长期占用，因此在一定条件下企业仍乐于采用这种筹资方式。

（五）普通股资本成本的计算

普通股资本成本主要是向股东支付的各期股利。由于各期股利并不一定固定，随企业各期收益波动，因此普通股的资本成本只能按贴现模式计算，并假定各期股利的变化具有一定的规律性。如果是上市公司普通股，其资本成本还可以根据该公司的股票收益率与市场收益率的相关性，按资本资产定价模型法估计。

1.固定股利模型法

若公司实行固定股利政策，则普通股资本成本率的计算公式为：

【例1−8】某公司拟发行一批普通股，发行价格18元，每股发行费用1.5元，预定每年派发现金股利1.1元，试测算其资本成本率。

2.增长股利模型法

假定资本市场有效，股票市场价格与价值相等。假定某股票本期支付的股利为D0，未来各期股利按g速度增长。目前股票市场价格为P0，则普通股资本成本率为：

【例1−9】某公司发行普通股，每股市价为20元，发行费用率为5%。本年发放股利2元，预计年增长率为8%。要求根据以上资料，计算普通股资本成本率。

3.资本资产定价模型法

假定资本市场有效，股票市场价格与价值相等。假定风险报酬率为Rf，市场平均报酬率为Rm，某股票贝塔系数为β，则普通股资本成本率为：

【例1−10】某公司普通股β系数为1.5，此时一年期国债利率5%，市场平均报酬率15%，则该普通股资本成本率为：

K=5%+1.5×(15%−5%)=20%

（六）留存收益资本成本的计算

留存收益是企业税后净利润形成的，是一种所有者权益，其实质是所有者向企业的追加投资。企业利用留存收益筹资无须发生筹资费用。如果企业将留存收益用于再投资，所获得的收益率低于股东自己进行一项风险相似的投资项目的收益率，企业就应该将其分配给股东。留存收益的资本成本率，表现为股东追加投资要求的报酬率，注意以下特点：

（1）留存收益的成本是一种机会成本。

（2）留存收益的资本成本与普通股资本成本相同，唯一的差别就是留存收益没有筹资费用。

（3）留存收益成本可以参照普通股资本成本的固定股利模型法和增长股利模型法来计算，但需要调整筹资费的影响。

① 固定股利模型法。

② 增长股利模型法。

【例1−11】沿用例1−9的资料，某公司的税后利润发放股利之后，留存公司，则公司留存收益的资本成本率为：

（七）债务资本成本和权益资本成本的比较

（1）负债资金的利息具有抵税作用，而权益资金的股利（股息、分红）不具有抵税作用，所以一般权益资金的资本成本要比负债资金的资本成本高。

（2）对于借款和债券，因为借款的利息率通常低于债券的利息率，而且筹资费用（手续费）也比债券的筹资费用（发行费）低，所以借款的筹资成本要小于债券的筹资成本。

（3）对于权益资金，优先股股利固定不变，而且投资风险小，所以优先股股东要求的回报低，筹资人的筹资成本低；留存收益没有筹资费用，所以留存收益的筹资成本要比普通股的筹资成本低。

个别资本成本从低到高排序为：银行借款＜公司债券＜优先股＜留存收益＜普通股。

【实务训练】

实训1−7　华强机械有限公司拟筹资5 000万元，其中按面值发行债券2 000万元，票面利率为10%，筹资费率为2%；发行优先股800万元，股息率为12%，筹资费率为3%；发行普通股2 200万元，筹资费率为5%，预计第一年股利率为12%，以后每年按4%递增，所得税税率为25%。

要求：

1.计算债券资本成本；

2.计算优先股资本成本；

3.计算普通股资本成本。

【思维培养】

在筹资中，每年计算债务资金的还款额（支付的本息、租金等）不考虑所得税的抵扣；而计算债务资金的成本，要考虑所得税的抵扣。两者分别是从什么财务主体角度来反映的？