（1）定向配售与重新评估资产。定向配售是指向特定对象发行较大比例的股票，配股是指按比例给老股东配送股份。这两种方式都可以用于稀释收购方的股份比率，阻碍其达到控股的目的。中国上市公司增发新股时，可向战略投资者配售大量股票。当遇到敌意收购时，原则上目标公司可以通过增发新股稀释收购公司的股权比例。

此外，还可以采取重新评估资产价值的方式。资产重估是面临收购时的一种补救策略。在现行的财务会计中，一个公司的资产通常采用历史成本来估价。由于一个国家往往存在者通货膨胀，使得历史成本往往低于资产的实际价值。因此，许多公司会定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表，以提高净资产的账面价值。由于收购出价与账面价值存在一定得内在联系，因而提高账面价值会抬高收购出价，在一定程度上起到反收购的作用。

（2）股份回购与死亡换股。股份回购一般是用现金买入已发行的股票，在其他条件不变的情况下，股份回购就会改变公司的资本结构，这时即使企业的负债数额不变，但普通股股数的减少将会使企业财务杠杆率上升。股份回购可以进行收购防御的原因是它的结果很可能是流通股份额减少，股价提高，目标公司高管的话语权增强，从而增加购买方收购的难度，如案例11-9中大众公用在2008年采用的股份回购条款就是很好的例子。

死亡换股是指目标公司通过发行公司债、特别股或两者的组合来回收其股票。这在起到减少在外流通股份和提升股票价格的作用的同时，会对目标公司造成很大的风险，由于负债比例过高，财务风险增加，由于权益比重的降低，即使公司价值不变，股价也未必随流通股减少而上升。更有甚者，即便股价等比例上涨，但收购方所需要的股份也相应地减少，最后收购总价款反而变化不大，目标公司可能只是白忙一场。

案例11-9

大众公用的股份回购条款

大众公用公司在2006年1月1日开始实施的《公司法》中，规定了四种回购类型。而大众公用在此基础上又加设一种类型，即如果发生“单独或合并持有公司10%以上股份的股东继续收购公司股份的”情况，公司可以立即收购本公司股份并将该收购股份定向转让给特定对象而无须另行取得许可或授权，但公司仍应当履行信息披露义务。由于这项反并购回购条款的触发条件相当低（持股比例达到10%），上市公司管理层可以灵敏地作出反应。更为重要的是，由于回购股份的行为主体是上市公司而非股东，因此，此举不仅可以通过减少外在股份总数从而有效阻击收购方，而且还可以通过大量消耗上市公司资金从而降低公司对收购方的吸引力。如果反并购行动取得预期效果，击退了收购方，则上市公司可以把手中股份转让给第三方。

资料来源：广州万隆·证券研究中心：大众公用几年来股价下跌的根源如下［EB／OL］.万隆证券网，2011-07-05，http：／／www．wlstock.com／hudong／BBSGood Detail.aspx？topicId＝9440934。

（3）寻找“白衣骑士”。“白衣骑士”是目标公司更愿意接受的买家。它的策略是指在恶意收购发生时，上市公司的友好人士或公司，作为第三方出面解救上市公司，白衣骑士往往承诺不会解散公司或不辞退管理层和其他雇员，上市公司则通过“锁定选择权”或称为“资产锁定”等方式给予“白衣骑士”优惠的购买资产和股票的条件。在这种情况下，收购方要么提高收购价格要么放弃收购，往往会出现白衣骑士与收购者轮番竞价的情况从而造成收购价格的上涨，直到逼迫收购者放弃收购，如案例11-10中的ST美雅反收购案。

根据美国学者罗伯德的观点，“资产锁定”主要有两种类型：①股份锁定，即同意“白衣骑士”购买目标公司的库存股票或已经授权但尚未发行的股份，或者给予上述购买的选择；②财产锁定，即授予“白衣骑士”购买目标公司重要资产的选择权，或签订一份当敌意收购发生时就由后者将重要资产售予“白衣骑士”的合同。这种反收购策略将带来收购上的竞争，有利于保护全体股东的利益。

案例11-10

ST　美雅

ST美雅前身是鹤山市毛纺厂，1992年7月5日，经“粤股审（1992）13号”文批准，鹤山市毛纺织总厂改组为广东（鹤山）美雅股份有限公司，并与1993年在深圳交易所上市。上市时ST美雅的管理层中的冯国良等人到2002年底还是公司的管理层。佛山市顺德万和集团有限公司（以下简称万和集团）为民营企业，主营热水器，脉冲变压器、电冰箱除臭器、空气清新器、炉具及配件、家用电器等电子产品的制造销售。

2003年9月21日，鹤山市资产管理委员会办公室（以下简称鹤山国资办）与万和集团签订了《广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议》，鹤山国资办将其持有的*ST美雅27.49%的股份（共计108 989 858股国家股）转让于万和集团，转让价格按照2002年12月31日经审计的每股净资产1.000 7元为基准，溢价后计算为1.010 7元，转让价款为人民币110 156 049.48元。

2003年10月18日，鹤山国资办与万和集团签订了《关于终止执行〈广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议〉的合同》，终止执行双方于2003年9月21日签订的《广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议》，并办理有关终止的手续。双方终止执行协议的主要原因是广东美雅集团股份有限公司董事会发表了不同意见，万和集团为支持粤美雅国有股权转让工作平稳进行，同意终止执行这一协议，并且双方就终止《广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议》及相关具体事宜签署了《关于终止执行〈广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议〉的合同》。(www.daowen.com)

广东省广新外贸轻纺（控股）公司（以下简称“广新外贸”）为国有企业，注册资本为28 980万元，在中国商务部公布的“2002年中国进出口额最大的500家企业”和“2002年中国出口额最大的200家企业”中，分别名列第100位和第55位，在中国纺织品进出口商会公布的2002年全国服装类产品出口的排名中名列第3位。2003年在中国500强企业排序第287位。

2003年9月中旬，广新外贸向鹤山资产办发出收购美雅股份意向书，2003年10月11日双方开始正式接触，双方于2003年10月20日正式签署《广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议书》（《股权转让协议》）。协议约定：鹤山国资办将其持有的“粤美雅”国有股中的99 076 962股，占“粤美雅”总股本的24.99%，转让给广新外贸，股权转让双方确定本次股份转让价格为每股1.010 7元，转让总金额为人民币10 137 085.49元。

资料来源：ST美雅反收购［N］.《证券时报》，2014-05-19。

（4）降落伞策略。如果收购已成定局，目标企业的管理者就很可能会失去往日的地位和报酬，一部分职工也可能被迫离开现有岗位。为了保障管理层的利益，同时提高并购方的收购成本，目标企业董事会通常在企业被收购前作出“金降落伞”“银降落伞”或“锡降落伞”的决议。

所谓“金降落伞”，就是企业与其高级管理人员订立一份协议，一旦企业被收购，企业的董事会、监事会和高级管理人员在失去地位后，可以从企业领取巨额的退休金（或遣散费），获得较高的个人利益后安全降落。

“银降落伞”就是目标公司规定，一旦公司最终落于收购者手中，公司会向被解雇的董事以下几级代理人员支付相比“金降落伞”稍微逊色的同类保证金或补偿金。

“锡降落伞”就是目标公司规定，一旦企业股权发生大规模转移，企业签订的合同或劳动合同即行终止，根据工龄长短，让雇员一次性领取数周、数月乃至数年的工资作为补偿金。“锡降落伞”的享受者众多，有时反而更能阻止敌意收购。

这些规定，一方面增加了收购方的收购成本，另一方面保障了目标公司的个人利益，同时使收购者因庞大的补偿性支出而不得不在人事安排上十分慎重。但是“降落伞”的单独使用并不能阻止被收购，只能妨碍收购的进行。另外中国对并购后的目标公司人事安排和待遇尚未有明文规定，但引入“金降落伞”“银降落伞”或“锡降落伞”，可能导致变相瓜分公司资产或国有资产、损公肥私，同时也不利于鞭策企业管理层努力工作和勤勉尽职。因此，最好从社会保险的角度解决目标公司管理层及职工的生活保障问题。具体拓展内容参见案例11-11。

案例11-11

万科、伊利的降落伞

万科（000002）在其首份限制性股票激励计划（草案修订稿）第三十九条中规定：“当公司控制权发生变更时，控制权变更前的半数以上法定高级管理人员在控制权变更之日起的三十日内有权书面要求信托机构将本计划项下信托财产立刻全部归属。”

伊利股份（600887）在2006年5月的股票期权激励计划（草案）中授予总裁潘刚等33人合计5 000万份股票期权，在一般情况下，激励对象首次行权不得超过获授股票期权的25%，剩余获授股票期权可以在首次行权的1年以后、股票期权的有效期内选择分次或一次行权。但当市场中出现收购本公司的行动时，激励对象首次行权比例最高可达到获授期权总数的90%，且剩余期权可在首次行权后3日内行权。伊利股份的上述计划是管理层激励、类“毒丸”计划与“金色降落伞”的结合体。

资料来源：证券时报。