20世纪80年代起，杠杆收购数量和总额逐渐增加，80年代后期达到高峰，LBO的平均交易额由1981年的3 942万美元上升到1987年的1.374 5亿美元，其中市场的主导者是德崇证券的米尔肯。当时与兼并相比，杠杆收购无论在数量上还是以美元计价的金额上，规模都比较小。如在1987年，兼并总共发生了3 701例，而杠杆收购只有259例，在交易总数中仅占7%。同时，随着1988年末垃圾债券市场的瓦解，在RJR Nabisco公司收购案达到高潮（参见案例9-2）和1990年后经济的衰退之后，LBO交易额急剧下滑。

随着第五次并购浪潮的到来，世界范围内的杠杆收购在20世纪90年代中期再次大幅上升。值得注意的是，与第四次并购浪潮中LBO交易额一般较大的特点不同，在第五次并购浪潮中，LBO呈现出规模小、数量多的特点。2000年交易量几乎是1980年的两倍，但交易额只有1980年的一半。但是到了第六次以PE主导的并购浪潮，杠杆资金以LP的方式走入幕后，成为主要创业基金的来源。

案例9-2

RJR Nabisco公司收购案

KKR在1976年由杰里·科尔伯格（Jerry Kohlberg）、亨利·克莱维（Kravis）和乔治·罗伯茨（George Roberts）三个犹太后裔合伙人创立，是美国最早、最大、最著名的专业从事LBO的私人合伙企业。

1988年10月，以RJR纳贝斯克公司CEO罗斯·约翰逊为代表的治理层向董事局提出治理层收购公司股权建议。治理层的MBO建议方案包括，在收购完成后计划出售RJR纳贝斯克公司的食品业务，而只保留其烟草经营。其战略考虑是基于市场对烟草业巨大现金流的低估，以及食品业务因与烟草混合经营而不被完全认同其价值。重组将消除市场低估的不利因素，进而获取巨额收益。

罗斯与希尔森公司的杠杆收购计划一拍即合，双方都认为，收购RJR纳贝斯克公司股票的价格应该在每股75美元左右，高于股市71美元左右的市场交易价格，总计交易价达到176亿美元。由于希尔森公司想独立完成这笔交易，所以他们没有引入垃圾债券的力量，150亿美元左右的资金全部借助于商业银行的贷款。信孚银行抓住了为蓝筹公司杠杆收购提供融资的机会，在全世界范围内募集到160亿美元，但据希尔森的核算只有155亿美元。

正当罗斯与希尔森公司打着如意算盘的时候，KKR的投标参与令治理层收购方案者们如梦初醒。与CEO罗斯所计划的分拆形成对照的是，KKR希望保留所有的烟草生意及大部分食品业务，而且KKR喊出了每股90美元的报价。希尔森和KKR的较量拉开了序幕。(www.daowen.com)

希尔森公司选择了与所罗门公司合作来筹措资金，但是无论在智谋上，还是融资上，希尔森都无法与KKR对峙。KKR有德雷克塞尔和美林做顾问，并引入了投标购买PIK优先股，价格达到每股11美元，接近25亿美元，世界市场对PIK股票的需求使它很快转换成垃圾债券，这意味着有25亿美元的资金。

同时，罗斯治理协议和“金降落伞计划”的曝光，激怒了RJR纳贝斯克公司的股东和员工。价值近5 000万美元的52.56万份限制性股票计划，慷慨的咨询合同，每人所得的1 500份限制性股票，使罗斯在这次收购中不管成败如何都毫发无损。罗斯这种贪婪的做法，使治理层收购失去了民众的支持。最后，KKR以每股109美元，总金额250亿美元，获得了这场争夺战的胜利。

在最后一轮竞标中希尔森的报价和KKR仅相差1美元，为每股108美元。但是使RJR纳贝斯克公司股东作出最后决定的不是收购价格的差异。KKR保证给股东25%的股份，希尔森只给股东15%的股份；KKR承诺只卖出纳贝斯克一小部分的业务，而希尔森却要卖掉所有业务。除此之外，股东们还列出了其他十几个不同点。另外，希尔森没能通过重组证实它的证券的可靠性，在员工福利的保障方面做得不到位。正因为这些原因，公司股东最终选择了KKR公司。

最终，KKR公司的收购价格是250亿美元，除了银团贷款的145亿美元外，德崇和美林还提供50亿美元的过渡性贷款，等待发行债券来偿还。KKR本身提供了20亿美元（其中15亿美元还是股本），另外提供41亿美元作优先股、18亿美元作可转债以及接收RJR所欠的48亿美元外债。这次收购的签约日是1989年2月9日，超过200名律师和银行家与会，汉诺威信托投资公司从世界各地的银行筹集了119亿美元。KKR总共提供了189亿美元，满足了收购时承诺的现金支付部分。事实上，整笔交易的费用达320亿美元，其中以垃圾债券支持杠杆收购出了名的德崇公司收费2亿多美元，美林公司1亿多美元，银团的融资费3亿多美元，而KKR本身的各项收费达10亿美元。此次收购是当时美国历史上最大的并购案，KKR公司亦名声远扬。

1989年10月，美国出现了世界性股灾，垃圾证券大王Milken等人被捕，LBO大收购狂潮陷入崩溃，KKR公司也由于出价过高而遭受损失。1989年，雷若兹的烟草市场萎缩了7%—8%，公司在偿付了33.4亿美元债务之后仍然净损失11.5亿元。后来，由于业绩持续下滑，KKR不得不又剥离了雷诺兹·纳贝斯克的剩余股权，雷诺兹烟草控股公司再次成为一家独立公司，而纳贝斯克也成为一家独立的食品生产企业，回到了各自的起点。

资料来源：美国雷诺兹-纳贝斯克（RJRNabisco）公司杠杆收购案，360个人图书馆，http：／／www．360doc.com／content／14／1114／08／12225453_424984116.shtml。